航天数据安全稀缺标的，卫星景气打开成长空间

2023年11月18日 公司研究●证券研究报告 佳缘科技（301117.SZ） 公司快报 航天数据安全稀缺标的，卫星景气打开成长空间投资要点事件：2023年10月25日，佳缘科技发布2023年第三季度报告。2023年公司前三季度实现营业收入1.86亿元，同比增长15.10%，归母净利润0.32亿元，同比下降11.75%。其中第三季度实现营收0.57亿元，同比增长330.90%，归母净利润0.05亿元，同比增长178.71%。Q3营收大幅增长，研发力度持续加大。公司前三季度实现营业收入1.86亿元，同比增长15.10%，归母净利润0.32亿元，同比下降11.75%，扣非归母净利润0.26亿元，同比增长9.79%。其中第三季度实现营收0.57亿元，同比增长330.90%，归母净利润0.05亿元，同比增长178.71%，扣非归母净利润0.04亿元，同比增长135.43%，基本每股收益0.05元，同比增长171.43%。报告期内，公司持续加大研发力度，新获得软件著作权9项，本期研发费用0.43亿元，比上期增长29.17%，主要系公司预研项目增加，研发人员增加，及新增股份支付费用所致。网安产品突破性进展，信息化解决方案紧握核心技术。商业密码产品与系统方面，公司研发的基于PCIe总线全国产CPU+FPGA架构支持多种高速接口，推出多款商用密码新产品，包括1000万次大算力密码资源池、100G高速链路密码机、文件传输加密加速系统、密码FPGA实训平台、刀片式密码模块、一体化高速密码适配平台设备、服务器密码机等，不断丰富产品矩阵，加速构建第二增长曲线。编码和人工智能研究方面，编码技术实现大规模设计，AI网络安全优化模型取得重大突破，中标多个科研项目和型号研制项目。在信息化综合解决方案领域，公司已掌控高性能分布式数据库技术、高性能分布式计算技术和数据安全防护等核心技术，下游行业主要涵盖医疗健康、国防军工、政务服务等领域。收购新宏安丰富产品结构，打造新利润增长点。10月16日，佳缘科技股份有限公司正式收购成都新宏安微波科技有限公司67.00%股权。新宏安微波核心技术集中在射频微波领域的微电子集成制造，包括12微米金丝的焊接、大功率管芯的共晶、气密性连接器的函钎焊、高密度组件SIP调测等。佳缘科技具备宇航级SMT全过程服务能力，产品应用覆盖星载、机载、舰载、车载、雷达等领域，已实现100%自主可控。收购新宏安微波，是佳缘科技对装备生产系列化、模块化、小型化探索的一部分，公司将围绕射频微波价值链进一步丰富产品结构，提升微组装工艺及装备交付能力，打造新的利润增长点。深耕卫星安全和数据链路，赛道景气有望充分受益。公司已经有多型安全平台和安全专用芯片通过了国防领域客户的高度认可和在轨验证，向客户提供不同形态的网络信息安全相关产品，包括软件系统、板卡、整机和专用芯片等，下游涵盖航天、航空、地面站和移动终端等领域。公司深耕卫星安全防护和数据链防护领域发展，网络安全产品可用于多种类型卫星，公司在上海设立了研发中心，开展通信数据链及安全、自动化检测设备、通信安全防护、地面安全接收终端等研发。2023年7月9日，我国卫星互联网技术试验卫星的成功发射，标志我国卫星互联网产业建设 计算机|行业应用软件Ⅲ 投资评级增持-B(首次)股价(2023-11-17)69.66元交易数据总市值（百万元）6,427.06流通市值（百万元）3,016.54总股本（百万股）92.26流通股本（百万股）43.3012个月价格区间87.97/46.62一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益25.6540.882.08绝对收益23.6934.01-4.49 分析师李宏涛 SAC执业证书编号：S0910523030003lihongtao1@huajinsc.cn 相关报告 将进入快速发展阶段，公司有望充分受益于赛道景气度提升。 投资建议：公司是一家专注于网络信息安全产品和信息化综合解决方案的提供商，在卫星互联网快速建设背景下，公司有望充分受益。我们预测2023-2025年实现营业收入3.94/6.09/9.69亿元，同比增长46.3%/54.3%/59.2%，归母净利润分别为1.13/1.71/2.54亿元，同比增长83.5%/50.8%/48.8%，对应EPS为1.23/1.85/2.75元，PE为56.8/37.7/25.3，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：卫星互联网发展不及预期，市场竞争加剧，收购协同效果不及预期，业务拓展不及预期。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 317 270 394 609 969 YoY(%) 66.3 -14.9 46.3 54.3 59.2 归母净利润(百万元) 93 62 113 171 254 YoY(%) 75.7 -33.3 83.5 50.8 48.8 毛利率(%) 53.4 55.5 57.3 58.4 59.0 EPS(摊薄/元) 1.00 0.67 1.23 1.85 2.75 ROE(%) 31.3 4.7 8.0 10.7 13.8 P/E(倍) 69.5 104.2 56.8 37.7 25.3 P/B(倍) 21.8 4.9 4.5 4.1 3.5 净利率(%) 29.2 22.9 28.7 28.0 26.2 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测核心假设 我们预测2023-2025年公司整体营收3.94/6.09/9.69亿元，毛利率57.35%/58.35%/59.00%。在网络信息安全服务领域，随着商业密码产品、卫星互联网等加速落地应用，整体市场需求有望不断增加，预计2023-2025年实现收入3.20/5.11/8.43亿元，毛利率65.5%/65.2%/64.5%；信息化综合解决方案领域，随着医疗健康、国防军工、政务服务等智能化系统和定制化服务的需求增加，预计2023-2025年实现收入0.63/0.84/1.09亿元，毛利率21.2%/21.5%/21.5%；技术服务预计保持稳定增长。 