“产品力”持续升级，全球化布局加速成长

“产品力”持续升级，全球化布局加速成长 核心观点： 公司：国内轮胎出海先锋，全球化布局释放成长动能公司深耕行业二十余载，以“做好一条轮胎”为企业使命，计划到2025年实现技术自主化、制造 智能化、品牌国际化，成为在全球范围内有影响力的轮胎企业。公司在中国、越南、柬埔寨共建有七大生产基地。2022年公司分别拥有半钢胎、全钢胎、非公路胎产能5160万条/年、1195万条/年、12.46万吨/年；2017-2022年归母净利润年均复合增长32.2%。远期，公司半钢胎、全钢胎、非公路胎产能有望至8800万条/年、2540万条/年、38万吨/年。 万亿级赛道“困境反转”，国产轮胎蓄势突破轮胎是重要汽车零配件，兼具 周期与消费属性。1）成本端，主要原材料价格回落，轮胎成本压力释放；海运费大幅回落、低于疫情前水平，国产品牌价格竞争力提升，利好轮胎出口。2）供给端，国内轮胎企业正通过技术研发、装备工艺、生产组织管理等方面努力接近或达到世界先进水平，竞争力有望逐步赶超第二梯队；“双反”制裁频发，轮胎企业全球化布局趋势显著。3）需求端，轮胎市场空间广阔，欧美经济下行压力较大，国产轮胎性价比、竞争力凸显，积极抢占海外市场份额。 产学研一体化，打造赛轮专属“产品力”赛轮轮胎、软控股份、青岛科技大学坚持以“基础研究-技术开发-成果转化”多维度融合。凭借产学研一体化 优势，公司将液体黄金材料应用于轮胎，液体黄金轮胎性能优异，打破“魔鬼三角”定律，同时契合低碳化发展趋势，目前正值推广期，有望引领公司产品升级。此外，非公路轮胎市场需求旺盛，公司深耕非公路轮胎多年，并攻克巨胎生产技术，后续有望持续受益于产能释放、产品盈利能力提升。公司打造“橡链云”平台，为全球首个真正投入使用的橡胶工业互联网，通过数据驱动实现运营优化和产品价值增值。 盈利预测及投资建议预计2023-2025年公司营收分别为252.4、287.1、324.3亿元，同比变化15.3%、13.7%、13.0%；归母净利润分别为27.1、31.6、36.3亿元，同比变化103.7%、16.5%、14.9%；每股收益（EPS）分别为0.87、1.01、 1.16元，对应PE分别为12.8x、11.0x、9.5x。轮胎行业迎“困境反转”，公司“产品力”持续升级且兼具成长属性，维持“推荐”评级。 主要财务指标 指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 21902 25242 28705 32432 增长率 21.69% 15.25% 13.72% 12.98% 归母净利润（百万元） 1332 2712 3161 3631 增长率 1.43% 103.66% 16.54% 14.86% EPS（元） 0.43 0.87 1.01 1.16 PE 26.00 12.77 10.96 9.54 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 风险提示国际贸易摩擦加剧的风险，下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅上涨的风险，新建项目达产不及预期的风险等。 赛轮轮胎（601058.SH） 推荐（维持评级） 分析师任文坡 ：010-80927675 ：renwenpo_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520080001 研究助理翟启迪 ：010-80927677 ：zhaiqidi_yj@chinastock.com.cn 市场数据2023-11-08 股票代码601058.SH A股收盘价（元）11.10 上证指数3,052.37 总股本（万股）312,005 实际流通A股（万股）312,005流通A股市值（亿元）346 相对沪深300表现图 沪深300赛轮轮胎 30% 10% -10% -30% 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 相关研究 【银河化工】公司点评_赛轮轮胎_Q3业绩表现超预期全球化布局加速成长20231029 【银河化工】公司点评_赛轮轮胎_Q2业绩环比高增，全球化布局释放成长动能20230831 公司深度报告●化工行业 2023年11月9日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 投资概要： 关键假设及主要预测： 1）半钢胎业务：预计2023-2025年半钢胎销量分别为4300、4750、5300万条。