供应压力增大铜价下行可期第一部分市场篇 一、行情回顾 研究员:王颖颖 2023年10月伦铜处于下跌趋势,10月初从最高点8331美元/吨位置下跌至7870 期货从业证号:F3039600 美元/吨后,而后进入震荡走势;沪铜国庆节后一路下跌至65610元/吨后企稳反弹。 有色金属研发报告 2023年10月25日 投资咨询从业证号:Z0014913 宏观上讲,巴以冲突和美联储加息预期是主导铜价的因素。10月初市场仍然在消 :021-65789219 化美联储继续加息的预期,10月7日巴以冲突爆发后,市场避险情绪提升,10年期 :wangyingying_qh1@chinastock.c 美债收益率突破5%,伦铜两次探低至7900美元/吨以下。然而鲍威尔10月19日发言 om.cn 表示,美债收益率上升有助于进一步收紧金融条件,“在一定程度上”可能会降低美联储进一步加息的必要性,市场对美联储11月份加息的预期几乎降到0。10月下旬中国市场情绪也逐渐企稳,中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元,预计财政赤字率由3%提高到3.8%左右。伦铜开始止跌企稳,进入震荡走势。 基本面方面,月初海外交仓,LME库存从月初16.7万吨持续垒库至19万吨,十一 期间国内垒库4万吨。但是铜价格下跌至66000左右后,下游补库情绪浓厚,加上精 废价差收窄至500元/吨以内,国内开始快速去库,现货升水回升至300元/吨,进口窗口打开,LME亚洲仓库铜开始出库运往中国。全月来看供需基本上平衡。 二、行情展望 对于后市的表现,在美国维持高利率的背景下,实际收益率2.5%已经接近2008年金融危机前的水平,美国经济增长开始受到影响的时间点越来越近,从支撑美国消费的几大因素看:居民储蓄、收入增速和居民借贷目前都处于回落或者弱化态势。未来美国经济增长放缓,欧洲经济陷入衰退成为全球经济和资产价格的主导因素。IMF在 10月《世界经济展望报告》中预计,全球经济增速将从2022年的3.5%放缓至2023年 的3.0%和2024年的2.9%,低于3.8%的历史(2000~2019年)平均水平,且2024年的预测值较7月预计时下调了0.1个百分点。 基本面来看,预计今年精铜垒库24.5万吨,明年垒库量扩大至50万吨,今年铜现 货市场紧张的原因是刚果金和土耳其等国家的库存很高,估计海外有20-30万吨隐性 库存。供应端,今明两年国内外冶炼厂大规模投产,且今年10月份以后冶炼厂集中,预计今明两年供应增速分别为4.68%及3.5%。需求端,今年消费最大的两点是光伏和新能源汽车的超预期增长,但是未来光伏和新能源汽车增速都面临下降。风光方面,中国即将在2024-2025年提前完成1200GW的风光装机目标,未来中国风光装机可能会呈现低增速甚至零增速,加上铝对铜的替代,可再生能源对铜消费的拉动作用将明显放缓。新能源汽车方面,2020年以后拉动全球新能源汽车增长的动力在中国,今年8月中国新能源汽车渗透率已经高达32%,预计未来新能源汽车销售增速会放缓,到 2026年下降至18%。我们预计今明两年铜消费增速分别为3.18%及2.5%。 从技术上看,伦铜一直处于下跌趋势中;今年国内铜价表现偏强,这与人民币大幅贬值有关,但在国家开始对汇率进行管理的情况下,未来这种想象将会弱化。 综上所述,影响铜价走势的最大因素仍然在宏观方面,美国继续把利率维持高位,未来美国经济增速放缓将成为铜价的主导因素。基本面来看,预计今年铜市场垒 库量25万吨,且明年垒库幅度会扩大。总体而言,我们认为铜价在今年四季度到明年 上半年继续下跌的可能性大。伦铜技术面一直处于下跌通道中,预计伦铜向7000美元 /吨方向运行,上方压力位在8200美元/吨。 图1:LME铜走势图2:美元指数走势 数据来源:银河期货、文华财经 图3:国内社会库存(国内+保税)(万吨)图4:全球铜显性库存(吨) 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 2020年 2021年 2022年 2023年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 数据来源:银河期货、wind、SMM 图5:LME铜库存(吨)图6:COMEX铜库存(短吨) 300000 225000 150000 75000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 100000 80000 60000 40000 20000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 数据来源:银河期货、wind 第二部分供应面分析 一、2023-2024年铜精矿供应宽松 2023年铜矿新扩建项目非常多,不过今年上半年干扰集中,铜矿供应情况不及预期,根据ICSG数据,今年1-8月份铜矿供应增速为1.35%。下半年开始智利和刚果金铜矿集中投产,铜矿供应情况开始转好,预计9-12月份供应增速为5%。2023年全年供应增量为60万吨/2.71%,2024年铜矿供应将增长78万吨/3.43%,呈现高增速。现货市场上铜精矿供应非常宽松,中国冶炼厂CSPT小组四季度FloorPrice定在95美元/吨,仍然维持在2017年以来的最高位。 2023-2025年都在矿山的新增产能集中投放期,主要有紫金矿业卡莫阿铜矿、英美 资源在秘鲁的Quellaveco铜矿、泰克资源在智利的QB2铜矿、力拓在蒙古的OyuTolgoi铜矿,以及洛钼在刚果金的KFM和TFM混合矿扩张项目等。