关注OPEC会议产量政策变动：沙特减产博弈，油价波动放大

沙特减产博弈，油价波动放大 ──关注OPEC会议产量政策变动 报告日期：2023年11月 策略报告 商品期货—专题报告 报告导读 沙特减产博弈，油价波动放大 投资要点 未来行情展望 当下来看，由于沙特、俄罗斯出口增加，中国和欧美炼厂开工下行，我们认为油市的基本面已经出现了疲软迹象，但由于减产政策仍在执行、美国在79美 元/桶以下的价格收储以及沙特大概率托底油价，油价下方空间并不大，在75左右有较强支撑。 目前油市交易主要围绕11月底的OPEC会议其产量政策变化。根据IMF最新的数据，2023年沙特财政平衡的油价为85美金，目前Brent位于80美金附近，低于其财政平衡的油价，沙特采取进一步减产行动托底油价的概率上升。但是根据最新的消息，安哥拉、尼日利亚等国对于分配到的产量目标不满，原定于11 月26日的OPEC会议延期4天至11月30日举行，这让OPEC后续的产量政策更加具有不确定性。 2024年将迎来美国大选年，沙特及俄罗斯对高油价的诉求更加强烈，如果沙特加大减产力度额外减产100万桶/天，油价重心或进一步上行，高点突破90。但是如果OPEC在明年Q1延续当前的减产政策不变，在需求走弱、供应松动的背景下，油价将保持【75，90】区间震荡。更坏的情况，如果OPEC会议并未达成统一的减产协议，那么油价将在75以下。 操作建议 综合来看，地缘政治和沙特减产博弈放大了油市的波动，后期需要继续关注OPEC会议上沙特产量政策变化，我们认为OPEC大概率会托底油市。目前Brent已经接近75左右的底部区间，建议Brent逢低做多。 风险提示 宏观经济大幅衰退、美沙关系出现新的变化 分析师：沈凡超 中央编号：BTT231 联系电话：852-46235564 邮箱：hector@cnzsqh.hk 相关报告 正文目录 1.回顾篇5 2.分析篇6 2.1.供应端有所松动，关注OPEC产量政策6 2.1.1.沙特出口有所增加，但低油价下OPEC继续减产概率增大6 2.1.2.俄油出口连续2月环比上升，出口减量或已见顶8 2.1.3.美国原油供应超预期增长9 2.1.4.战略原油抛储向收储转变，或对油价形成一定支撑10 2.2.需求端边际走弱，炼厂开工下滑11 2.2.1.经济数据走弱，衰退预期压制油价11 2.2.2.全球主要地区炼厂利润下滑，开工不及往年12 2.2.3.低油价促进汽柴去库，但暖冬仍压制柴油需求13 2.3.原油库存处于低位，但近期出现明显累库16 2.4.CFTC持仓18 3.展望篇18 3.1.机构供需平衡展望18 3.2.未来行情演绎19 图表目录 图表1：油价走势回顾5 图表2：几大基准原油价差5 图表3：WTI原油月差6 图表4：Brent原油月差6 图表5：OPEC原油总产量与产能6 图表6：沙特原油产量与产能6 图表7：伊拉克原油产量与产能7 图表8：伊朗原油产量与产能7 图表9：利比亚原油产量与产能7 图表10：委内瑞拉原油产量与产能7 图表11：沙特原油出口7 图表12：伊朗原油出口7 图表13：OPEC减产执行情况8 图表14：俄罗斯原油产能以及产量8 图表15：俄罗斯原油出口计划8 图表16：俄罗斯原油出口船期9 图表17：俄罗斯原油浮仓9 图表18：美国原油总产量9 图表19：美国页岩油产量9 图表20：美国钻机效率9 图表21：DUC井数量9 图表22：美国原油生产利润10 图表23：页岩油产区单井产量10 图表24：EIA美国原油产量预期10 图表25：EIA预期调整10 图表26：美国战略原油储备10 图表27：各国制造业PMI11 图表28：各国CPI11 图表29：美债利差与美国GDP11 图表30：原油与美股11 图表31：原油与美债11 图表32：原油与黄金11 图表33：美国炼厂开工12 图表34：欧洲炼厂开工12 图表35：印度炼厂开工12 图表36：日本炼厂开工12 图表37：我国地炼开工12 图表38：我国主营开工12 图表39：我国地方炼厂利润13 