其中，预计 2023-2025年半钢胎国内销量分别为820、950、1100万条；海外销量分别为3480、3800、4200万条。 2）全钢胎业务：预计2023-2025年全钢胎销量分别为1050、1200、1350万条。其中，预计 2023-2025年全钢胎国内销量分别为480、560、640万条；海外销量分别为570、640、710万条。 3）非公路胎业务：预计2023-2025年非公路胎销量分别为40、54、69万条。其中，预计2023- 2025年非公路胎国内销量分别为9、12、15万条；海外销量分别为31、42、54万条。 我们的主要观点： 轮胎行业“困境反转”，公司“产品力”持续升级兼具成长属性。 行业方面：1）成本端，主要原材料价格回落，轮胎成本压力释放；海运费大幅回落、低于疫情前水平，国产品牌价格竞争力提升，利好轮胎出口。2）供给端，国内轮胎企业正通过技术研发、装备工艺、生产组织管理等方面努力接近或达到世界先进水平，竞争力有望逐步赶超第二梯队；“双反”制裁频发，轮胎企业全球化布局趋势显著。3）需求端，轮胎市场空间广阔，国产轮胎大有可为，欧美经济下行压力较大，国产轮胎性价比、竞争力凸显，积极抢占海外市场份额。 公司层面：1）公司产学研一体化，“产品力”持续升级；2）潍坊、董家口、柬埔寨、越南（三期）项目产能逐步释放有望为公司带来新的业绩增量，赋予公司成长动能。 估值与投资建议： 我们预计，2023-2025年公司营收分别为252.4、287.1、324.3亿元，同比变化15.3%、13.7%、13.0%；归母净利润分别为27.1、31.6、36.3亿元，同比变化103.7%、16.5%、14.9%；每股收益（EPS）分别为0.87、1.01、1.16元，对应PE分别为12.8x、11.0x、9.5x。公司“产品力”持续升级且兼具成长属性，维持“推荐”评级。 股价表现的催化剂： 轮胎行业盈利持续改善，公司订单量持续提升，公司潍坊、董家口、柬埔寨、越南（三期）项目产能逐步释放等。 主要风险因素： 国际贸易摩擦加剧的风险，下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅上涨的风险，新建项目达产不及预期的风险等。 目录 一、公司：国内轮胎出海先锋，全球化布局加速成长4 （一）深耕行业二十余载，专注“做好一条轮胎”4 （二）轮胎产销持续放量，公司业绩表现稳健5 （三）员工持股计划出台，健全长效激励机制7 二、万亿级赛道“困境反转”，国产轮胎蓄势突破8 （一）轮胎：重要汽车零配件，兼具周期与消费属性8 （二）成本端：原材料较历史高点回落，海运费已低于疫情前水平9 （三）供给端：国产轮胎蓄力突破，全球化布局引领成长12 （四）需求端：万亿级赛道，国产轮胎大有可为15 三、产学研一体化，打造赛轮专属“产品力”22 （一）产学研一体化，液体黄金有望引领产品升级22 （二）深耕非公路轮胎，攻克巨胎生产技术24 （三）打造“橡链云”平台，赋能橡胶全产业链25 四、公司估值及投资建议26 （一）盈利预测26 （二）相对估值27 （三）绝对估值27 五、风险提示28 附录：31 （一）公司财务预测表31 一、公司：国内轮胎出海先锋，全球化布局加速成长 （一）深耕行业二十余载，专注“做好一条轮胎” 深耕行业二十余载，专注“做好一条轮胎”。公司创建于2002年，是最早在海外建立轮胎工厂并最早实现在两个海外国家批量生产轮胎的中国轮胎企业，以“做好一条轮胎”为企业使命，计划到2025年实现技术自主化、制造智能化、品牌国际化，成为在全球范围内有影响力的轮胎企业。 