营收同比增长，单季扭亏为盈

增持（下调） 股价（2023年11月07日）54.9元 营收同比增长，单季扭亏为盈 公司研究|季报点评思特威-W688213.SH 目标价格56.12元 52周最高价/最低价76.6/38.3元 总股本/流通A股（万股）40,001/31,961 A股市值（百万元）21,961 公司三季度实现营收7亿元，同比增长9%，归母净利润0.01亿元，扣非归母净利润0.04亿元，实现单季度扭亏为盈；三季度毛利率20.24%，较二季度毛利率增加 5.22pct，环比显著提升。公司前三季度实现营业收入17.7亿，同比增长7%，归母净利润-0.65亿元，扣非归母净利润-0.60亿元。年初至三季度末，公司积极去化库存减少采购，并大力回笼应收账款，经营活动产生的现金流量净额达8.70亿元。 智能手机CIS覆盖市场主流需求，打入5000万像素高端市场。在消费电子领域，经过公司的持续研发和创新，智能手机CIS产品覆盖了目前市场主流需求，产品分 辨率从80万像素到5000万像素。公司针对5000万像素产品赛道已推出了两款高端CIS产品，主打高端旗舰主摄市场的SC550XS在23年上半年已量产出货，另外一颗高端产品SC520XS也已进入小规模量产。公司新推出的1300万像素手机CIS产品SC1320CS预计也将于四季度投入量产。 汽车电子产品认证顺利，车载CIS已量产。公司已通过汽车功能安全流程ASILD三大行业标准体系认证，建立完善车规级芯片研发与质量管理体系，车载CIS产品已 经在比亚迪、一汽、上汽、东风日产、长城等客户处量产。面向自动驾驶领域，公司800万像素车规级图像传感器新品已在送样测试阶段，公司将继续聚焦车载影像类、感知类与舱内三大应用场景，不断推出并进一步丰富ATSeries系列产品矩阵。 加速布局智慧安防，持续丰富产品矩阵。公司持续发力智能安防高端领域，打造了ProSeries全性能升级系列、AISeries高阶成像系列、SLSeries超星光级系列等安防尖端产品组合。公司推出三款AI系列图像传感器提升智能安防应用性能，预计将 于2024年一季度实现量产。此外，公司已经推出5MP高分辨率图像传感器，赋能高端工业机器视觉相机应用，预计第四季度投入量产。 盈利预测与投资建议 我们预测公司23-25年每股收益分别为0.07、0.64、1.22元（原23-24年预测为1.22、1.62元，主要下调了营收增速和毛利率），根据可比公司25年平均46倍PE估值水平，对应目标价56.12元，给予增持评级。 风险提示 行业复苏不及预期、新产品进展不及预期、存货减值风险、毛利率波动风险。 国家/地区中国 行业电子 核心观点 报告发布日期2023年11月08日 1周1月3月12月 绝对表现8.7122.8214.3722.03 相对表现7.3924.7123.6526.15沪深3001.32-1.89-9.28-4.12 蒯剑021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 李庭旭litingxu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090002 韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080004 杨宇轩yangyuxuan@orientsec.com.cn 薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 下游需求波动导致短期业绩承压，手机和汽车业务构筑第二增长极 2022-11-07 全球安防CIS龙头，多领域布局拉动业绩2022-06-20 2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元) 2,689 2,483 2,709 4,071 5,254 同比增长(%) 76% -8% 9% 50% 29% 营业利润(百万元) 468 (144) (10) 296 566 同比增长(%)228%-131%93%3060%91% 归属母公司净利润(百万元) 398 (83) 26 257 487 同比增长(%)229%-121%132%883%89% 每股收益（元） 1.00 (0.21) 0.07 0.64 1.22 毛利率(%)29.1%22.1%20.6%22.8%23.6%净利率(%) 14.8% -3.3% 1.0% 6.3% 9.3% 净资产收益率(%)16.4%-2.6%0.7%6.6%11.4%市盈率 55.1 (265.4) 839.8 85.5 45.1 市净率 8.4 5.9 5.8 5.5 4.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 公司营收和盈利能力受消费电子和安防行业景气度影响，公司前三季度实现营业收入17.7亿，同比增长7%，归母净利润-0.65亿元，扣非归母净利润-0.60亿元。结合23年中报和三季报情况，我们对公司23-25年盈利预测做如下假设： 1)收入增长主要来自于CMOS图像传感器，得益于FSI-RS、BSI-RS、GS系列产品的同步向上，有望受益于公司销售份额和高端产品占比提升。我们预测公司23-25年收入分别为27.1、40.7、 52.5亿元。 2)一方面，受益于公司的技术优势，安防领域和机器视觉CIS高端产品比重增加，公司产品结构优化有望带动毛利率的提升；另一方面，随着智能手机市场复苏和库存去化基本完成，手机CIS毛利率有望有所提升。因此，我们预计公司23-25年毛利率分别为20.6%、22.8%和23.6%。 3)公司23-25年销售费用率为2.8%、2.5%、2.0%，管理费用率为2.8%、2.4%、2.0%。销售和管理费用率的小幅下降主要考虑到销售收入的增长带来一定的摊薄影响。