固收定期报告：汇率压力减轻，短期债市信号或在存单

分析师房铎 SAC证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1.《温故知新——从“资产荒”到二永行情延续》2023-11-07 2.《深化利率市场化改革，负债成本下行延伸债市空间》2023-11-07 3.《指标考核承压，中长期限存单发行高增——利率及流动性周报》2023-11-05 证券研究报告 核心观点 本周债市跟踪：债市回暖，后续短期信号可参考存单利率。本周资金面延续宽松，叠加通胀、进出口等基本面数据发布影响，债市收益率走势平坦，10年国债活跃券周均值较上周下行2.87bp。债市整体呈牛陡特征，期限利差处历史低分位，仍有走阔趋势。美债方面，10年美债收益率继续大幅下行，周均值较上周下行16.0bp，其中通胀预期延续较大斜率下行10.8bp。近期人民币汇率企稳，基本面无忧，债市承压减轻。当前市场风险偏好逐渐回暖，外资有所回流，对汇率形成一定支撑，此外，在前期诸如汇率制约等因素影响下，当前国内货币宽松空间相对小于海外，中美短端利差趋于改善，利差对汇率的压制减弱，外部压力改善，利率债承压减轻。但国内资金面情绪脆弱状态延续，流动性宽松预期仍需巩固。当前存款外流压力仍存，存单持续提价，银行长期资金承压明显。后续国内存单走势或成资金面预期信号，银行资负压力改善预期将传导短期债市走向。 本周流动性跟踪：资金面延续转松，存单再提价。1）资金面延续宽松，非银融资压力缓和。本周资金价格在正常区间波动，整体延续宽松，央行公开市场净回笼状态并未对资金面形成压制，R001周均值较上周下行38.78bp，R007周均值较上周下行35.19bp。2）票据利率下行。本周票据利率走势震荡买盘情绪温和向好，信贷需求指示意义较弱。3）下周需关注MLF到期。下周将有12500亿元逆回购到期以及8500亿元MLF到期。4）存单利率再升，银行长期资金承压。本周同业存单净融资额回落转负，1M和6M存单多发。未来三周同业存单分别到期6047.90亿元、4407.20亿元、3145.70亿元，到期压力有所减轻。 风险提示：政策不确定性，流动性超预期变化，海外区域事件扰动 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1本周债市跟踪：NCD或成后续债市短端信号3 2本周流动性跟踪：资金面延续宽松，存单再提价6 图表目录 图1.本周债市延续回暖3 图2.美债利率全线下行4 图3.外汇储备受制于汇率因子，持续下行4 图4.出口改善动能在夯实5 图5.存单利率持续上行（%）5 图6.本周资金面延续宽松（%）6 图7.本周资金面延续宽松（%）6 图8.票据利率翘尾（%）7 图9.票据3M-shibor3M（%）7 图10.质押式回购交易量（亿元）8 图11.债市日度杠杆率（%），蓝线为10日均线8 图12.交易所日度杠杆率（%），蓝线为10日均线8 图13.本周及下周公开市场操作表（亿元）9 图14.今年以来公开市场操作（亿元）9 图15.本周及下周债券发行情况（亿元）9 图16.同业存单净融资额及加权利率（亿元，%）10 图17.分期限同业存单发行量（亿元）10 图18.分银行类型同业存单发行量（亿元）11 图19.1YMLF-1Y存单收益率利差（bp）11 图20.1Y-3M存单收益率利差（bp）12 图21.1Y中票-存单收益率利差（bp）12 图22.利率债潜在性价比指数（%）13 图23.信用债潜在性价比指数（%）13 1本周债市跟踪：NCD或成后续债市短端信号 国内债市延续回暖，仍具牛陡特征。本周资金面延续宽松，叠加通胀、进出口等基本面数据发布影响，债市收益率走势平坦，周五10年国债活跃券报2.6440%，周均值较上周下行2.87bp，10年国开债活跃券周五报2.7475%，周均值较上周下行0.76bp。债市整体呈牛陡特征，期限利差处历史低分位，仍有走阔趋势。周五国债期货10年期主力合约上行0.065%，5年期主力合约上行0.025%，2年期主力合约下行0.002%。 图1.本周债市延续回暖 国开活跃券10Y收益率（%）国债活跃券10Y收益率（%） 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 10y国债期货主力合约收盘价（元，右轴）5y国债期货主力合约收盘价（元，右轴） 2y国债期货主力合约收盘价（元，右轴） 104 103 102 101 100 1.999 23/123/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/11 数据来源：WIND、财通证券研究所 美债利率延续下行，长端下行幅度较大。本周10年美债收益率继续大幅下行，周 均值较上周下行16.0bp，其中通胀预期延续较大斜率下行10.8bp，5年美债收益 率周均值较上周下行9.8bp，2年期美债收益率周均值较上周下行0.4bp。长端下行斜率较大，10y-2y、10y-3m美债收益率利差分别较上周均值走阔15.6bp、13.8bp。 图2.美债利率全线下行 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 10y国债收益率（%）5y国债收益率（%） 10y-2y国债利差（bp，右轴） 2y国债收益率（%） 3m国债收益率（%） 10y-3m国债利差（bp，右轴） 23/123/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/11 0 -20 -40 -60 -80 -100 -120 -140 -160 -180 -200 数据来源：WIND、财通证券研究所 前期汇率折算因子取负，外汇储备续降。截至2023年10月末，我国外汇储备规 模为31012.24亿美元，环比续降0.44%，同时这也是我国连续第12个月增加黄金 储备，储备已达7120万盎司。前期世界各主要经济体长债利率全线上行，资产价格下降，而美国相对欧洲经济相位占优，美元指数持续高位，汇率折算因素取负，多重作用拖累外汇储备下行，资产置换延续。外汇占款下行，基础货币外流使国内流动性承压。 图3.