策略观点：美国加息到顶与中国财政刺激
2023年11月13日 招银国际环球市场|市场策略|策略报告 策略观点 美国加息到顶与中国财政刺激 宏观：中国政策态度更加积极，可能实施一轮中小规模财政刺激，适度降准降息，经济或从低位缓慢回升，通缩可能逐步缓解，房地产和地方城投的债务风险趋于下降。美国经济近期仍具韧性，但远期下行风险上升，美债收益率、美元指数和油价回落利好全球风险资产。科技：乐观。消费电子需求3Q边际转暖，终端库存逐步恢复正常水平。上游细分板块3Q财务表现环比改善，在手机/PC补库存带动下，率先迎来业绩拐点。全球半导体月度销售额连续7个月环比增长，行业景气度有望持续回暖。随着手机/汽车等新品发布、AI相关领域对市场需求带动，关注AI/MR创新、 需求/库存改善和国产替代所带来的投资机会，同时关注份额提升、周期回暖、创新确定性较高的上市公司，推荐比亚迪电子(285HK)、中际旭创(300308CH)、卓盛微(300782CH)、闻泰科技(600745CH)。 软件及IT服务：中性乐观。从估值层面来看，短期美元流动性压力缓释推动板块估值重估。而从基本面层面来看，人员成本控制、注重盈利修复及现金流改善仍然是软件及IT服务公司2023年的主要目标。整体宏观复苏和企业的预算压力缓释或仍需时间来重新支撑公司营收超预期的增长表现，在短期美元流动性压力缓释推动估值重估充分反映后，行业估值或维持中枢震荡趋势。但展 望中长期，我们仍看好软件国产化的中长期主题投资机会。随着宏观环境逐步恢复推动企业IT支出恢复，板块估值有望进一步提升，云化转型领先的龙头公司或有望取得更大的规模效应，利润率改善速度或有望领先同行。推荐买入金蝶国际（268HK）。 互联网：中性乐观。近期美元流动性压力缓释推动港股估值复苏，互联网板块相较大盘展现更高弹性，在估值重估过程中，短期而言中小市值股票估值修复速度或有望领先大票。向前看，基本面的复苏程度或决定板块的进一步上涨空间，政策支持民营企业发展的实际推进效果，及政策引导下扩内需的实际推进 节奏或将成为市场关注重点。11月互联网板块进入业绩期，得益于持续的降本增效举措，我们认为板块整体的盈利水平有望好于目前市场预期，而营收端增速的结构性回暖或仍有赖于宏观环境修复下带动消费情绪恢复及海外扩张进程提速。中期我们维持三条主线推荐：1）主营业务可持续获取稳定现金流且新业务具备长期扩张前景的公司；2）逆周期到相对顺周期的投资逻辑转变下的受益板块，如即时零售、在线招聘等；3）有望受益于监管政策落地催化（金融科技），或资本市场运作推动估值重估的公司。推荐腾讯、拼多多、阿里巴巴、网易、腾讯音乐。 医药：尽管反腐对于行业有短期扰动，但是长期仍然利好创新药/器械，我们预计未来院内刚需产品将能够获得市场份额并且提升盈利能力。短期来看，创新药当中已经进入医保且大规模进院的成熟品种将受益于行业环境变化，市场份额增加并且销售费用率降低。此外，中国药品附条件批准的新规更有利于头 部创新药企业，减少国内无序研发竞争，看好信达生物、百济神州。未来随着监管压力逐渐常态化，国内医疗秩序逐步恢复，预计龙头器械公司将受益于医院采购需求以及手术量的恢复，看好迈瑞医疗、爱康医疗。龙头医疗服务公司并未受到反腐影响，且长期将受益于高端人才的流入，看好锦欣生殖。 食品饮料、美妆奢侈品：三季度业绩出炉，行业表现基本符合预期，食品饮料板块：啤酒、乳品基本一致于预期，全年预期已逐步下调，白酒行业龙头地位稳固，盈利能力得以强化；美妆板块中，功效性高性价比国货护肤品超出市场预期，而传统个护品牌发展承压；高端消费板块：免税、奢品符合预期。随着 中国消费刺激政策的落实以及节假日多种消费场景的到来，消费企业对于四季度业绩展现出信心。在此环境下，中国必选、高端消费类仍兼具防守性及增长性。按照顺序，我们推荐贵州茅台、珀莱雅、新秀丽、华润啤酒、青岛啤酒买入评级。 可选消费：对比9月，10月的数据有所下滑，特别是复甦率。