前三季度稳健增长，毛利率波动及财务费用增加扰动利润

前三季度稳健增长，毛利率波动及财务费用增加扰动利润 药石科技（300725.SZ）/医药生物证券研究报告/公司点评2023年11月06日 公司盈利预测及估值指标2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）1201.63 1594.70 1722.50 2065.63 2613.66 增长率yoy%17.55% 32.71% 8.01% 19.92% 26.53% 净利润（百万元）486.56 314.22 272.79 331.96 433.80 增长率yoy%164.14% -35.42% -13.18% 21.69% 30.68% 每股收益（元）2.44 1.57 1.37 1.66 2.17 每股现金流量1.19 1.24 2.63 1.67 2.44 净资产收益率20.04% 11.82% 9.65% 10.51% 12.08% P/E18.21 28.20 32.48 26.69 20.43 PEG0.11 -0.80 -2.46 1.23 0.67 P/B3.65 3.33 3.13 2.81 2.47 备注：截止2023年11月05日 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入12.91亿元， 同比增长9.01%；归母净利润1.54亿元，同比下降38.29%；扣非归母净利润1.56亿元，同比下降35.63%。 前三季度稳健增长，毛利率波动及财务费用增加扰动利润。分季度看，2023Q3营 收4.47亿元（同比-0.59%），2023Q3归母净利润4016万元（同比-31.77%），2023Q3扣非净利润4808万元（同比-47.60%）。我们预计Q3业绩波动主要源于：①宏观经济环境波动以及生物医药投融资下滑对需求端产生了比较大的影响；②毛利率扰动：随着CDMO产能持续落地，转固带来成本端压力较大，2023年第三季度末固定资产14.97亿元（同比+51.99%），2023年前三季度毛利率约42.88%（-4.42pp）；③财务费用增加：源于汇率波动，公司受到美元汇率变动及可转债利息支出的影响带来2023年前三季度财务费用大幅增加至1975万元（+148.95%）。 研发投入持续增长，费用率略有提升。费用方面，2023前三季度销售费用4116 万元（+32.89%），费用率3.19%、同比提升0.57pp。2023前三季度管理费用1.49亿元（-0.53%），费用率11.52%、同比下降1.10p。2023前三季度研发费用1.33亿元（+9.35%），费用率10.26%，同比提升0.03pp。 盈利预测与投资建议：考虑到全球生物医药投融资波动对需求端的影响，我们调 整盈利预测，我们预计2023-2025年公司收入17.23、20.66和26.14亿元（调整前20.90、27.37和35.73亿元），同比增长8.01%、19.92%、26.53%，考虑到公司新产能逐步投入，折旧摊销有可能导致毛利率略有波动，我们预计2023-2025年归母净利润2.73、3.32和4.34亿元（调整前3.90、5.02和7.06亿元），同比增长-13.18%、21.69%、30.68%，对应2023-2025年PE估值约32.5、26.7、20.4倍。公司为分子砌块领域的领先企业，依托分子砌块纵向开拓CDMO业务，带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 核心技术人员流失风险；分子砌块市场竞争加剧风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。 评级：买入(维持) 市场价格：44.38 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：崔少煜 执业证书编号：S0740522060001 Email：cuisy@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)199.66 流通股本(百万股)168.39 市价(元)44.38 市值(百万元)8860.91 流通市值(百万元)7473.15 药石科技沪深300 250.00% 200.00% 150.00% 100.00% 50.00% 0.00% -50.00% 股价与行业-市场走势对比 相关报告 2020-… 2020-… 2020-… 2020-… 2020-… 2021-… 2021-… 2021-… 2021-… 2021-… 2021-… 2022-… 2022-… 2022-… 2022-… 2022-… 2022-… 2023-… 2023-… 1《药石科技（300725）：收入稳健增长，利润端受多因素影响略有波动-买入-（中泰证券_祝嘉琦_崔少煜）》2023.08.14 2《药石科技（300725）：收入快速 增长，CDMO产能投放有望带来增长新动能-买入-（中泰证券_祝嘉琦_崔少煜）》2023.05.03 图表1：药石科技主要财务指标变化（单位：百万元） 1,400.00 2022Q1-Q32023Q1-Q3同比增速 200.00% 1,200.00 1,000.00 150.00% 800.00 100.00% 600.00 400.00 50.00% 200.00 0.00 0.00% 营业收入 营业成本 销售费用 管理费用 研发费用 财务费用 所得税 归母净利润 扣非归母净利润 经营现金流量 2022Q1-Q3 1,184.70 624.35 30.97 149.54 121.20 -40.35 21.21 249.62 242.90 186.43 2023Q1-Q3 1,291.46 737.71 41.16 148.75 132.53 19.75 16.09 154.05 156.36 148.57 同比增速 9.01% 18.16% 32.89% -0.53% 