2003年，公司第一条轮胎下线。2006年，第一条全钢工程胎试制成功。2009年，公司第一条全钢子午线巨胎研制成功。2011年，公司登录上海证券交易所主板市场。2012年，公司收购山东金宇实业股份有限公司部分股权、沈阳和平子午线轮胎制造有限公司全部股权。2013年，赛轮越南公司（一期）生产线全线贯通，首家海外工厂首条轮胎顺利下线。2015年，赛轮越南公司（二期）生产线投产。2019年，公司与固铂合资的ACTR轮胎公司在越南正式投产。2020年，公司启动东营工厂2700万套/年半钢胎扩建项目；沈阳工厂300万套/年全钢胎项目投产。2021年，公司投资建设潍坊工厂项目、柬埔寨工厂半钢胎项目、越南三期项目。2022年，公司拟投资建设青岛董家口轮胎及功能化新材料项目；柬埔寨900万条/年半钢子午线轮胎项目正式投入运营，柬埔寨165万条/年全钢胎项目全线贯通；越南公司（三期）5万吨/年非公路轮胎项目基本建设完成。2023年1月，公司对青岛工厂非公路轮胎项目进行技术改造，改造完成后将全部生产49吋及以上规格的巨型非公路轮胎；10月，公司公告投资建设柬埔寨600万条/年半钢子午线轮胎项目。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网、公司公告，中国银河证券研究院 产能布局全球化，多项目推进释放成长动能。产能方面，公司在中国、越南、柬埔寨共建有七大生产基地，并均已实现规模化生产运营，有效分散了贸易壁垒等因素带来的风险。 （1）国内方面：公司在青岛、东营、沈阳、潍坊建立了现代化轮胎生产基地，并规划建设青岛董家口轮胎工厂及功能化新材料生产基地；产品覆盖半钢胎、全钢胎、非公路胎和功能化新材料。截至2022年底，公司国内轮胎生产基地半钢胎、全钢胎、非公路胎实际达产产能分别为3560万条 /年、770万条/年、6.46万吨/年。国内轮胎生产基地半钢胎、全钢胎、非公路胎设计产能为5700万条/年、1850万条/年、28万吨/年。预计随着潍坊基地改造完成、青岛董家口基地建成投产等，公司国内轮胎产能将进一步增加。 （2）海外方面：公司在越南、柬埔寨建立了现代化轮胎生产基地，产品覆盖半钢胎、全钢胎、非公路胎。截至2022年年底，公司海外基地半钢胎、全钢胎、非公路胎实际达产产能分别为1600万条/年、425万条/年、6万吨/年。海外轮胎生产基地半钢胎、全钢胎、非公路胎设计产能分别为 3100万条/年、690万条/年、10万吨/年。目前公司柬埔寨工厂900万条/年半钢胎已达产、拟另建设600万条/年半钢胎，随着公司柬埔寨、越南（三期）工厂产能持续释放，公司海外轮胎工厂产能将进一步提升。 表1：公司各基地实际达产产能与设计产能（万条/年） 地点/区域 产品 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 设计产能 全钢胎 260 260 270 270 320 320 350 青岛 半钢胎 1000 1000 1000 1000 1000 1000 1000 非公路胎（万吨/年） 6.8 2.9 3.5 3.7 5 5.6 6 东营 半钢胎 2000 2000 2000 2050 2400 2400 2700 沈阳 全钢胎 180 180 190 200 400 450 500 半钢胎 1000 1000 1000 1100 1200 1200 1600 越南 全钢胎 80 120 140 160 160 160 260 非公路胎（万吨/年） 5 3.5 3.5 3.6 5 6 10 越南（ACTR） 全钢胎 - - - 120 265 265 265 半钢胎 - - - - 50 160 - 潍坊 全钢胎 - - - - 10 - - 非公路胎（万吨/年） - - - - - 0.86 7 柬埔寨 半钢胎全钢胎 -- -- -- -- -- 400 - 1500 165 半钢胎 - - - - - - 2000 全