美国10月CPI数据点评：通胀或可如期回落，美联储或不再加息

│ 通胀或可如期回落，美联储或不再加息 作者 分析师：杨灵修 证券研究报告 2023年11月16日 ——美国10月CPI数据点评 事件： 美国10月CPI同比增长3.2%，略低于预期3.3%，前值3.7%，环比增长0.0%，也低于预期。10月核心CPI同比4%，预期4.1%，前值4.1%，环比增长0.2%，上月0.3%。数据公布后美联储12月不加息概率上升至超过9成，美联储本轮加息或已到达终点。 事件点评 CPI数据回落略超预期，美联储可能不用再加息了 美联储12月不加息的概率超过9成，CPI略低于预期，能源通胀的下行以及服务通胀的继续放缓或是主要驱动因素，而核心CPI也略低于预期，通胀数据的整体情况显示通胀压力的缓解略超预期。市场交易的反应或认为美联储本轮加息或已到达终点，股市显著上行，利率下行，美元指数下行，黄金价格走高。 核心服务继续回落，但仍有一定韧性，环比下降 核心CPI的韧性主要体现在服务上，商品的通胀10月微升到0.1%，服务的通胀同比增长5.5%，较上月下降，环比增速回落到0.3%，上月0.6%。从CPI的权重来看，尽管商品通胀已经不是通胀的主要问题，但由于核心商品占比仅为核心服务大概一半，核心服务价格的缓慢回落中，核心CPI可能仍然会表现出韧性。 住宅通胀是主要拖累项，但是房价和房租都已经开始下行 住宅的通胀目前仍然是每月所有分项增长的最大贡献者，贡献7成。居所通胀仍处于高位，10月同比增长6.7%，但缓慢回落，上月7.1%；房租和房价的同比都已经位于低位。从目前的趋势看，未来短期住房相关通胀仍然是拖累通胀保持高位的分项。但CPI住宅通胀跟随房租和房价下行继续缓慢回落或将持续。 执业证书编号：S0590523010002邮箱：yanglx@glsc.com.cn 联系人：王博群 邮箱：wangboq@glsc.com.cn 宏观经济 宏观点评 风险提示：美联储鹰派超预期，地缘政治风险超预期。 相关报告 1、《经济复苏中的小波折：——10月经济数据点评》2023.11.15 2、《对美联储加息可能的担忧扰动市场：——海外宏观周点评》2023.11.12 1.CPI低于预期，通胀压力超预期缓解 1.1美联储本轮加息周期或到终点 1.1.1CPI通胀和加息终点 美国10月CPI同比上涨3.2%，略低于预期3.3%，9月CPI同比上涨3.7%；CPI 环比上升0%，上月0.4%，也低于预期0.1%。 华尔街主要投行对10月CPI的预测主要集中在3.3%，预期3.2%的不多，也有预期3.4%的，10月CPI的数据应该属于略低于主要投行们的预期，能源通胀的下行以及服务通胀的继续放缓或是CPI通胀下行的主要驱动因素。 图表1：华尔街主要投行对CPI的预测 资料来源：华尔街见闻，国联证券研究所 10月核心CPI同比上涨4%，低于预期4.1%，也低于9月的4.1%；核心CPI环比上升0.2%，低于预期0.3%，上月0.3%。 图表2：CPI和核心CPI(%)图表3：CPI分项贡献分解(%) 0 CPI 核心CPI 8 6 4 2 0 2007-01 2 2011-01 2015-012019-012023-01 0 8 6 4 2 0 -2 -4 2017-01 2020-01 2023-01 112 1 - -4 食品能源核心CPICPI 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 通胀数据公布后，美国三大股指开盘显著上行，美元指数短线下跌，现货黄金短线上涨，2年和10年期国债利率都下行；市场的整体反应应该理解为市场认为略超预期的通胀数据让美联储可能不会进一步加息的概率上行。到收盘道琼斯上涨1.43%，纳斯达克上涨2.37%，标普上涨1.91%。 美联储12月会议不加息的概率在通胀数据公布之前仅为85%，而数据公布后上升到接近95%。联邦基金市场目前基本上认为美联储12月或不会加息，本轮美联储的加息周期可能已经走到了终点。加息担忧的缓解对于风险资产短期或趋于利好。 图表4：12月会议加息概率(%) 资料来源：CME，国联证券研究所整理 美联储决定政策利率的两个目标变量，一个是就业，另一个就是通胀。10月的就业数据显示就业市场在冷却，失业率的上升略超预期，这次的通胀报告则显示通胀的回落略好于预期，两者加起来或足够让美联储有理由考虑不再继续加息。 1.2CPI低于预期，能源通胀负增长较上月扩大 1.2.1CPI通胀和能源 从CPI分成食品、能源和核心CPI的四分角度来看，能源通胀从3月开始同比负增长后一直是拉动整体CPI下行的重要驱动因素，但这个因素的动能逐渐在下降。原油价格最近有些波动，10月平均低于90美元一桶。能源通胀10月同比下行幅度较9月略为扩大，10月能源通胀同比下降4.5%，环比负增长2.5%,是本月CPI下行的重要驱动因素之一。 2022年11月7.1 10.6 13.1 6 0.2 - 2 2023年3月 5 8.5 -6.4 5.6 0.1 0 2023年5月 4 6.7 -11.7 5.3 0.1 0.2 2023年7月3.2 4.9 -12.5 4.7 0.2 0.2 0.2 0.2 0.3 0.2 0 .5 0.2 -2 .3 0 4 -4.5 3.3 3.2 2023年10月 0.3 1.5 0.4 4.1 -0.5 3.7 2023年9月3.7 5.6 0.2 0.6 4.3 -3.6 4.3 3.7 2023年8月 0.1 0.6 0.1 0.2 4.8 -16.7 5.7 3 2023年6月 0.4 .6 -3 0.4 0.6 0 0.4 5.5 -5.1 7.7 4.9 2023年4月 0.4 .5 -3 0.5 .6 -0 4 0. 0.4 5.5 5.2 9.5 6 2023年2月 0.4 0.5 0.5 5.6 8.7 10.1 2023年1月6.4 0.4 .1 -3 4 0. 