英美资源的Quellaveco铜矿2022年下半年投产,今年前三季度生产了22.53万吨,预计今年产量31万吨,英美资源预计Quelaveco项目在前10年的年产量30万吨。洛阳钼业KFM项目和TFM混合矿扩张项目分部于今年二季度及下半年投产,明年洛阳钼业铜产量将达到60万吨;KFM铜矿于今年二季度顺利投产,并且在三季度达产,预计今年产量为7-9万吨,明年产能将达到15万吨;另外下半年TFM混合矿扩张项目三条线均已投产,预计今年产量增加3.6-7.6万吨,未来达产后,TFM混合矿项目预计新增铜年均产量约20万吨。力拓OyuTolgoi铜矿地下项目今年一季度开始生产,今年前三季度OT矿共生产12.7万吨,比去年增加2.9万吨,预计全年增加5万吨。预计从2028年到2036年,Oyu Tolgoil露天和地下矿每年可产铜约50万吨。紫金矿业卡莫阿-卡库拉项目技改工程超计划推进,今年前三季度共生产铜精矿30.1万吨,2023年卡莫阿-卡库拉铜矿生产精矿 含铜的指导目标为39-43万吨,比2022年增加10万吨。 有部分矿山投产进度较预期缓慢,不过也都在三季度后不如正规。Teck资源的QB2铜矿今年投产进度缓慢,Teck资源把QB2产量预期从15-18万吨下调至至8-10万吨,预计今年产量在预测范围低位。根据Teck资源三季度财报,今年QB2生产能力已经达到设定产能的70%,预计年底达产。另外,LosPelambres铜矿海水淡化和扩建项目进度缓慢,今年产量预期下调了3万吨。根据Antofagasta三季度财报,Los Pelambres铜矿的第一阶段海水淡化和扩建项目在三季度投产,三季度产量增加17.2%至8.11万吨。Udokan铜矿投产进度也推迟,原本预计今年一季度投产,实际上铜精矿部分9月份开始投入运营,预计2024年湿法厂投入运营,在第一阶段预计铜产量近 15万吨/年,包含铜精矿和湿法铜,其中铜精矿产量占一半左右,铜品位在40%以上,2028年,Udokan在第二阶段预计铜产量提高至45万吨。 智利等国家铜矿产量下滑非常明显,今年1-8月智利铜矿产量同比下滑2.19%,智利铜矿品位下滑、缺水的问题依然存在,Codelco预计2023年的总产量将在131-135 万吨,比去年下滑11万吨。除此以外,赞比亚财政部和国家规划部报告中表示,今年 铜产量预计为682,431吨,比去年下降10%,这将是2009年以来的最低水平。 表1:2023-2024年新投产铜矿增量(万吨) 矿山地区矿企2023年增量2024年增量 Kamoa 刚果金 紫金&艾芬豪 10 2 Quellaveco 秘鲁 英美资源 23 2 QuebradaBlanca2 智利 Teck 9 18.5 LosPelambres 智利 Antofagasta 5 4 OyuTolgoi 蒙古 力拓 5 11 Salobo 巴西 第一量子 2 2 巨龙铜矿 中国 紫金矿业 3.5 0 Grasberg 印尼 Freeport 0 1.7 Timok 塞尔维亚 紫金 3.2 0 Mirador 厄瓜多尔 铜陵 1 0 MinaJusta 秘鲁 Minsur 2 0 Panama 巴拿马 Firstquantum 0 3.5 Aktogay 哈萨克斯坦 KAZMinerals 0 0 Pilares 墨西哥 南方铜业 2.5 0 Salvador 智利 Codelco 4.8 MusonoiSulphide 刚果金 金川国际 2 1.8 ElTeniente 智利 Codelco 7 BoaEsperanza 巴西 2.7 Carrapateena 澳大利亚 OzMinerals 1 1 Toromocho 秘鲁 中铝 3 Chuquicamata 智利 Codelco 5 KansanshiS3 赞比亚 第一量子 0 0 Escondida 智利 BHPB 7 7 Cuajone 秘鲁 南铜 3 0 Motheo 博茨瓦纳 SandfireResources 1 3 Kalongwe(湿法) 刚果金 盛屯 1.5 1.5 Udokan(铜精矿+湿法) 俄罗斯 3 9 Mutanda(湿法) 刚果金 嘉能可 1 0 TFM(湿法) 刚果金 洛阳钼业 5.6 14.4 KFM(湿法) 刚果金 洛阳钼业 8 7 莱比塘(湿法) 缅甸 万宝矿业 1 3 Lonshi(湿法) 刚果金 金诚信 1 3.5 Dikulushi 0.38 0.2 总计增量 101.68 118.6 考虑干扰后 60 78 数据来源:矿山财报、银河期货 表2:各大矿企Q3产量 矿企 Q3产量(万吨) 同比(%) 2022年产量 2023年产量目标 变化 2022Q4 2023Q4E 变化 Codelco 33.40 2.45% 144.00 133.00 -11.00 38.30 36.40 -1.90 Freeport 49.20 2.71% 191.00 191.00 0.00 48.50 49.60 1.10 BHPB 45.70 11.43% 166.65 176.23 9.58 42.43 42.32 -0.11 英美资源 20.91 42.24% 66.45 83-87 18.55 24.43 30.42 5.99 Riotino 16.96 5.00% 60.93 59.-64 0.57 15.32 15.54 0.22 Antofagasta 17.36 -4.56% 64.62 64-67 0.88 19.57 18.59 -0.98 淡水河谷 8.16 9.83% 25.31 31.5-32.5 6.69 8.16