分板块来说，餐饮和旅游的表现低于预期；而体育用品、家电和服装的表现则符合预期。展望 叶丙南,Ph.D刘泽晖伍力恒杨天薇,Ph.D陶冶陆文韬,CFA贺赛一,CFA武煜,CFA王银朋黄本晨,CFA王云逸黄铭谦胡永匡史迹,CFA窦文静,CFA张苗黄群许义鑫马毓泽冯键嵘,CFA夏微，CESGA 敬请参阅尾页之免责声明 11月，我们认为10-1国庆假期后的淡季需求将会转弱，就算有双十一的推动，某些品牌的销售增长可能较好，但在价格战加剧的环境下，利润率可能会承受很大的压力。鉴于此，我们的看法仍然是悲观的。 中场线来说，由于估值的确便宜（仅在13倍，对比8年平均的20倍），我们认为是收集好公司的良好时机。推荐江南布衣(3306HK)、JS环球(1691HK)、Vesync(2148HK)、海信(921HK)、名创优品(9896HK)、安踏(2020HK)和滔搏(6110HK)。 汽车：10月份整体乘用车零售销量或略低于我们此前的预测，但是新能源车的零售销量有望小幅好于我们此前的预期，新能源的市场份额持续提升。目前大部分新能源品牌保持了较好的销售热度，市场份额有望于11-12月继续提升。 尽管全行业的终端折扣仍处于上行区间，但新车效应和销量表现已经成为更加重要的因素。如我们此前所料，10月底以来汽车板块迎来反弹，11月的广州车展和新车的密集推出有望成为股价催化剂。但考虑到竞争加剧，我们继续推荐波段交易的投资策略。持续看好行业变革中的引领者，首推理想汽车(LIUS/2015HK)；建议关注传统车企的电动化转型机会，推荐关注吉利汽车 （175HK）和长城汽车（2333HK/601633CH）。 房地产和物管：谨慎乐观。四季度销售继续温和复苏。10月开发商销售略弱于预期。根据克而瑞公布的数据，我们追踪的主要开发商销售总额在10月同比下跌30%、环比下跌2%，YTD销售总额同比跌幅由9M23的-16%扩大至10M23的-18%。我们认为四季度销售可能继续展示较温和的复苏态势，高频数据端可以看到一系列宽松政策支撑了销售在9月及10早期的短期恢复，但政策效果随后出现衰减基于购房信心仍然不足以及开发商推盘量减少。截至11 月7日，新房成交周环比下降39%，MTD同比下降21%（10月为-1%）；二手房成交周环比下降11%，MTD同比增长16%（10月为+31%）。我们认为四季度销售可能持续保持环比稳定或温和复苏的态势，虽然开发商惯例会在11-12月集中加大推盘促销，但在购买情绪低迷以及去年基数不低的情况下很难出现强劲的销售反弹。由于二手房市场持续表现优于新房且部分新房需求受二手房成交支撑，房企暴雷违约和房屋交付问题也将挤压更多需求到二手方市场，我们看好最大的受益者贝壳。开发商推荐有长期持有价值的华润置地及拥有结构性成长机会的越秀地产等。物管方面长期看好华润万象生活（有近6成收入来自商管板块）、中海物业（高业绩兑现度）、保利物业（母公司表现优异）、万物云（存量领域有绝对竞争优势）、越秀服务（母公司增长领先于行业）等。 传媒文娱：中性乐观。10月传媒文娱板块在波动中筑底，其中多数公司3Q23E业绩预览相对稳健、利润有望超预期。随着外围风险减弱（中美关系缓和、美联储加息告一段落），我们预计4Q23有望迎来板块情绪回暖及基本面边际改善:1)憧憬双十一抖快GMV增势不减、货架电商持续放量;2)11月头部古装大剧陆续上线有望拉动会员增长。我们持续看好短视频、长视频为代 表的泛文娱赛道，基于宏观高防御性、竞争格局稳定、利润释放逻辑清晰。优选业绩展望向好、市占率提升、估值吸引标的，首选奈飞、快手、爱奇艺和同程旅行。 保险：中性乐观。权益波动导致投资承压，资产端复苏可期；严监管利好价值，板块高安全边际。三季度保险板块受权益市场波动及新会计准则实施，将更多金融资产归类为以公允价值计量且其变动计入损益(FVTPL)的资产，加大损益表中公允价值变动科目对净利润的负向影响，盈利不及市场预期。