表1：分产品预测表 分产品预测 2022A 2023E 2024E 2025E 网络信息安全服务 收入/亿元 2.13 3.20 5.11 8.43 YOY（%） 3.9% 50.0% 60.0% 65.00% 毛利率(%) 65.4% 65.5% 65.2% 64.5% 信息化综合解决方案服务 收入/亿元 0.47 0.63 0.84 1.09 YOY（%） -56.1% 35.0% 32.0% 30.0% 毛利率(%) 20.0% 21.2% 21.5% 21.5% 技术服务 收入/亿元 0.10 0.11 0.14 0.16 YOY（%） 90.0% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率(%) 8.9% 30.0% 28.0% 25.0% 合计 收入/亿元 2.70 3.94 6.09 9.69 YOY（%） -14.9% 46.3% 54.3% 59.2% 毛利率(%) 55.47% 57.35% 58.35% 59.00% 资料来源：Wind，华金证券研究所 二、可比公司估值对比 我们选取业务结构相近的行业公司电科网安（网络安全产品）、银江科技（智能化技术服务）、卫宁健康（医疗信息化解决方案）作为可比公司。在商业密码产品、医疗信息化及卫星互联网快速建设背景下，公司网络安全产品和信息化综合解决方案有望迎来新增长，预计将充分受益于下游需求景气度提升。 表2：可比公司估值对比 证券代码 证券简称 收盘价/ 元 总市值/ 亿元 2022 EPS/元 2023E 2024E 2022 PE/倍2023E 2024E 002268.SZ 电科网安 23.73 200.69 0.36 0.48 0.62 84.22 49.80 38.45 300020.SZ 银江技术 9.14 72.63 0.09 0.23 0.30 59.63 38.96 30.34 300253.SZ 卫宁健康 8.13 174.61 0.05 0.17 0.25 203.61 46.51 33.05 平均 0.17 0.30 0.39 115.82 45.09 33.94 301117.SZ 佳缘科技 69.66 64.27 0.67 1.23 1.85 118.63 56.79 37.67 资料来源：wind，华金证券研究所（可比公司数据来自wind一致预期，截止日期2023年11月18日） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 445 1338 1478 1949 2529 营业收入 317 270 394 609 969 现金 62 724 840 937 1163 营业成本 148 120 168 254 397 应收票据及应收账款 260 333 356 456 621 营业税金及附加 2 0 1 1 1 预付账款 9 8 17 22 39 营业费用 7 7 10 15 24 存货 102 256 245 510 673 管理费用 14 26 31 48 77 其他流动资产 12 17 21 25 33 研发费用 29 52 63 96 154 非流动资产 18 52 53 54 58 财务费用 2 -0 -3 12 41 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -13 -11 -12 -9 -10 固定资产 3 3 5 7 10 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 0 0 0 0 0 投资净收益 0 16 10 12 12 其他非流动资产 14 49 48 47 48 营业利润 103 72 126 189 280 资产总计 463 1391 1531 2004 2587 营业外收入 3 0 0 0 0 流动负债 162 71 112 414 742 营业外支出 0 6 3 3 4 短期借款 79 0 0 260 486 利润总额 106 67 123 185 276 应付票据及应付账款 48 59 92 135 220 所得税 13 5 10 15 22 其他流动负债 35 12 21 19 35 税后利润 93 62 113 170 254 非流动负债 4 2 2 3 4 少数股东损益 1 -0 0 -0 -0 长期借款 0 0 0 1 2 归属母公司净利润 93 62 113 171 254 其他非流动负债 4 2 2 2 2 EBITDA 111 48 101 169 270 负债合计 166 74 115 417 746 少数股东权益 2 1 1 1 1 主要财务比率 股本 69 92 92 92 92 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 23 996 996 996 996 成长能力 留存收益 203 228 315 448 645 营业收入(%) 66.3 -14.9 46.3 54.3 59.2 归属母公司股东权益 295 1316 1415 1586 1840 营业利润(%) 69.3 -30.0 73.9 49.9 48.2 负债和股东权益 463 1391 1531 2004 2587 归属于母公司净利润(%) 75.7 -33.3 83.5 50.8 48.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 53.4 55.5 57.3 58.4 59.0 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 29.2 22.9 28.7 28.0 26.2 经营活动现金流 -50 -191 120 -159 33 ROE(%) 31.3 4.7 8.0 10.7 13.8 净利润 93 62 113 170 254