外汇储备受制于汇率因子，持续下行 33000 32500 32000 31500 31000 30500 30000 21/121/421/721/1022/122/422/722/1023/123/423/723/10 5.5 外汇储备（亿美元） 美元兑人民币 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 数据来源：WIND、财通证券研究所 人民币汇率企稳，基本面无忧，债市承压减轻。随汇率纠偏管制持续，叠加美联储加息进入观望期对美元指数支撑减弱，人民币汇率近期有所企稳，后续外汇储 备有望逐渐回归合意区间。今年下半年来内外兼顾的货币政策逐渐显效，中美会晤实际结果值得期待。当前市场风险偏好逐渐回暖，外资有所回流，对汇率形成一定支撑，此外，前期诸如汇率制约等因素影响下，国内货币宽松空间相对小于海外，中美短端利差趋于改善，利差对汇率的压制减弱。当前出口改善动能在逐步夯实，多重因素影响下，人民币汇率有所企稳，利率债承压减轻。 图4.出口改善动能在夯实 出口金额同比（%） 美元兑人民币（右轴） 6 6 6 6 6 16/11 17/11 18/11 19/11 20/11 21/11 22/11 7 23/11 7 7 35 .2 25.4 15.6 .8 5 -5 .2 -15.4 数据来源：WIND、财通证券研究所 资金面宽松预期成短期债市关键，存单利率或成信号。当前，国内资金面情绪脆弱状态延续，流动性宽松预期仍需巩固。当前存款外流压力仍存，存单持续提价，银行长期资金承压明显。后续国内存单走势或成资金面预期信号，银行资负压力改善预期将传导短期债市走向。 图5.存单利率持续上行（%） 1yAAA存单利率 3MAAA存单利率 6MAAA存单利率 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 2.1 2.0 1.9 23/123/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/11 数据来源：WIND、财通证券研究所 2本周流动性跟踪：资金面延续宽松，存单再提价 资金面延续宽松，非银融资压力缓和。本周资金价格在正常区间波动，整体延续宽松，央行公开市场净回笼状态并未对资金面形成压制，周五R001录得1.79% （本周均值较上周下行38.78bp），R007录得2.02%（本周均值较上周下行35.19bp），周五DR001录得1.69%（本周均值较上周下行3.06bp），DR007录得1.85%（本周均值较上周下行13.80bp）。本周资金面延续宽松，非银融资压力得到较大缓和。图6.本周资金面延续宽松（%） R001 R007 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 23/123/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/11 数据来源：WIND、财通证券研究所 图7.本周资金面延续宽松（%） DR001 DR007 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 23/123/223/323/423/523/623/723/823/923/1023/11 数据来源：WIND、财通证券研究所 票据利率震荡上行。本周转贴市场6M国股（无三农）转贴利率均值取得1.05%，较上周均值下行1.8bp，3M国股（无三农）转贴利率均值取得0.49%，较上周均值下行10.0bp。本周票据利率走势震荡，周初，市场情绪低迷，但随着大行进场，买盘情绪逐渐向好，周中利率震荡，期限结构分化，大行收票需求明显。周五供需逐渐平衡，票价小幅上涨。 图8.票据利率翘尾（%） 6M 3M 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 23/423/523/623/723/823/923/1023/11 数据来源：WIND、普兰金服、财通证券研究所 图9.票据3M-shibor3M（%） 08/0408/1809/0109/1509/2910/1310/2711/10 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 数据来源：WIND、普兰金服、财通证券研究所 银行间杠杆率上行，交易所杠杆率下行，质押式回购成交量大幅上行。截至本周五，受资金面宽松影响，市场杠杆韧性较高，质押式回购成交量保持高位，周均值上升至7.20万亿元（上周均值5.58万亿元）。 图10.质押式回购交易量（亿元） 2021年 2022年 2023年 100000 80000 60000 40000 20000 0 数据来源：WIND、财通证券研究所 图11.债市日度杠杆率（%），蓝线为10日均线 113 111 109 107 21/11 21/12 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8 22/9 22/10 22/11 22/12 23/1 23/2 23/3 23/4 23/5 23/6 23/7 23/8 23/9 23/10 23/11 105 数据来源：WIND、中国债券信息网、上海清算所、财通证券研究所 图12.交易所日度杠杆率（%），蓝线为10日均线 124 123 122 121 120 119 21/11 21/12 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8 22/9 22/10 22/11 22/12 23/1 23/2 23/3 23/4 23/5 23/6 23/7 23/8 23/9 23/10 23/11 118 数据来源：WIND、中国债券信息网、上海清算所、财通证券研究所 本周流动性宽裕，下周需关注MLF到期。本周公开市场操作中，央行逆回购投放12500亿元、逆回购到期18980亿元，净回笼达6480亿元。下周将有12500亿元逆回购到期以及8500亿元MLF到期。下周逆回购到期的情况从周一至周五分别为180亿元、3530亿元、4740亿元、2020亿元、2030亿元。 图13.本周及下周公开