啤酒行业：高端化趋势不改，低基数下量价齐升

中泰证券研究所专业领先深度诚信 证券研究报告 高端化趋势不改，低基数下量价齐升 20231113 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001Email：fanjsztscomcn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002Email：xiongxwztscomcn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003Email：yansyztscomcn 1 录 ENT 所 目 CONT CONTENTS 中泰 2023Q3总量触底，Q4低基数下迎修复 领先深度 2023Q3旺季承压，Q4低基数下有望改善。2023年79月旺季啤酒总量连续承压，导致板块表现低迷，单月行业产量同比及对比2019均出现明显下滑。2023年19月啤酒累计产量同比增长21，对比2019年同期增长04。2023Q3产量下滑明显，主要系：（1）78月台风降雨等极端天气影响明显，尤其是北方地区降雨明显多于往年。（2）旺季持续去库存，从年内月度累计增速看，尤其是对比2019年，在啤酒行业总量平稳的大背景下，年初随着疫情管控放开，酒企预期场景修复纷纷加大渠道铺货。14月行业累计产量同比增长88，对比2019年同期增长 55；到5月和6月累计产量仍有明显增长；进入7月旺季后，由于需要消化渠道库存及需求疲软，累计增速迅速回落，19月累计产量基本持平2019年同期。（3）今年79月产量同比下滑，部分受去年同期高基数影响。 进入Q4淡季，酒企在旺季末基本将渠道库存降至合理水平，轻装上阵。同时由于2022Q4疫情严峻，基数较低，2022年1012月行业产品同比 分别141、17、85，对比2019年同期分别111、04、58。2023Q4在低基数下有望实现修复性增长，行业增速环比改善。 202307 202306 202305 202304 30 25 20 15 10 5 202303 202302 202301 202212 202211 202210 202209 202208 202207 202206 202205 202204 202203 202202 0 5 10 15 20 25 图表：啤酒行业月度产量及增速 产量啤酒当月同比对比2019年（右） 15 10 5 202309 202308 0 5 10 15 10 202302202303202304202305202306202307202308202309 8 6 4 2 0 2 图表：2023年啤酒行业累计产量及增速 产量啤酒累计同比对比2019年 现饮渠道修复，有望驱动2023Q4销量回暖。2022Q4由于疫情影响，餐饮行业收入同比和对比2019年均下滑明显。由于现饮渠道受损较大，导致啤酒企业2022Q4销量均出现明显下滑，青岛啤酒、重庆啤酒、百威中国销量分别下滑65、114、70。2023年以来，餐饮行业保持了良性修复，餐饮收入对比2019年始终保持在10左右的增长。在2022Q4的低基数下， 现饮渠道的修复有望带动啤酒销量的恢复性增长。根据渠道调研反馈，2023年10月除个别公司受舆论事件影响，啤酒公司得益于需求的持续修复低基数，普遍实现了销量的正向增长，在Q3销量增速触底后开启反弹。 图表：餐饮行业收入增速图表：啤酒公司季度销量增速 50 40 30 20 10 0 社会消费品零售总额餐饮收入当月同比对比2019同期，右 20 15 10 5 0 5 15 10 5 0 青岛啤酒重庆啤酒百威中国 202202202205202208202211202302202305202308 10 20 30 10 15 20 25 5 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 10 15 2 录 ENT 所 目 CONT CONTENTS 中泰 高端化趋势不改，现饮修复加速结构提升 领先深度 2023Q3需求疲软，但啤酒公司均价仍保持强劲增长。2023Q3啤酒销量承压，市场担心需求疲软、消费降级，导致结构和均价表现不佳。但从结果看，啤酒公司的均价和结构在Q3仍保持了强劲增长趋势，青岛啤酒和百威中国的ASP增长均达到高个位数，环比逐季加速，燕京啤酒也保持了中个位数的均价增长，仅重庆啤酒由于疆内低档酒修复均价增长较慢。我们 认为主要系啤酒高端化持续推进，虽然大消费环境较为低迷，但啤酒单价低，仍具备长足的升级空间；同时，部分龙头公司积极推动中高端产品放量，收缩中低端产品，主动加速结构升级。以青岛啤酒为例，2023Q2以来，公司中高档销量增速明显快于主品牌销量增速再明显快于总销量增速。 图表：2023年啤酒公司季度均价增速图表：2023年青岛啤酒季度结构表现 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2023Q12023Q22023Q3 青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒百威中国 25 20 15 10 5 0 5 10 15 总销量增速主品牌销量增速中高档销量增速 2023Q1 2023Q2 2023Q3 数据来源：wind、公司财报、中泰证券研究所数据来源：wind、公司财报、中泰证券研究所 2022Q4高端现饮承压，导致结构和均价下滑，低基数下修复可期。2022Q4由于疫情反复，高端现饮渠道受损明显，导致啤酒公司均价和结构大幅承压。2022Q4青岛啤酒和百威中国的均价分别下降35和86，重庆啤酒均价增长主要受益于提价贡献，产品结构也遭受较大压力。从结构看，青岛啤酒2022Q4主品牌销量下滑11，其他品牌持平微增，主品牌增速大幅慢于其他品牌；重庆啤酒2022Q4高档收入下滑11，主流收入接近持平，经济收入下滑7，也是高档收入表现最差。 2023Q4受益于现饮渠道修复，中高档酒的主要消费场景回暖，结构低基数下有望实现强势反弹，推动ASP增长超预期。