图表40：我国主营炼厂利润13 图表41：美国炼厂利润13 图表42：西北欧炼厂利润13 图表43：东南亚炼厂利润13 图表44：美国汽油库存14 图表45：美国柴油库存14 图表46：美国汽油表需14 图表47：美国柴油表需14 图表48：美国平均HDD14 图表49：中国汽油库存14 图表50：中国柴油库存15 图表51：中国物流业景气指数15 图表52：新加坡轻馏分库存15 图表53：新加坡中馏分库存15 图表54：欧洲汽油库存15 图表55：欧洲柴油库存15 图表56：航空出行需求16 图表57：道路出行需求16 图表58：美国商业原油库存17 图表59：美国库欣原油库存17 图表60：ARA原油库存17 图表61：中国原油库存17 图表62：全球原油浮仓库存17 图表63：WTI持仓18 图表64：Brent持仓18 图表65：三大机构供需平衡展望（11月月报）18 1.回顾篇 OPEC减产政策变化为今年油市的主要黑天鹅之一。今年6月初欧佩克宣布将4月减产计划延长至2024年底，且 沙特宣布自7月起额外减产100万桶/天。Q3开始油市逐步进入了去库周期。沙特自7月起额外减产100万桶/天，俄油出口出现明显下滑，美国开始回购战略原油储备，原油供应端总体收紧，且Q2的宏观经济担忧逐步消散，市场预期美联储加息周期已经进入尾声，外加夏季驾驶高峰深入，汽柴油强势，7月份开始油价中枢有了明显抬升，Q3油价强势，维持震荡上行。9月初沙特和俄罗斯宣布将减产计划再次延长至今年年底，超出市场预期，外加基本面仍然保持健康，Brent突破90继续上行，高点达到95。 但国庆期间美沙关系缓和，沙特表达了在明年年初增产的可能性，外加当时美国经济数据有所好转，加息预期升温，外盘油价大幅下挫，Brent跌幅超过10%。10月7日哈马斯突袭以色列，新一轮巴以冲突对油价形成了向上驱动，但直至目前伊朗、沙特等产油大国并未参战，巴以冲突对油价的影响逐渐消退。 除了地缘政治的影响减弱，油市的基本面也出现了一些疲软迹象。首先，沙特、俄罗斯等OPEC+核心产油国的原油出口连续两个月环比上升，市场怀疑OPEC+减产的执行力度；美国原油今年超预期增长，目前已经达到了历史最高点。其次，需求端来看，欧美炼厂开工自9月起出现了明显下滑，开工不及往年，中国作为今年原油需求增长主要推动力，主营炼厂和独立炼厂近期的利润和开工水平也快速下降，原油拿货速度放缓。在供给出现宽松，需求表现疲软的情况下，原油库存近期连续累库，油价呈现下跌走势。 图表1：油价走势回顾 资料来源：同花顺，浙商国际 图表2：几大基准原油价差 资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表3：WTI原油月差图表4：Brent原油月差 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 2.分析篇 2.1.供应端有所松动，关注OPEC产量政策 2.1.1.沙特出口有所增加，但低油价下OPEC继续减产概率增大 今年9月3日沙特将额外减产100万桶/天的计划延长至今年年底，其宣布减产的时间，油价正处于上涨波段，可见沙特对于高油价的诉求。高油价的背后是沙特与美国的政治博弈，一年前美国大量释放SPR，拒绝帮助沙特发展核能，两国关系达到了历史上的冰点，而沙特抬高油价的一个重要目的就是打倒拜登政府。 国庆期间美国主动向沙特示好，两国关系迎来转变，但却意外引发了巴以冲突，导致谈判中断。目前沙特仍然维持其额外减产100万桶/天的的产量政策直至年底，但从近期的出口数据来看，沙特原油出口已经连续两月环比上升， 9月环比增加510千桶/天，10月环比增加166千桶/天，市场对OPEC实际的减产执行情况产生怀疑。美沙谈判的中断导致沙特在明年年初增产的可能性下降。另外，根据IMF最新公布的数据，2023年沙特财政平衡的油价为85美金，目前Brent油价处于80美金左右，低油价下OPEC延长减产或者加大减产力度的可能性增大。