布局一体化压铸，墨西哥工厂成新增长极

证 券 研2023年11月28日 究 报布局一体化压铸，墨西哥工厂成新增长极 告—嵘泰股份（605133.SH）公司动态研究报告 买入(首次)投资要点 分析师：林子健S1050523090001linzj@cfsc.com.cn ▌深耕铝压铸业务二十余载，新能源转型正当时 传统压铸件基盘稳固，客户积累构筑竞争壁垒。嵘泰股份成 基本数据2023-11-27 当前股价（元） 33.34 总市值（亿元）62 总股本（百万股）186 流通股本（百万股）63 52周价格范围（元）25.29-42.26 日均成交额（百万元）136.21 市场表现 (%)嵘泰股份沪深300 80 60 40 20 0 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 立于2000年，2021年2月于上交所上市。2021年公司核心 产品铝压铸EPS壳体在我国乘用车领域市占率达到21.5%，背后系公司常年积累的客户资源：1）电动转向壳体：2011年通过与博世合作完成大众首个EPS国产项目，逐步积累全球知名Tier1客户梯队；2）转向系统：公司积累博世、采埃孚、蒂森克虏伯、耐世特等知名Tier1，对应奔驰、宝马、大众、通用等知名主机厂；3）传动系统：公司积累博格华纳、采埃孚、爱塞威，对应广汽、一汽、大众、吉利等头部主机厂；4）制动系统：与威伯科建立合作。公司凭借稳健的传统压铸件业务，不断积累优质客户构筑竞争优势。 转型新能源，切入一体化压铸领域。2022年以来，公司逐步开拓比亚迪、理想、全球头部新能源主机厂等大客户，产品结构由汽车转向系统延申至新能源三电系统及车身结构件。 2022年6月采购9000T压铸机，正式布局一体化压铸领域，成为汽车转向系统、新能源三电系统、传动系统、行驶与制动系统、车身结构件、大型一体化压铸件等全套解决方案供应商。 新能源订单放量对冲原材料压力，业绩释放韧性有余。2020-2022年分别实现营收9.9/11.6/15.5亿元，同比分别 +0.03%/+17.3%/+32.9%。2020-2022年公司分别实现归母净利1.3/1.0/1.3亿元，营收及业绩稳健向上，主要受益于新能源产品大幅量产，新业务开发取得重大突破。2020-2022年毛利率分别为32.1%/25.1%/23.8%，主要受铝锭等原材料价格大幅上涨抬高生产成本所致。2023Q1-Q3公司实现营收 14.4亿元，同比+36.0%；实现归母净利1.2亿元，同比 +26.6%，业绩增长曲线亮眼，主要受益于EPS转向、新能源三电产品及悬架配套铸件等新产品落地放量。 ▌一体压铸蓝海市场，2030年市场规模近600亿元“节能减排+降本增效”需求加速，汽车零部件轻量化大势所趋。汽车零部件轻量化可通过降低车重从而减少电耗，提升新能源续航里程，同时减少由惯性带来的制动距离，提升行 驶安全性。汽车轻量化可通过材料、结构、工艺三种路径实现，目前采用铝合金压铸材料为主流路径，据MordorIntelligence数据，2023年铝压铸市场空间可达4461亿元，预计到2028年市场空间将进一步上升至5661亿元，CAGR达4.9%。 一体化压铸是传统压铸技术的革新，据我们测算，2023年一体化压铸市场空间为28.0亿元，2025年进一步升至80.9亿 元，2030年有望突破至596.7亿元，2023-2030年CAGR 达54.8%，蓝海市场前景可期。 ▌布局一体化压铸，墨西哥工厂率先盈利 新能源产品+募投项目陆续落地，有望支撑业绩持续向上。 IPO募集项目预计将在年内陆续投产，产能集中覆盖转向系 统、传动系统、发动机系统等部位铸件；2022年可转债项目产能集中覆盖在新能源车三电系统，成为比亚迪DMI插电混动平台E-CVT变速箱箱体、E3.0纯电平台电机壳体和端盖主要量产供应商，新客户开发获得重大突破，成为全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件的供应商，获得舍弗勒电机项目定点。2023年公司发布新一轮定增计划，拟投资8.8亿元用于新能源汽车三电系统、车身结构件及一体化压铸件远期产能储备，预计2026年投产。 布局大型一体化压铸，有望随一体化压铸拐点到来向上。 2022年公司采购3台力劲9000T压铸单元，2023Q2首台 9000T压铸机已进场安装。公司通过与知名整车厂商和一级零部件供应商多年的产品合作开发和技术交流，目前已掌握高真空压铸技术、局部挤压技术、计算机模拟压铸模具设计等先进压铸及模具自制技术，此外公司免热处理材料自研，已进入试生产阶段。“材料+设备+工艺”布局，产业链优势显著。 墨西哥出海先行者，大力开拓北美新能源市场再造新增长极。公司自2016年起即在瓜纳华托州成立孙公司莱昂嵘泰，2021年公司IPO为墨西哥汽车轻量化铝合金零件扩产项目募 资1.3亿元。2022年8月，公司发行可转债增资2.7亿元启动墨西哥二期工厂建设，目前墨西哥二期工厂已完成建设并进入设备安装阶段，此外公司于于同年凭借墨西哥工厂本土化生产优势，成为全球头部新能源主机厂电动皮卡关键铸件的供应商，带动公司新能源产品进入放量阶段。2022年莱昂嵘泰实现净利润461.7万元，率先实现盈利，进一步助推公司抢份额能力。 ▌盈利预测 预测2023-2025年收入分别为20.85、29.03、40.07亿元， EPS分别为0.96、1.49、2.19元，当前股价对应PE分别为 34.6、22.4、15.2倍，考虑到公司新能源业务占比迅速提升，墨西哥增量空间大，未来有望带来大幅业绩增量，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 （1）下游行业景气度不及预期风险；（2）新能源汽车销量不及预期风险；（3）产能开拓不及预期风险；（4）新项目开拓不及预期风险。