白糖月报：郑糖低估值和政策压力相冲突

郑糖低估值和政策压力相冲突 白糖月报2023/11/03 农产品组杨泽元 yangzeyuan@wkqh.cn13352843071 从业资格号：F03116327交易咨询号：Z0019233 月度评估及策略推荐 月度要点小结 10月国内行情回顾：国庆节后郑糖延续9月底的跌势，因市场消息称中粮集团获得了增发100万吨进口配额用于2023年进口，另一方面，ICE原糖10月合约到期交割287万吨，创下历史最高记录，亚洲贸易商丰益国际为最大接货方，共接受276万吨，预计丰益国际将向中国出口100-150万吨原糖，该消息也从侧面验证了配额增发的消息。受此影响盘面价格跌破配额内进口成本。到了10月下月，集团开始主动降价清库存，陈糖基差走弱，新糖和陈糖价差大幅收窄，现货市场有向好的迹象。 10月国际行情回顾：10月原糖整体震荡上涨，因印度官宣禁止出口以及泰国将食糖列入管控商品。10月18日印度对外贸易总局发布通知宣布，印度所有食糖品类的出口限制已延长至10月31日以后，未来需要获得许可的情况下才允许重新出口。另一方面，10月31日泰国总理内阁批准将糖列为管制商品，任何价格变化或出口一吨或更多的糖都需要事先得到监管小组的批准。此目的是为了遏制通货膨胀和保障食品安全。 观点及策略：印度和泰国预期减产，并且印度已官宣禁止出口，泰国也对食糖进行监管出口，明年一季度贸易流将会非常紧缺。原糖10合约交割买方接下天量原糖，随后月差继续走强，精炼糖利润维持在高位，原糖03合约仍谨慎看涨。如果预期2024/25年度增产，则价格转折可能是在明年3-4月，但在03合约交割前不建议看得太空。目前国产糖库存很低，盘面价格已经跌破配额内进口成本，在原糖价格仍维持高位的情况下，国内价格向下空间不大，但是向上空间受政策限制，价格预期维持高位震荡。目前陈糖基差走弱，新糖和陈糖价差大幅收窄，产销区价差走扩，现货市场有向好的迹象，预计11-12月会有一轮补库行情。策略上建议区间交易，低买高平，并且可以关注5-9正套的机会。 基本面评估 白糖基本面评估 估值 驱动 基差 进口利润（较盘面） 政策 国内进口量 天气 国内库存 新榨季产量预估 数据（2023.11.02） 277元/吨 巴西配额内：-204元/吨 华储交易所将根据市场情况，后期持续进行竞卖 9月进口54万吨，环比增加17万吨，且国内增发100万吨配额，预计11月后陆续到港 进入10月，泰国降雨偏多，不利于糖分积累 10月底 预估2023/24榨季国内产量恢复性增长至990万吨 巴西配额外：-2075元/吨 多空评分 +0 +3 -0.5 -1.5 +0 +0.5 -1 简评 基差从高位回落 盘面价格已经跌破配额内进口成本 政策性利空 低关税配额增发导致盘面价格跌破配额内进口成本 预计印度和泰国新榨季减产 去库速度放缓，但库存仍处于低位 国内预计增产幅度较大 小结 印度和泰国预期减产，并且印度已官宣禁止出口，泰国也对食糖进行监管出口，明年一季度贸易流将会非常紧缺。原糖10合约交割买方接下天量原糖，随后月差继续走强，精炼糖利润维持在高位，原糖03合约仍谨慎看涨。如果预期2024/25年度增产，则价格转折可能是在明年3-4月，但在03合约交割前不建议看得太空。目前国产糖库存很低，盘面价格已经跌破配额内进口成本，在原糖价格仍维持高位的情况下，国内价格向下空间不大，但是向上空间受政策限制，价格预期维持高位震荡。目前陈糖基差走弱，新糖和陈糖价差大幅收窄，产销区价差走扩，现货市场有向好的迹象，预计11-12月会有一轮补库行情。策略上建议区间交易，低买高平，并且可以关注5-9正套的机会。 交易策略建议 交易策略建议 策略类型 操作建议 盈亏比 推荐周期 核心驱动逻辑 推荐等级 首次提出时间 单边 低买高平 2：1 2个月 盘面价格跌破配额内进口成本，估值低，但向上空间受政策限制 ⭐ 2023/07/29 套利 5-9正套 2：1 2个月 现货市场有向好的迹象，预计11-12月会有一轮补库行情 ⭐ 2023/11/03 国内食糖供需平衡表 国内食糖供需平衡表（万吨） 期初库存 产量 消费 收储量 放储量 储备轮出 进口糖 糖浆+预拌粉进口 出口量 储备轮入 走私 缺口/过剩 结转库存 23/24* 382 990 1520 0 40 0 300 130 17 60 0 -177 205 22/23 438 897 1510 0 13 60 389 108 17 0 0 -56 382 21/22 352 956 1460 0 0 0 533 73 16 0 0 86 438 20/21 98 1066 1480 0 0 21 633 48 13 21 0 254 352 19/20 101 1042 1500 0 13 40 381 48 18 40 30 -4 98 18/19 155 1076 1490 0 0 40 324 0 14 40 50 -54 101 17/18 183 1031 1500 0 15 40 244 0 18 40 200 -28 155 16/17 303 929 1480 0 55 0 229 0 13 40 200 -120 183 15/16 549 870 1500 0 65 0 374 0 15 40 0 -246 303 14/15 518 1056 1460 0 0 0 481 0 6 40 0 31 549 13/14 259 1332 1430 0 0 0 402 0 5 40 0 259 518 12/13 224 1307 1380 180 17 0 366 0 5 90 0 35 259 资料来源：五矿期货研究中心 全球食糖供需平衡表 全球食糖供需平衡表（万吨） 08/09 09/10 10/11 11/12 12/13 13/14 14/15 15/16 16/17 17/18 