Q3净利润下降，复兴项目顺利交割

兖矿能源（1171）更新报告 买入2023年11月8日 Q3净利润下降，复兴项目顺利交割 煤价下滑导致净利润下降：2023年前三季度公司实现收入1350.4亿元，同 比-20.2%；实现归母净利润155.25亿元，同比-46.8%。前三季度主要受煤炭邹瀚逸 及化工品价格下滑，使得煤炭业务以及煤化工业务盈利能力下滑。逐季度看，852-69539760 Q3公司收入为403亿元，同比-28%；实现归母净利润45.2亿元，同比-Robin.zou@firstshanghai.com.hk52.4%。 鲁西矿业及新疆能化顺利交割：根据公司公告，鲁西矿业51%股权及新疆 能化51%于三季度末正式交割，两矿的财务数据将并入报表中。2023年前三季 度路西矿业实现营收120.3亿元，归母净利润为16.4亿元；新疆能化实现收 入36.6亿元，归母净利润为5.2亿元。根据权益复兴项目前三季度为兖矿贡献11亿元归母净利润，单Q3贡献净利润约3亿元。 安检趋严导致国内产量下滑：前三季度煤炭业务实现收入人834.1亿元， 同比-24%，其中自产煤收入700.8亿元，同比-25%。商品煤产量9730万吨， 同比-3%；销量9917万吨，同比-2%。公司综合自产煤价格跌至793.6元/吨； 吨煤成本为441元/吨。分季度看，若剔除鲁西矿业和新疆能化的影响，公司 Q3产销小幅下滑，产量2598万吨，环比-3%；销量2199万吨，环比-7%；虽 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业煤炭行业 然三季度澳洲产量逐步恢复，但由于国内安监趋严导致陕蒙地区产量有不同幅股价13.14港元 度的下滑。自产煤价格Q3环比下降13%，至727元/吨，主要是由于澳洲煤价 持续下跌所导致。吨煤成本得益于澳洲产量提升，以及公司严格控费，Q3吨煤成本环比-5%至384元/吨。预计Q4澳洲基地产量将继续逐季度增长，但营盘壕煤矿及石拉乌苏煤矿未能达到预期，整体产量有望小增长。 化工品价格触底，三季度扭亏：公司前三季度煤化工业务收入为197亿元，同比0.38%，实现产量649.5万吨，同比+14%，销量589.5万吨，同比 +10.5%。由于下游需求不振，甲醇/醋酸等化工品价格持续下滑，公司平均化工品单价为3534元/吨，同比-19%。但由于鲁南化工及榆林化工的产能释放， 目标价22.00港元 67.42% 股票代码1171.HK 已发行股本7442亿股 以量补价使得整体收入平稳。三季度随油价上行，化工品价格触底反弹，使得总市值977.88亿港元 三季度公司化工板块转亏为盈。预计Q4整体化工品供需相对平衡，价格将保持在现有水平震荡，化工板块盈利与Q3相当。 52周高/低16.18/9.90港元 目标价22港元，评级买入：我们预计2023年随着入冬进入煤炭需求旺每股净资产7.02元 季，市场煤价格将有望保持高位。根据香港会计准则，公司港股23年利润将 并入鲁西和新疆能化Q4的利润，未来三年新疆五彩湾煤矿将逐年释放产能，主要股东山东能源集 因此调整2023/2024/2025归母净利润分别为190.3/218.2/249.8亿元；EPS分别为2.56/2.93/3.36元。估值方面，对应公司24年净利润参考行业平均7倍PE，给与公司买入评级，目标价为22港元。 表：盈利摘要股价表现 团45.50% 收入（百万人民币） 151,991 200,829 170,098 183,137 197,447 变动（％） -29% 32% -15% 8% 8% 净利润（百万人民币） 16,259 30,774 19,025 21,822 24,978 每股收益（元） 3.29 6.20 2.56 2.93 3.36 变动（％） 125% 88% -59% 15% 14% 市盈率@13.14港元 4.0 2.1 5.1 4.5 3.9 每股股息（港元） 2.33 5.04 1.65 2.04 2.34 股息率（％） / / 13% 16% 18% 截至12月31日 2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测 单位：港元 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 2022/11/7 2022/12/7 2023/1/7 2023/2/7 2023/3/7 2023/4/7 2023/5/7 2023/6/7 2023/7/7 2023/8/7 2023/9/7 2023/10/7 0 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 损益表财务分析人民币百万元,财务年度截至12月 2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测 2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测 收入 151,991 200,829 170,098 183,137 197,447 盈利能力 营业成本 107,336 118,609 117,511 125,518 133,964 毛利率(%) 29.4% 40.9% 30.9% 31.5% 32.2% 毛利 44,655 82,220 52,586 57,619 63,484 EBITDA利率(%) 23.0% 32.4% 23.4% 24.8% 26.0% 税金及附加 4,225 6,790 5,581 5,643 6,084 