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 1,545 2,085 2,903 4,007 增长率（%） 32.9% 34.9% 39.2% 38.0% 归母净利润（百万元） 134 179 277 408 增长率（%） 32.8% 34.2% 54.4% 47.3% 摊薄每股收益（元） 0.82 0.96 1.49 2.19 ROE（%） 7.1% 9.0% 12.7% 16.9% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 1,545 2,085 2,903 4,007 现金及现金等价物 555 1,096 988 871 营业成本 1,178 1,578 2,190 3,022 应收款 599 809 1,126 1,554 营业税金及附加 7 10 15 20 存货 488 658 913 1,260 销售费用 27 29 40 55 其他流动资产 152 156 192 240 管理费用 127 156 215 295 流动资产合计 1,795 2,719 3,220 3,926 财务费用 -7 58 62 59 非流动资产: 研发费用 69 88 124 171 金融类资产 64 64 64 64 费用合计 215 332 441 580 固定资产 1,078 1,001 938 888 资产减值损失 -9 0 0 0 在建工程 335 345 350 350 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 97 92 87 83 投资收益 3 2 4 5 长期股权投资 4 4 4 4 营业利润 152 193 298 438 其他非流动资产 222 222 222 222 加:营业外收入 4 0 0 0 非流动资产合计 1,735 1,664 1,601 1,546 减:营业外支出 0 0 0 0 资产总计 3,530 4,382 4,821 5,472 利润总额 155 193 298 438 流动负债: 所得税费用 10 12 18 26 短期借款 205 705 605 505 净利润 144 181 280 412 应付账款、票据 439 592 821 1,133 少数股东损益 11 2 3 4 其他流动负债 218 288 400 551 归母净利润 134 179 277 408 流动负债合计 916 1,659 1,928 2,331 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 32.9% 34.9% 39.2% 38.0% 归母净利润增长率 32.8% 34.2% 54.4% 47.3% 盈利能力毛利率 23.8% 24.3% 24.6% 24.6% 四项费用/营收 13.9% 15.9% 15.2% 14.5% 净利率 9.3% 8.7% 9.6% 10.3% ROE 7.1% 9.0% 12.7% 16.9% 偿债能力资产负债率 46.3% 54.3% 54.9% 55.7% 净利润 144 181 280 412 营运能力 少数股东权益 11 2 3 4 总资产周转率 0.4 0.5 0.6 0.7 折旧摊销 160 132 122 115 应收账款周转率 2.6 2.6 2.6 2.6 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 2.4 2.4 2.4 2.4 营运资金变动 -340 -141 -239 -321 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 -25 174 166 209 EPS 0.82 0.96 1.49 2.19 投资活动现金净流量 -370 67 58 50 P/E 40.5 34.6 22.4 15.2 筹资活动现金净流量 935 428 -211 -263 P/S 3.5 3.0 2.1 1.5 现金流量净额 540 669 13 -3 P/B 3.0 3.2 3.0 2.6 非流动负债:长期借款 678 678 678 678 其他非流动负债 41 41 41 41 非流动负债合计 719 719 719 719 负债合计 1,636 2,378 2,648 3,050 所有者权益股本 162 186 186 186 股东权益 1,895 2,004 2,173 2,422 负债和所有者权益 3,530 4,382 4,821 5,472 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌汽车组介绍 林子健：厦门大学硕士，自动化/世界经济专业，CPA，6年汽车行业研究经验。曾任职于华福证券研究所，担任汽车行业分析师。2023年加入华鑫证券研究所，担任汽车行业首席分析师。兼具买方和卖方行业研究经验，立足产业，做深入且前瞻的研究，擅长自下而上挖掘个股。深度覆盖特斯拉产业链/一体化压铸等细分领域。 谢孟津：伦敦政治经济学院硕士，2023年加入华鑫证券。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免