叠加监管自8月底开始出台一系列政策以规范行业乱象，公司股价在新业务价值维持高增长的背景下却表现承压。我们认为三季报后板块的调整主要体现市场对3Q投 资业绩及近期监管对寿险各渠道业务整顿所带来的担忧。我们认为市场已充分反映资产端投资承压的影响，短期股价扰动未体现公司基本面价值增长的长期趋势，板块估值修复空间大，市场情绪好转将利于板块整体向上反弹，建议关注板块近期的调整作为长期配置的窗口。看好板块向上修复弹性，个股推荐太保/国寿/中国财险。 资本品：看好工程机械/重卡：重卡是我们目前最看好的子板块,十月份重卡销售量同比上升66%，连续九个月保持同比上升趋势,主要由强劲天然气重卡以及出口拉动,我们维持明年对重卡行业的正面看法。另一方面，我们对地面机械（包括挖掘机和装载机）维持较悲观的看法，国内需求仍然疲弱，同时出口 下跌幅度在扩大。我们重点看好潍柴动力(000338CH/2338HK，买入),公司 在天然气发动机占比提升下市占率提升以及在新业务持续突破;我们也重点看好浙江鼎力（603338CH，买入）在高空作业平台新产品持续突破海外特别是美国市场;看好三一国际（631HK，买入）物流装备和大型矿车海外增长,近期股价下跌提供理想的买入机会。 能源–电力运营商、城燃： -电力运营商:保持乐观。国家能源局数据显示，2023年9月电力累计装机同比增长12.3%到2,790GW，其中太阳能发电和风电装机同比增长明显，分别同比增长45.3%和15.1%。风光投资增速良好，火电投资同比增长稳定。 9月全行业电力投资增速为41.1%。9月火电同比增长由负转正增长2.3%。风资源减弱部分影响风电发电。火电实现保供作用依旧，我们预期火电企业成本可控持续，预期年底或者明年初容量电价出台利好火电。关注华润电力（836HK）,预期火电成本下降持续，估值具有吸引力，预期新能源业务风光新增装机增加，良好的预期股息率，新能源业务分拆A股上市预期进一步释放潜在价值。龙源电力（916HK/001289CH）三季度业绩良好，估值具有吸引力，H股回购计划彰显信心。新能源装机加速可期，“上大压小”带来预期盈利增长空间。三峡能源（600905CH）在建项目较多项目储备丰富，预期新增风光装机提速；风光上游成本下降以及技术效率提高导致技术成本下降，有助于提升新增装机项目IRR；整体上网电价预期波动较小。 -城燃板块:保持中性乐观，板块整体短期波动，但调整后估值具有吸引力，基本面稳中恢复。全国9月天然气表观消费量296.1亿方，同比上升5.8%，国产气供给和进口同比上升。预期气源供给和成本改善持续。然而，由于工业用气需求待改善，预期4Q将会持续恢复。近期相关居民顺价政策陆续出台，利 好城燃毛差。推荐华润燃气（1193HK），原因是估值具有吸引力、居民顺价政策陆续公布利好毛差改善、用气需求稳步改善，以及增值业务保持良好增速。 图1:行业荐股 公司名字 股票代码 行业 评级 股价目标价上行/下行 (当地货币)(当地货币)空间 市盈率(倍)2023E2024E 市净率(倍)2023E ROE(%) 2023E 股息率 2023E 比亚迪电子 285HK 科技 买入 34.90 44.20 27% 18.5 14.8 N/A 14.4 0.0% 中际旭创 300308CH 科技 买入 101.54 109.30 8% 47.7 35.0 6.0 12.6 0.3% 卓盛微 300782CH 科技 买入 143.43 174.00 21% 64.0 49.3 7.6 12.2 0.5% 闻泰科技 600745CH 科技 买入 51.19 68.00 33% 23.7 18.7 1.5 6.8 0.7% 金蝶国际 268HK 软件&IT服务 买入 11.54 17.00 47% N/A N/A 5.3 N/A 0.0% 腾讯 700HK 互联网 买入 302.80 460.00 52% 18.3 15.3 N/A 15.1 0.0% 拼多多 PDDU
