三季度营收同比增长66.6%，产品全面布局迎多重成长机遇

存储价格回暖，公司三季度单季度营收同比增长66.6%。公司主要以存储颗粒为原材料进行存储模组产品的开发，产品包括嵌入式存储、固态硬盘(SSD)、内存条及移动存储(U盘、存储卡)。受市场疲软影响，上半年各存储颗粒原厂营业利润均跌入负值区间，产业下行进程拉长使得前三季度公司业绩同比下滑 ： 营收65.8亿元(YoY-0.73%)， 归母净利润-8.83亿元(YoY-521.77%)，毛利率2.62%(YoY-12.86pct)。三季度随存储价格回暖与产品扩展，公司单季营收28.72亿元(YoY+66.62%，QoQ+29.0%)创历史新高，归母净利润-2.87亿元(YoY-78.2%，QoQ+9.05%)亏损收窄 ； 毛利率4.94%(YoY-5.19pct，QoQ+4.41pct)环比回升。 减产效应下存储价格逐步回暖，LEXAR单季度收入同比增长89.7%。公司作为存储模组厂，其盈利能力与存储价格高度相关。根据CFM价格数据，以闪存晶圆为代表的存储现货从7月-10月价格连续上涨，原厂积极减产的作用下供应端大幅优化，以三星为例，3Q23存储业务收入环比增长17%。随着市场回暖，公司的Lexar品牌在欧洲、中东、印度、拉美等海外市场渠道拓展，中东、大洋洲、南亚等地区份额提升，单季度收入同比增长89.7%。此外，公司嵌入式存储销售额同比增长43,8%，固态硬盘销售额同比增长192.2%。 企业级存储与信创产业带来公司多重增长空间。中国企业级固态硬盘的市场份额超70%仍由境外厂商占有，而随着数据安全可控带来了国产存储器需求，其中信创市场国产替代空间超1000亿元。目前，公司企业级固态硬盘和内存条产品已经向部分潜在客户导入验证，已通过包括联想、京东云、BiliBili等重要客户的认证，并取得了部分客户的正式订单，实现量产出货，未来将逐步为公司业绩增长带来新的增量。 自研主控与小容量存储芯片持续推进，公司产品方案能力渐完善。主控芯片作为存储器的大脑，对性能表现起到关键作用，公司对外投资得一微与联芸科技等主控芯片公司，同时补充开发SD卡与eMMC主控芯片。此外，公司自研小容量存储芯片SLCNAND以拓展多规格组合的产品，目前容量为512Mbit、1Gbit、2Gbit、4Gbit、8Gbit等产品已量产，累计出货量超1500万颗。 投资建议：由于存储周期底部拉长，价格修复节奏低于我们此前预期，基于公司前三季度经营情况下调23-25年净利润预测，预计23-25年归母净利润为-9.09/2.98/4.91亿元（前值1.86/4.12/5.77亿元），对应24-25年PE 143/87倍，维持“增持”评级。 风险提示：存储行业需求不及预期，新产品放量不及预期等。 盈利预测和财务指标 图1：公司单季度营业收入及增速（亿元、%） 图2：公司单季度存货变化（亿元） 图3：公司单季度归母净利润及增速（亿元、%） 图4：公司单季度毛利率与净利率（%） 图5：公司近五年费用率（%） 图6：公司近五年研发投入及占营收比例（亿元，%） 盈利预测 消费电子需求不及预期，上半年消费类存储产品价格持续下跌。23年宏观经济复苏不及预期，行业下游市场持续承压，消费类电子市场下滑明显。1H23全球智能手机出货量年同比下降11.38%。个人电脑出货量同比下降21.83%,消费级存储器市场持续显著下跌，车规工规级以及企业级存储市场虽相对乐观，但其规模占比较低，无力对冲消费类存储产品下跌带来的负面影响。综合作用之下，2022年以来的去库存进程持续至2023年上半年。在此背景下，公司前三季度盈利水平持续承压。 图7：存储周期底部拉长 需求疲软导致周期底部拉长，存储价格回暖但传导至企业利润端仍需时间。