根据渠道调研反馈，10月部分公司也呈现结构持续升级趋势，高端化延续Q3趋势甚至有望环比加速。 图表：2022Q4啤酒公司均价普遍下滑图表：2022Q4青岛啤酒结构承压图表：2022Q4重庆啤酒结构承压 青岛啤酒 重庆啤酒 百威中国 10 8 6 4 2 0 2 4 6 8 10 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2022Q12022Q22022Q32022Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 20 15 10 5 0 5 10 15 主品牌销量YOY其他品牌销量YOY 30 25 20 15 10 5 0 5 10 15 高档增速主流增速经济增速 数据来源：wind、公司财报、中泰证券研究所数据来源：wind、公司财报、中泰证券研究所 数据来源：wind、公司财报、中泰证券研究所 国内啤酒均价仍偏低，龙头公司引领行业高端化。我国内资啤酒公司高端化从20172018年开启，至今升级持续了5年多 的时间。部分投资者担心我国啤酒高端化已接近尾声，叠加当前大环境下消费降级加剧，啤酒高端化逻辑走弱。从结果看， 疫情三年以及今年消费大环境疲软，啤酒上市公司仍保持了均价和结构的持续提升。对比海外成熟市场，我国啤酒均价仍明显偏低，具备持续提升空间。2022年华润、燕京的均价仅3000元出头，青岛啤酒接近4000元，重啤和百威两个外资均价接近5000元。而百威全球均价达到6500元，百威北美更是高达11000元；喜力全球均价接近8000元，喜力欧洲均价接近10000元；嘉士伯西欧均价也达到了7500元左右。作为行业龙头的华润啤酒，持续推动高端化进程，提出2025年实现300 350万吨大高档，以及100万吨喜力、100万吨纯生和100亿利润的目标。 图表：2022年啤酒公司均价对比图表：2025年华润啤酒高端化目标 2022年啤酒均价（元千升） 12000 10000 8000 6000 4000 2000 青岛啤酒 华润啤酒燕京啤酒重庆啤酒百威亚太百威英博百威北美百威中美百威南美百威EMEA喜力集团喜力EMEA喜力美洲喜力亚太喜力欧洲嘉士伯 嘉士伯西欧嘉士伯亚太 嘉士伯中东欧 0 数据来源：公司财报、中泰证券研究所数据来源：公司微信公众号、中泰证券研究所 美国啤酒高端化可看长远，经济波动中均价稳步向上。从美国来看，升级其啤酒高端化从1960s开始持续至今，期间啤酒价格保持了稳步上升趋势。结构方面，19601980年美国经历了低档酒向高档酒的消费，此后精酿、进口、超高端崛起，开启了第二轮高端化进程。目前我国啤酒行业升级阶段仍处于早期，从上市公司的产品结构看，仍存在大量中低档的“大绿棒子”，参考美国百威经典、纯生啤酒等高档酒占据主流，再到精酿、超高端崛起，我国啤酒的高端化仍有巨大空间。 啤酒作为偏必选的消费品，高端化也具备较强的韧性，20082009年美国经济承压，人均GDP下滑，但啤酒价格仍保持上升。 图表：美国啤酒价格与人均GDP走势图表：美国啤酒行业持续高端化 45 40 35 30 25 20 15 10 05 00 啤酒价格（美元品脱）人均GDP（美元）右 1952195719621967197219771982198719921997200220072012 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 OldRegionalsValuePremiumCraftImportSuperPremiumFMB 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 19501954195819621966197019741978198219861990199419982002200620102014 数据来源：wind、BureauofLaborStatistics、中泰证券研究所数据来源：美国酿酒商协会、中泰证券研究所 日本经济衰退期，差异化啤酒大单品逆势增长。日本从上世纪80年代末进入经济衰退期，啤酒CPI从1985年之后趋于平稳，受到经济、酒税等多方面因素影响。但朝日啤酒推出差异化的大单品Superdry，凭借不同于其他啤酒的干爽、顺滑的极致口感，自1987年上市以来取得了持续的增长，至2000年达到了200百万箱左右的年销售量，实现了逆势突破。基于此，即便当前消费较为疲软，但燕京U8、喜力等具备差异化的中高端大单品仍有望保持快速增长的趋势。 图表：日本啤酒CPI图表：朝日Superdry大单品快速崛起 120 日本CPI啤酒（2020年100）日本CPI（2020年100） 250 朝日Superdry销量（百万箱） 100 200 80 150 60 100 40 2050 0 19701974197819821986199019941998200220062010201420182022 0 19871988198919901991199219931994199519961997199819992000 数据来源：wind、中泰证券研究所数据来源：公司公告、中泰证券研究所 3 录 ENT 所 目 CONT CONTENTS 中泰 销量压力消除，成本红利加速兑现 领先深度 成本进入回落周期，包材、大麦先后兑现。2022年啤酒面临较大的成本压力，行业进行了集体提价以应对成本上涨。从2022H2开始，包材价格开始逐步走弱，2023年逐季开始体现在报表端。而大麦价格经过连续2年上涨后，也有望进入回落周期，叠加澳麦恢复进口，2024年推动成本回落。从季度吨酒成本涨幅看，青岛啤酒季度吨酒成本涨幅自2022Q1开始逐季 收窄（剔除2022Q4淡季），即将进入同比下降阶段，2023Q3小幅反弹主要系季度销量大幅下滑导致固定成本摊薄减弱，与原材料价格相关的可变成本部分走势向下；重庆啤酒吨酒成本涨幅也呈收窄趋势。铝材价格从2022H2开始进入回落周期，2023年开始在报表端逐步体现，目前持续处于相对低位。 图表：啤酒公司季度吨成本增速图表：铝材价格走势 10 8 6 4