2023年Q3运营报告点评：出海策略稳步推进，国内收入加速修复

事项： Q3经营公告摘要：23Q3收入同增35%~40%（23H1+19%）；其中内地/港澳台及海外分别同增25%~30%/120%~125%。 内地渠道拆分：1）线下：零售店yoy+35%~40%，机器人yoy+45%~50%，批发及其他yoy+50%~55%；2）线上：抽盒机yoy-10%~15%，电商及其他线上平台yoy+20%~25%（其中抖音/天猫旗舰店yoy+875%~880%/-20%~25%）。 评论： 国内：线下加速修复，抖音势头向好。 1）零售店：受益于线下客流回暖+存货周转加快，23H1店效已修复至21年水平；渠道策略方面，除重点门店重装优化外，预计将重点发力新一线和二线城市的拓店布局。 2）机器人商店：下沉布局延续，场景多元化（如商场、影院、景区、地铁、机场、高铁、酒店、写字楼等）。 3）线上渠道：抖音增速亮眼且客单价较高（预计MEGA高端系列销售情况较好）、双十一抖音玩具乐器类目中、品牌榜单位列第一，且算法精准推荐下IP露出和转化率值得期待；抽盒机及其他电商平台仍承压，抽盒机4.0改版+直播间和促销节点将近下有望改善。 海外：持续进攻，高质经营的新增量。23H1海外利润率和单店收入均高于国内，且Q3泰国、美国、澳洲等重点市场均有新开门店，本土化运营叠加大店策略下经营量质兼具。 朝阳公园主题乐园：新变现手段+IP综合运营。 9月26日正式开园，票价分高峰日+平日/单次票+套票，开园尝鲜价（大门票+心愿之旅）单人套票229元。 乐园概况：总占地约4万平，四大特色IP主题区域。1）泡泡街：购物+游戏+互动，包括Molly的商店+小甜豆自助超市+labubu花花饮品店等；2）labubu奇遇森林：包括占地约1100平的无动力项目游玩区域、森林音乐会、旋转擂台赛等；3）Molly的城堡：欧式宫廷建筑风格，Molly/labubu/pucky等迎宾玩偶，包括《心愿之旅》演出活动+潮玩收藏馆+奇趣豆乐屋等；4）湖滨区：美食+多元化潮玩零售场景。 乐园定位：1）与传统主题乐园差异：面积相对较小+项目以轻量级无动力装置为主，差异化核心诉求是：“为会员提供内容体验、即IP从虚拟走向现实，将核心IP做深做实；2）为终端测款提供先行试验田：过去主要通过机器人商店开展测款，乐园为增量场景、提升爆品概率，且乐园限定款有望提升客流并带来更高溢价；3）长期展望：新变现手段+IP综合运营。 潮玩龙头，增长步伐稳健、发展路径清晰，维持“推荐”评级。展望年内，预计旺季加持下Q4推新节奏密集，结合促销节点较多、11/12月将处生意节奏高峰，全年有望迎收入利润高增。长期看，市场关注的核心在于业绩增长的稳健性和持续性，整体看公司发展路径清晰，看好中长期品牌打造和龙头引领低位，且海外战略已全面提速、新增量值得期待。基于此，考虑22年收入及利润端承压叠加出海渠道拓展节奏 ， 我们预计FY23-25归母净利润为10.16/12.94/16.09亿元（FY23-24年原值为14.10/17.45亿元），对应28/22/18X； 参考可比公司及历史估值中枢，给予24年30X、对应目标价31港元，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动，渠道拓展不及预期，新客培育不及预期等。 主要财务指标 图表1泡泡玛特IP产业链 图表2泡泡玛特IP设计开发流程 图表3泡泡玛特历史沿革