净利率(%) 10.7% 15.3% 11.2% 11.9% 12.7% 销售费用 2,997 6,338 5,198 5,413 5,639 管理费用 6,837 6,589 5,410 5,642 5,885 营运表现 财务费用 4,913 5,052 3,295 3,192 3,034 SG&A/收入(%) 7.1% 5.5% 4.9% 4.9% 4.9% 投资收益 2,144 2,156 1,000 1,000 1,000 实际税率(%) 22.6% 27.2% 25.0% 25.0% 25.0% 经营利润 24,265 54,096 31,498 36,354 41,740 股息支付率(%) 60.9% 70.0% 60.0% 60.0% 60.0% 所得税 5,474 14,720 7,875 9,088 10,435 库存周转天数 27.5 26.7 26.7 26.7 26.7 少数股东应占利润 2,129 8,203 4,599 5,444 6,327 应收账款天数 12.3 11.7 11.7 11.7 11.7 归母净利润 16,259 30,774 19,025 21,822 24,978 应付账款天数 84.4 85.3 85.0 85.0 85.0 折旧及摊销 10,728 11,003 8,346 9,039 9,673 财务状况 EBITDA 34,992 65,100 39,844 45,393 51,413 净负债/权益 2.2 1.3 1.2 1.0 0.9 EPS(元） 3.29 6.20 2.56 2.93 3.36 收入/总资产 0.5 0.7 0.6 0.6 0.6 增长 总资产/权益 4.2 3.1 3.0 2.9 2.8 总收入(%) -29.3% 32.1% -15.3% 7.7% 7.8% 每股收益(%) 124.8% 88.3% -58.8% 14.7% 14.5% 估值比率 PE(倍） 4.0 2.1 5.1 4.5 3.9 PB(倍） 0.67 0.51 资产负债表现金流量表 人民币百万元,财务年度截至12月人民币百万元,财务年度截至12月 2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测 现金 45,572 45,178 44,668 53,934 65,269 净利润 18,567 39,438 23,624 27,265 31,305 应收账款 20,971 18,152 15,810 17,465 17,924 折旧摊销 10,728 11,003 8,346 9,039 9,673 存货 8,455 8,917 8,294 10,089 9,530 财务费用 4,840 4,965 3,295 3,192 3,034 其他流动资产 12,821 11,831 11,831 11,831 11,831 投资损失 -2,144 -2,156 -1,000 -1,000 -1,000 总流动资产 89,529 88,699 91,778 104,495 115,729 其他营运活动 固定资产 75,835 82,961 90,721 97,803 104,266 营运性现金流 36,182 53,450 35,754 40,551 44,355 无形资产 62,167 59,737 61,335 62,213 63,075 非流动资产 199,167 207,097 214,455 220,415 225,742 资本开支 10,440 18,182 15,000 15,000 15,000 总资产 288,696 295,796 306,233 324,910 341,471 其他投资活动 3,861 4,565 0 0 0 应付帐款 63,409 60,281 57,875 59,740 61,706 投资性现金流 -4,830 -12,632 -15,000 -15,000 -15,000 短期银行贷款 5,716 1,319 1,319 1,319 1,319 其他短期负债 4,820 1,828 1,828 1,828 1,828 取得借款 61,300 22,685 0 0 0 总短期负债 95,722 83,165 80,124 81,989 83,955 偿还借款 -56,720 -50,795 0 0 0 长期银行贷款 50,942 38,224 38,224 38,224 38,224 股息支付 -10,704 -21,506 -14,710 -16,285 -18,021 其他负债 721 0 0 0 0 其他筹资现金 -1,911 6,344 0 0 0 总负债 192,209 167,710 164,669 166,534 168,501 融资性现金流 -8,035 -43,271 -14,710 -16,285 -18,021 少数股东权益 28,301 33,350 37,949 43,392 49,719 股东权益 68,186 94,735 102,345 111,074 121,065 现金变化 23,316 -2,453 6,044 9,266 11,335 每股净资产（元） 20 26 期初持有现金 17,116 40,045 38,624 44,668 53,934 营运资金 -6,194 5,534 11,654 22,506 31,774 期末持有现金 40,045 38,624 44,668 53,934 65,269 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特