研发费用方面，23-25年研发费用率保持在8%以上，分别为11.1%、9.4%、8.0%，主要考虑到公司研发持续投入，保证公司制造工艺能够跟随CIS行业创新发展。 图1：盈利预测核心假设 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E FSI-RS系列销售收入（百万元）增长率毛利率 1,162 32% 23.1% 1,147-1%16.9% 1,2297%15.3% 1,551 26% 16.6% 1,746 13% 16.9% BSI-RS系列销售收入（百万元） 1,077 1,126 1,264 2,257 3,191 增长率 128% 5% 12% 79% 41% 毛利率 34.7% 26.7% 25.1% 26.7% 27.0% GS系列销售收入（百万元） 451 210 217 262 316 增长率 159% -53% 3% 21% 21% 毛利率 35.1% 26.1% 24.3% 25.9% 26.2% 合计 2,689 2,483 2,709 4,071 5,254 增长率 76% -8% 9% 50% 29% 综合毛利率 29.1% 22.2% 20.6% 22.8% 23.6% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表1：可比公司估值 我们预测公司23-25年每股收益分别为0.07、0.64、1.22元（原23-24年预测为1.22、1.62元，主要下调了营收增速和毛利率），根据可比公司25年平均46倍PE估值水平，对应目标价56.12元，给予增持评级。 公司 代码 最新价格(元) 2023/11/3 每股收益（元） 市盈率 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 韦尔股份 603501 112.76 0.84 0.96 2.35 3.23 134.88 117.89 47.94 34.87 格科微 688728 20.03 0.17 0.07 0.13 0.21 118.59 275.14 158.21 96.25 圣邦股份 300661 93.40 1.87 0.59 1.17 1.85 49.97 157.40 79.65 50.48 艾为电子 688798 88.20 -0.23 -0.08 0.80 1.62 -383.31 -1074.30 109.91 54.47 思瑞浦 688536 167.12 2.02 1.40 2.58 3.84 82.83 119.54 64.73 43.57 澜起科技 688008 57.81 1.14 0.49 1.25 1.91 50.63 118.61 46.36 30.24 最大值 134.88 275.14 158.21 96.25 最小值 (383.31) (1074.30) 46.36 30.24 平均数 8.93 (47.62) 84.47 51.65 调整后平均 75.51 128.36 75.56 45.85 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 行业复苏不及预期：CMOS图像传感器产品受下游消费电子、智能安防等行业景气度影响，若公行业景气度复苏不及预期，可能导致公司出货量和价格持续承压，将对公司收入及盈利能力产生负面影响。 新产品进展不及预期：公司多款智能手机、车载和智能安防新产品处于研发和测试阶段，若未来公司产品研发、量产不及预期或产品导入受阻，将对公司收入及盈利能力产生负面影响。 存货减值风险：公司存货受行业供需影响，如库存不能及时去化，可能产生存货减值风险，对公司盈利能力产生负面影响。 毛利率波动风险：公司主要产品毛利率主要受下游需求、产品售价、产品结构、原材料及封装测试成本及公司技术水平等多种因素影响，若上述因素发生变化，可能导致公司毛利率波动，从而影响公司的盈利能力及业绩表现。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 750 793 813 1,018 1,051 营业收入 2,689 2,483 2,709 4,071 5,254 应收票据、账款及款项融资 384 875 677 814 788 营业成本 1,906 1,933 2,151 3,143 4,014 预付账款 381 293 325 488 630 营业税金及附加 4 5 5 8 10 存货 1,252 2,932 2,797 3,143 3,211 销售费用 64 77 77 103 104 其他 154 120 154 154 172 管理费用及研发费用 260 383 375 481 524 流动资产合计 2,920 5,013 4,766 5,617 5,853 财务费用 (14) 205 56 49 49 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 10 64 59 12 10 固定资产 721 706 777 887 900 公允价值变动收益 1 1 (10) 0 0 在建工程 11 8 250 348 250 投资净收益 1 17 (1) 6 7 无形资产 37 30 27 22 10 其他 7 22 15 15 17 其他 702 296 244 196 155 营业利润 468 (144) (10) 296 566 非流动资产合计 1,470 1,041 1,298 1,454 1,315 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 4,390 6,054 6,064 7,070 7,168 营业外支出 2 0 0 1 1 短期借款 823 1,308 1,200 1,936 1,542 利润总额 466 (145) (10) 295 566 应付票据及应付账款 300 124 289