0.1 5.7 7.3 10.4 6.5 2022年12月 0.3 1.4 0.6 0.3 1.7 0.7 0.5 6.3 17.6 10.9 7.7 2022年10月 能源核心CPI 食品 能源核心CPICPI 食品 CPI 时间 环比 同比 图表5：近12个月CPI四个分项同比和环比(%) 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 布伦特原油价格在5月左右达到低点后开始反弹，到9月回到了90美元以上的 区间，9月同比的增长转正，但是10月又回到90美元以下，同比也转负。如果油价 未来维持在90美元左右，由于基数效应的影响，那么油价的同比变化未来或将转正。 图表6：原油价格(美元/桶)和同比(%) 140 120 100 80 60 40 20 200% 同比 情景同比 布伦特原油情景 150% 100% 50% 0% -50% 0 2020-012020-092021-052022-012022-092023-052024-01 -100% 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 2.核心CPI回落到4%，环比0.2% 2.1服务通胀延续回落，环比下降 2.1.1商品通胀和服务通胀 核心CPI的数据10月也略低于预期，且较上月下降，2021年9月以来首次回到4%，虽然仍较2%的目标还有距离，但其持续回落的趋势是积极的信号。核心CPI如果拆解成2项，分别是核心商品和核心服务。可以看到核心CPI的韧性主要体现在服务上。 从CPI的权重来看，核心商品占比仅为核心服务大概一半，核心服务价格的缓慢回落中，核心CPI可能仍然会表现出韧性。 图表7：核心CPI商品和服务的价格变化（%） 1 9 7 5 3 1 -21010-01 -3 2013-01 2016-01 2019-01 2022-01 13 1 核心商品核心服务核心CPI 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 具体数字上来看，10月核心商品的通胀同比增长0.1%，上月0.0%，环比减少0.1%，商品通胀在2022年初的高点达到12.4%之后迅速下行，商品通胀已经不是通胀的主要问题。 10月核心服务通胀同比增长5.5%，较上月下降0.2pct，同比延续回落大趋势，核心服务的环比0.3%，较上月下降0.3pct，环比数据也有改善。 图表8：近1年核心CPI商品和服务的价格变化（%） 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 疫情扰动导致的商品和服务消费的波动还没有完全恢复正常，从商品消费和服务消费的比例来看，目前商品消费的比重仍然显著高于疫情前的正常状态，服务或还存在超额需求没有得到满足。 由于疫情的限制，疫情期间美国的消费结构中商品消费的比重显著增加了。如下图所示截止到2023年2季度的数据，商品/服务消费比仍然较疫情前高出不少。另 外，恢复到常态的比例可能需要不短的时间。对比2008年的危机，当时商品/服务消费比也出现了较大的波动，不过方向与这次不同，商品的占比显著下降，2008年危机后商品/服务消费比恢复到冲击之前的趋势水平花费了较长的时间。 现价疫情前趋势 图表9：商品/服务消费比(不变价)图表10：商品/服务消费比(现价) 不变价疫情前趋势 0.60 0.60 0.550.55 0.500.50 0.450.45 0.40 1995-062002-122010-062017-12 0.40 1995-062002-122010-062017-12 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.2能源通胀降幅略有扩大 2.2.1CPI的主要细分分项 从通胀数据的主要细分项看，我们可以发现主要分项中能源仍然是负增长，能源分项整体较上月同比负增长的幅度略有扩大，10月同比负增长4.5%。 能源下的细分中，能源类商品的同比增速再次转负，10月同比增长-6.2%，9月一度同比正增长2.2%，其中汽油从上月正增长3%，转为同比负增长5.3%，燃油负增长的幅度扩大，从上月负增长5.1%，变成10月的负增长21.4%。 能源服务的同比增长仍然为负，但负增长的增速略微收窄，10月同比负增长2.2%，其中电力10月同比增长2.4%,上月2.6%，公共事业同比负增长15.8%，上月负增长19.9%，负增长的幅度收窄。 图表11：CPI的主要分项同比(%) 同比 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 CPI 7.7 7.1 6.5 6.4 6 5 4.9 4 3 3.2 3.7 3.7 3.2 食品 10.9 10.6 10.4 10.1 9.5 8.5 7.7 6.7 5.7 4.9 4.3 3.7 3.3 家庭食品 12.4 12 11.8 11.3 10.1 8.3 7.1 5.8 4.7 3.6 3 2.4 2.1 非家用食品 8.6 8.5 8.3 8.2 8.4 8.8 8.6 8.3 7.7 7.1 6.5 6 5.4 能源 17.6 13.1 7.3 8.7 5.2 -6.4 -5.1 -11.7 -16.7 -12.5 -3.6 -0.5 -4.5 能源类商品 19.4 12.3 0.6 2.7 -1.4 -17 -12.6 -20.5 -26.8 -20.3 -4.2 2.2 -6.2 汽油(所有种类) 17.6 10.3 -1.2 1.5 -2 -17.4 -12.2 -19.7 -26.5 -19.9 -3.3 3 -5.3 燃油 68.5 65.7 41.5 27.7 9.2 -14.2 -20.2 -37 -36.6 -26.5 -14.8 -5.1 -21.4 能源服务 15.6 14.3 15.6 15.6 13.3 9.2 5.9 1.6 -1.1 -1.2 -