根据IDC数据，由于需求疲软导致DRAM与NAND供求比例（sufficiencyratio）不断上调即供过于求时间持续拉长；在供给端原厂均通过减产进行供给优化：西部数据与铠侠调整了横滨、北上NAND Flash工厂产量，22年10月开始削减约30%产量；美光削减20%综合产量；海力士围绕受益较低的产品线减产；三星以DDR4等通用产品为中心推进减产3-6个月。根据CFM价格数据，以FlashWafer为代表的存储现货从7月-10月价格连续上涨，原厂积极减产的作用下供应端大幅优化，模组厂均实现营收环比增长，传导至盈利端修复仍需时间。 图8：台股存储企业8-9月营收环比进入上行区间 由于行业底部延长，拖累公司前三季度毛利率与利润，因此我们下修对公司23年全年利润预期。随着7月起行业价格回暖，3季度毛利率4.94%(YoY-5.19pct，QoQ+4.41pct)明显改善，预计4季度毛利率有望显著提升，亏损收窄，明年有望利润转正： 嵌入式存储：嵌入式存储通常指固定内嵌于电子产品主系统内、具有嵌入式接口的半导体存储器，公司嵌入式存储包括eMMC、UFS、ePOP、eMCP、SLCNAND和LPDDR等。该部分产品广泛应用于消费、工业及汽车领域。未来公司在该部分业务增量来源于消费复苏后的份额提升，汽车与工业类应用的逐步推广。我们根据该业务过去的复合增速预计嵌入式存储未来将实现14.4%/16.63%/25%的增长。 移动存储：移动存储指USB闪存盘、存储卡及便携式移动固态硬盘等便携式移动存储器，主要应用于安防监控、车载应用、高清摄影、智能终端等领域。公司Lexar在专业影像存储、移动存储、个人系统存储等领域推出多款旗舰产品。由于消费复苏需要一定时间，预计23-25年该业务增速为12.5%/15%/10%。 固态硬盘：固态硬盘（SSD）是按照JEDEC有关接口标准制造的大容量NANDFlash存储器，通常包含控制单元（主控芯片）和存储单元（NAND Flash），有时亦会同时搭载DRAM提升读写速度。公司产品覆盖SATA和PCIe两大主流接口，应用于笔记本、台式机、视频监控、网络终端等领域。未来公司在该业务端将在高端消费和企业级市场逐步发力，预计23-25年业务增速对应7.12%/13%/20%. 企业级SSD及内存条（RDIMM）：覆盖DDR4及DDR5系列规格，产品容量包含4GB到64GB，广泛应用于个人电脑、教育/金融智能系统、银行/医院自助终端、网络终端、会议中心、安防监控、工业自动化、电竞、AI存储等多个领域。目前公司企业级DDR4内存条已通过部分客户的合格供应商认证，并逐步实现规模化量产。 未来预计随企业级产品逐步放量，该部分业务将保持18%/22%/30%的快速增长。 表1：公司营业收入及毛利率预测 综上所述 ， 我们预计23-25年公司营收分别增长19%/22%/20%至93.96/108.8/131.57亿元。由于存储芯片技术路线较单一，产品相对标准化，周期性明显、价格波动较大，此前我们预期23年2Q存储价格开始回暖，23年全年毛利率相比22年仅回落至11.39%；由于行业价格回暖节奏低于预期，利润转正时间点后移。目前公司前三季度毛利率为2.62%，根据CFM数据，9-11月存储价格上涨10-20%不等，公司四季度毛利率有望倍增。因此我们调整23年全年毛利率至4.91%，预计23-25年归母净利润为-9.09/2.98/4.91亿元(前值1.86/4.12/5.77亿元)，对应24-25年PE为143/87倍。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明