9.35% 148.95% -24.15% -38.29% -35.63% -20.31% -200.00-50.00% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：药石科技分季度财务数据（单位：百万元，%） 项目 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q42022Q12022Q22022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 营业收入 285.81 335.54 281.58 298.70 335.64 399.00 450.06 410.00 383.44 460.62 447.40 营业收入同比 67.55% 16.16% 5.86% 0.64% 17.44% 18.91% 59.83% 37.26% 14.24% 15.44% -0.59% 营业收入环比 -3.70% 17.40% -16.08% 6.08% 12.37% 18.88% 12.80% -8.90% -6.48% 20.13% -2.87% 营业成本 150.14 162.76 144.60 165.85 175.73 208.17 240.46 245.14 209.99 265.40 262.32 毛利率 47.47% 51.49% 48.65% 44.48% 47.64% 47.83% 46.57% 40.21% 45.24% 42.38% 41.37% 销售费用 9.80 7.69 7.02 -0.22 10.26 9.44 11.27 9.98 13.06 14.03 14.06 管理费用 39.87 25.53 36.25 48.70 39.46 48.08 62.00 57.99 49.33 51.55 47.87 研发费用 29.42 21.39 30.65 32.57 27.53 44.30 49.38 47.12 48.39 44.08 40.06 财务费用 -9.52 12.78 -2.80 15.88 0.12 -19.93 -20.54 38.47 20.90 20.90 17.26 营业利润 72.70 323.01 68.28 28.96 79.96 87.54 96.63 32.57 50.94 39.82 47.18 利润总额 76.59 325.65 70.82 34.72 82.99 91.65 107.85 40.76 54.06 66.82 49.26 所得税 10.01 9.65 5.42 -17.88 8.63 1.26 11.33 -23.84 -3.70 10.69 9.10 归母净利润 69.77 311.47 61.14 44.18 70.84 82.26 96.52 64.60 57.76 56.13 40.16 归母净利润同比 147.30% 426.81% 11.16% 5.52% 1.53% -73.59% 57.87% 46.22% -18.46% -31.77% -31.77% 净利率 24.41% 92.83% 21.71% 14.79% 21.11% 20.62% 21.45% 15.76% 15.06% 12.19% 8.98% 扣非归母净利润 64.66 80.46 55.70 32.17 65.23 85.91 91.76 23.07 41.68 66.60 48.08 扣非归母净利润同比 152.2% 43.0% 5.7% -17.43% 0.88% 6.8% 64.7% -28.3% -36.1% -22.5% -47.6% 扣非净利率 22.62% 23.98% 19.78% 10.77% 19.43% 21.53% 20.39% 5.63% 10.87% 14.46% 10.75% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表3：药石科技毛利率净利率概况图表4：药石科技费用率概况 综合毛利率综合净利率扣非净利率 60.00%50.00%47.30% 30.00%25.00% 40.00% 20.00% 30.00% 15.00% 20.00% 20.50% 10.00% 22.06% 10.00% 5.00% 0.00% 20192020202120223Q202220233Q 0.00% -5.00% 期间费用率 销售费用率 管理费用率 财务费用率 研发费用率 25.20% 25.73% 25.38% 26.02% 26.50% 22.06% 8.89% 9.49% 10.23% 10.56% 10.26% 130.6.465%% 3.00% 2.02% 2.61% 2.57% 3.19% 2019A 2020A 2021A 20223Q 2022A 20233Q 来源：公司公告,中泰证券研究所来源：公司公告,中泰证券研究所 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 核心技术人员流失风险 公司从事的药物分子砌块研发与生产业务为技术密集型，高素质专业人才是公司的核心竞争要素。虽然公司持续为员工提供有竞争力的薪酬及股权激励，但由于行业近些年来发展迅速，对专业人才需求与日俱增，不排除发生人才流失或人才短缺的情况，这将给公司经营带来不利影响。 分子砌块市场竞争加剧风险 公司业务以分子砌块为核心，虽然行业壁垒较高以及公司有强劲的核心竞争力，但不排除较为成熟的或研发实力较强的CRO/CDMO公司，药企，化工企业转型系统性深耕分子砌块领域，将会加大竞争，公司业务将受到较大的影响。 毛利率下降的风险 公司凭借自身技术及产品方面的优势，目前的综合毛利率维持在较高水平，随着公司的快速发展，公司业务规模及范围将进一步扩大，如果公司不能始终保持在技术和产品方面的竞争优势，随着销售规模的扩大，公司的毛利率有趋同同行业毛利率的可能，存在下降的风险。 原材料供应及其价格上涨的风险 公司研发、生产所需原