每日晨报

2023年11月23日 今日焦点 美联储11月会议纪要延续了“谨慎基调”。纪要整体偏鸽，比起进一步行动，委员会更倾向于“安于现状”： 1）委员会对现状基本满意。在过去两次会议中，即便没有进一步加息，但供需仍在平衡，委员会基本满意当前取得的进展。 2）金融体系的脆弱性被提及。会议纪要中提及股票、住房以及商业地产较高的估值水平，以及金融部门的高杠杆率正面临长债利率中枢上移的挑战，或难再承受进一步加息之重。 3）4季度经济不确定性较大。增加了美联储评估加息必要性的难度，使得美联储更愿意选择谨慎行事。 委员会对通胀回落仍没信心，保留加息窗口，但愿谨慎行事。此举也暗示了相较于进一步采取行动，美联储更青睐于“安于现状”，即用时间换空间，保持限制性利率水平以使得通胀回落。 市场定价美联储将继续暂停加息。利率市场隐含的加息概率显示，12月加息概率不足1.0%。同时，市场预期降息的时点进一步提前至在2024年5月。我们也注意到近期长债利率已经从阶段性的高点明显回落，金融状况的再度宽松或使得通胀上行风险再度上升。美联储后续可能会维持鹰派基调，强调会保留加息窗口，进一步收紧措施打压宽松预期。同时，我们预计美国经济在2024年韧性仍存，美联储降息时点较当前市场预期或更晚来临。 板块存在明显预期差，投资情绪有望逐步回归理性：目前板块基本面和估值均处在底部区间，各类利空因素已反映在股价内，但是市场尚未完全认识到2024-25年板块估值修复的驱动力。我们认为：1）2024-25年，各龙头企业业绩增速有望重回双位数区间；2）在集采和医保谈判规则持续优化、政策引导同质化竞争减少、医保支出提速等行业新变化下，整体定价环境有较大改善空间。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com “破旧立新”是新成长周期的关键词：1）大部分龙头制药企业的长期风险敞口已明显较低、甚至已基本出清。2）在药审批加速和医保目录扩容等利好政策的推动下，各家处方药企积极布局创新管线，目前正站在新成长周期的起点。 板块内首推先声药业，并看好中生、通化东宝、石药、科伦。看好先声药业：1）短期内显著快于同行的业绩增速预期、丰富的临床和监管催化剂；2）中长期内较低的集采风险、现有创新药的持续放量和差异化显著的管线布局，因而短中长期业绩增长均有高确定性，且当前估值明显低于同行，修复空间巨大。我们对所覆盖处方药企的偏好排序为：先声>中生>通化东宝>石药>科伦>翰森>恒瑞，给予前五家公司买入评级、翰森和恒瑞中性评级。 2023年3季度业绩表现基本符合预期，利润超我们/彭博一致市场预期29%/20%。 百度核心收入266亿元，同比增5%，调整后运营利润同比持平，环比微增2%，对应利润率25%，同比降1.2个百分点。1）广告收入增5%，表现较为疲弱，旅游、医疗持续恢复；2）云持续实现运营层面盈利，收入同比降2%，主要受智能交通调整影响。 大模型进展：文心大模型ERNIE-Bot (EB) 4.0于10月推出，文心一言开放至今，用户规模达7000万，场景/应用分别达4300个/2492个。AI云（低个位数收入贡献）、广告（4季度超过1亿元）及2C均开启变现。 预计4季度核心业务收入同比增8%至277亿元，广告增7%，云收入恢复正增长达12%，智能交通影响基本结束。预计4季度运营利润率约21%。管理层预计2024年广告收入跑赢GDP增速，云恢复双位数健康增长，利润率稳定。 维持目标价166美元/161港元（9888 HK），对应2024年14倍市盈率，维持买入。投资风险：大模型应用及变现推进进度慢于预期。 3季度利润略超市场预期：爱奇艺2023年3季度总收入为80亿元（人民币，下同），同/环比增7%/3%，符合预期。调整后经营利润为9亿元，超市场预期4%，对应调整后经营利润率11%，同比改善4个百分点。 ARM优化驱动会员收入增长。3季度会员收入同比增19%，会员数环比净减370万，ARM为15.5元，同/环比升12%/5%。基于9月末会员数并考虑上新内容热度，我们小幅下调4季度会员预期，但ARM提升将拉动会员收入同/环比增6%/0%。 广告：待上线头部综艺低于预期，我们下调4季度广告收入至16亿元，同比持平。 展望及估值：公司维持2023年36亿元调整后经营利润指引，成本/费用优化或将好于我们此前预期。参考行业平均15倍2024年市盈率，维持目标价6.9美元。