但近期消息称，安哥拉和尼日利亚对于分配给他们的石油减产目标表示不满，原定于11月26日的OPEC会议延期4天举行，OPEC或者说沙特的产量政策仍有很大的不确定性。 伊朗是OPEC产油国中主要的产量增加国家，今年的产量和出口均有明显上升，其产量增长一定程度对冲了OPEC的减产效应。其前期的出口增量主要来自于伊朗浮仓原油的释放，但随着浮仓原油逐渐见底，其后期的增量十分有限。近期美国放开了对委内瑞拉的石油制裁，但委内的产能恢复缓慢，如果考虑从投资到钻井再到投产的时间，2024年底前委内瑞拉的产量最多增加20万桶/天，其产量变动对原油供应的影响目前看来也并不大。 图表5：OPEC原油总产量与产能图表6：沙特原油产量与产能 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表9：利比亚原油产量与产能图表10：委内瑞拉原油产量与产能 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表11：沙特原油出口图表12：伊朗原油出口 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：EIA，浙商国际 资料来源：EIA，浙商国际 2.1.2.俄油出口连续2月环比上升，出口减量或已见顶 2023年欧盟对俄罗斯和成品油出口制裁全部实施，但对俄罗斯的影响较小。俄方为了对冲油价下跌的风险，配合OPEC的集体减产。 2023年俄罗斯停止发布官方的产量数据，仅能从第三方发布数据评估。今年5月开始，俄罗斯原油出口下滑是除了沙特减产意外支撑油价的另一重要因素。但从近期的Kpler船期数据来看，俄罗斯原油出口明显回升，9月和10月分别环比上升了418千桶/天和40千桶/天，目前已经接近5月的高点。俄罗斯原油的出口减量或已经见顶，未来仍有小幅增加的空间。 图表14：俄罗斯原油产能以及产量图表15：俄罗斯原油出口计划 资料来源：Rystadenergy，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 资料来源：Kpler，浙商国际资料来源：Kpler，浙商国际 2.1.3.美国原油供应超预期增长 美国供应方面，其活跃钻机数从年初开始有所下降，但生产效率提高，2023年1-10月的钻井效率（钻井数/钻机数）累计同比提高了6.96%，其中Premian地区提高了12.5%。今年8月起，美国产量明显上升，目前美国原油产量已经达到1320万桶/天的历史高点。从EIA从未来美国页岩油产量的预期来看，继EIA在8月月报对2023年和2024年页岩油产量大幅上修之后，9月、10月、11月月报对美2023年页岩油产量连续三个月上修，10月下调了2024年的产量预期。后期来看，美国产量虽然超预期增长，但由于美国钻机数据这一先行指标未出现明显上升，且EIA本身存在偏空头的立场，其产量上方空间有限。事实上，美国页岩油的实际产量从2023Q4已经开始下降，2024上半年大概率延续回落。 图表18：美国原油总产量图表19：美国页岩油产量 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表20：美国钻机效率图表21：DUC井数量 资料来源：Argus，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表22：美国原油生产利润图表23：页岩油产区单井产量 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表24：EIA美国原油产量预期图表25：EIA预期调整 资料来源：EIA，浙商国际资料来源：EIA，浙商国际 2.1.4.战略原油抛储向收储转变，或对油价形成一定支撑 美国政府在2022年为稳定油价抛售了1.8亿桶的原油储备，在1月停止释放原油储备以后，并计划在未来以79 美元以下的价格进行收储。美国能源部10月份表示，希望在12月购买300万桶原油，在1月以更高