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24* 期初库存 4,266 3,117 2,926 2,928 3,513 4,251 4,362 4,877 4,410 4,223 5,153 5,283 4,765 5,024 4,737 3,947 产量 14,414 15,369 16,219 17,230 17,756 17,501 17,758 16,487 17,403 19,457 17,916 16,656 18,011 18,058 17,728 18,788 表观消费 15,372 15,465 15,921 16,473 16,728 16,728 16,806 16,948 17,101 17,400 17,199 17,125 17,150 17,366 17,601 18,005 表外消费 191 95 296 172 290 662 437 6 488 1,128 587 48 603 979 918 1,385 实际消费 15,563 15,560 16,217 16,645 17,018 17,390 17,243 16,954 17,589 18,528 17,786 17,173 17,753 18,345 18,519 19,389 期末库存 3,117 2,926 2,928 3,513 4,251 4,362 4,877 4,410 4,223 5,153 5,283 4,765 5,024 4,737 3,947 3,346 产销缺口 -1,149 -191 2 585 738 112 515 -468 -186 930 130 -518 259 -287 -791 -601 库存消费比 20.03% 18.80% 18.06% 21.10% 24.98% 25.08% 28.28% 26.01% 24.01% 27.81% 29.70% 27.75% 28.30% 25.82% 21.31% 17.25% 资料来源：USDA、五矿期货研究中心 泰国食糖供需平衡表 泰国食糖供需平衡表（万吨） 期初库存 产量 消费 出口 总供应 总消费 期末库存 14/15 392 1158 295 777 1550 1072 477 15/16 477 1002 295 748 1480 1043 437 16/17 437 1030 300 675 1467 975 492 17/18 492 1468 315 1024 1960 1339 621 18/19 621 1458 315 1055 2079 1370 709 19/20 709 827 300 839 1536 1139 397 20/21 397 757 305 411 1154 716 438 21/22 438 1013 320 737 1451 1057 394 22/23 394 1102 320 749 1496 1069 427 23/24* 427 800 325 550 1227 875 352 资料来源：OCSB、五矿期货研究中心 印度食糖供需平衡表 印度食糖供需平衡表（万吨） 期初库存 产糖量 进口量 消费量 出口量 期末库存 14/15 747 2831 0 2561 109 908 15/16 908 2513 0 2480 166 775 16/17 775 2029 45 2456 5 388 17/18 388 3248 22 2539 46 1072 18/19 1072 3316 0 2550 380 1458 19/20 1458 2741 0 2571 565 1063 20/21 1074 3119 0 2656 719 819 21/22 819 3600 0 2750 1,120 549 22/23 549 3300 0 2700 610 539 23/24* 539 3000 0 2750 250 539 资料来源：ISMA、五矿期货研究中心 巴西食糖供需平衡表 巴西食糖供需平衡表（万吨） 期初库存 产量 中南部产量 消费 出口 总供应 总消费 期末库存 15/16 290 3349 3122 900 2468 3639 3379 260 16/17 260 3871 3563 930 2828 4131 3828 303 17/18 303 3788 3606 935 2820 4092 3725 367 18/19 367 2904 2651 940 1995 3271 2965 306 19/20 306 2952 2676 920 1944 3257 2774 483 20/21 483 4124 3846 925 3266 4608 4196 412 21/22 412 3494 3206 930 2642 3906 3473 433 22/23 433 3677 3373 935 2778 4110 3723 387 23/24* 387 4220 3900 940 3300 4607 4240 367 资料来源：UNICA、五矿期货研究中心 仓储、物流 铁路-公路-航运-仓库 提供原料 报价供货 报价供货 农户制糖企业贸易商终端用户 优惠扶助联销分销 择价购货 蔗农制糖厂 菜农炼糖厂 储备替代品 食品工业居民 调控生产商 白糖产业链图示 进口原糖 储备原糖 现货市场期货市场批发市场 价差走势分析 图1：南宁现货基差（元/吨）图2：广西南华集团现货基差（元/吨） 2019 2020 2021 2022 2023 1,100 2019 2020 2021 2022 2023 900 700 500 300 100 -100 -300 -500 1,000 800 600 400 200 01-02 01-15 01-28 02-10 02-23 03-08 03-21 04-03 04-16 04-29