看好长期ARM与会员刊例价差距进一步收窄，并逐步释放利润。维持买入。 3季度收入/调整后净利润同比增12%/22%，较我们预期低13%/21%，主要因WPS及游戏业务表现不及预期，以及销售开支高于预期（新游戏上线）。 管理层维持全年游戏收入个位数增长预期，4季度是《剑网3》端游旺季，预计仍将保持稳健增长，但会被其他游戏衰减所部分抵消。 公司计划在2024年上半年推出手游《剑网3无界》（已获版号），预计将成为2024年游戏收入增长的主要动力。 WPS将在12月开启AI付费测试，预计在2024年1-2季度陆续全面开放，以拉动付费率、扩大付费会员规模为主要重点。 我们微调2024年收入及利润预测，维持目标价31港元，短期增长潜力亦已反映在公司当前估值中，维持中性评级。 2023年3季度利润超预期。快手3季度总收入279亿元人民币（下同），同/环比增21%/1%。收入结构变化及分成、带宽成本优化等带动毛利率同/环比提升。经调整净利润32亿元，环比增18%，并超我们/市场预期16%/19%。 维持电商及广告收入预期。3季度，电商GMV同比增30%，MPU近1.2亿，渗透17% MAU。我们预计4季度电商GMV同比增30%，内循环广告增速与GMV增速一致，拉动在线营销4季度增20%。 估值：我们微调2024年收入及利润预测。鉴于长期前景不变，基于10年（2024-33年）DCF，维持90港元目标价，对应2024年/25年28倍/20倍市盈率。供给侧及泛货架场域拓展有望继续提升购物用户渗透及购买频次，电商增长确定性强，叠加成本费用优化，利润持续释放，重申买入。 2023年3季度收入超过我们/彭博市场预期2%/3%，调整后净利润超我们/彭博市场预期7%。收入同比增61%，其中交通/住宿较2019年增47%/63%。调整后净利率19%，对比去年同期12%，收入扩张带来经营杠杆。 展望：我们预计4季度收入同比增89%/较4Q19增45%，其中住宿/交通分别4Q19增36%和28%，分别受到间夜量及票量增长带动；预计2024年收入增18%，调整后净利润率较2023年相对稳定。 估值：我们微调2024年收入及利润预测，基于18倍2024年市盈率不变，维持目标价22.0港元。我们认为公司凭借下沉市场独特优势、丰富场景消费，提升单付费用户频次及收入贡献，有望保持高于行业增速，维持买入。 2023年医保谈判结束，谈判结果预计于12月公布，明年1月1日起实施。 亿帆医药艾贝格司亭α注射液（商品名：亿立舒®）获FDA批准上市，用于治疗肿瘤患者在接受抗癌药物后出现的中性粒细胞减少症。 投资启示：2023年以来，已有三款国产创新药在美获批上市（包括此前获批的君实的特瑞普利单抗，以及和黄的呋喹替尼），license-out出海交易同样层出不穷，国产创新药出海潜力持续验证，逐步打消了市场此前对于创新药出海前景的担忧。我们继续看好板块在23年4季度和2024年的相对大市表现，并建议关注11月30日第四批国家高值耗材集采开标、12月医保谈判结果公布、以及年底至明年初一系列学术会议上的临床数据更新。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 每日晨报 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、青岛控股国际有限公司、EddingGroupCompanyLimited、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、兴源动力控股有限公司、佳捷康创新集团有限公司、武汉有机控股有限公司、乐透互娱有限公司、宁波健世科技股份有限公司、润歌互动有限公司、子不语集团有限公司、交运燃气有限公司、多想云控股有限公司、步阳国际控股有限公司、阳光保险集团股份有限公司、康沣生物科技（上海）股份有限公司、冠泽医疗资讯产业(控股)有限公司、澳亚集团有限公司、粉笔有限公司、润华生活服务集团控股有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司、新传企划有限公司、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、迈越科技股份有限公司、极兔速递环球有限公司及山西省安装集团股份有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员