策略周报：A股反弹进行时，反转看12月

证 券 研2023年11月05日 究 报A股反弹进行时，反转看12月 告 投资要点 分析师：杨芹芹S1050523040001yangqq@cfsc.com.cn ▌核心要点 —策略周报 最近一年大盘走势 (%)沪深300 15 10 5 0 -5 -10 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《百通能源首日涨幅惊人，市场回暖IPO注册放开可期》2023-11-05 2、《中央加杠杆：现实背景、政策信号和投资机会》2023-10-29 3、《IPO审核继续收紧，次新股投资情绪回暖》2023-10-29 策略研究 A股分母压制再缓和，反弹进行时，反转看12月。美债顶得以验证，对应人民币资产分母端压制明显缓和，A股触底反弹的外部条件再度确认。11月中旬APEC在即，中美关系小缓和，风险偏好延续修复，反弹还在继续。如果12月美联储点阵图确认降息路径和国内两大会议释放积极政策信号，分子分母双击共振，反转可期。 ▌美债触顶回落，外部流动性压力缓解 美国经济、就业和通胀不及预期、紧货币预期扭转和降息预期前移将成为美债交易主线，叠加空头情绪回落、财政多发证伪，美债收益率加速下行从5.02%回落至4.55%。外部流动性压制缓和，对A股冲击边际减弱。但美债趋势性下行还需等待12月点阵图对于降息预期的确认。 ▌中美关系缓和，A股风险偏好触底回升 复盘2018年以来的四次中美元首会晤，中美关系多有缓和，有助于缓解市场对地缘政治风险的担忧、提升投资者风险偏好，助力A股止跌企稳，消费和成长表现较优。 ▌北向重仓压力缓和，对美出口链受益 北向资金有望回补，对美出口链受益，A股市场见底企稳可期。重点关注受益中美关系缓和、产业催化的电力设备、汽车、消费电子、半导体等成长板块和家电、食品饮料、医药生物等消费板块，以及流动性改善利好的金融板块。 ▌微观流动性：北向重回净流入，融资余额回升 本周北向资金净流入5.57亿元，结束了前期11周净流出 1679亿的大幅流出局面，北向资金结束连续流出的节点往往 领先于市场底。杠杆资金净流入136.46亿元，环比大幅增加，交易占比也有上升。 ▌投资日历：关注欧盟和国内经济数据 海外关注欧盟零售销售、PMI和物价数据，及欧央行的货币政策定调。国内跟踪出口、社融以及CPI/PPI，判断经济修复成色。 ▌风险提示 （1）国内流动性波动（2）巴以冲突升级（3）政策不及预期 正文目录 1、美债触顶回落，外部流动性压力缓解4 2、中美关系缓和，A股风险偏好触底回升6 3、北向重仓压力缓和，对美出口链受益11 3.1、北向资金：再现净流入，利好家电、电力设备、汽车等成长和食饮、医药等消费行业11 3.2、对美出口链：消费电子、计算机、新能源产业链受益14 4、市场复盘：整体延续上行趋势15 5、情绪总览18 5.1、交投活跃度：市场交投情绪持续提升18 5.2、恐慌：国内持续改善，海外明显好转18 5.3、内资：融资余额大幅增加，融资交易占比小幅上升19 6、资金行业选择：内外资连续四周共同看好电子20 7、投资日历：关注欧盟和国内经济数据21 8、风险提示22 图表目录 图表1：美债的多空博弈逐渐变为多头占优5 图表2：中美利差出现触底回弹，对A股压制边际缓和5 图表3：2018年以来中美元首会晤背景及成果复盘6 图表4：历次中美元首会晤多助力A股市场阶段性止跌企稳7 图表5：2018年中美元首会晤后，A股多震荡回升，成长/消费等风格占优，电子、军工、家电、电力设备行业受益8 图表6：中美元首会晤前后，北向资金多为净流入，A股触底企稳可期12 图表7：四次中美元首会晤前后北向资金动向：多流向家电、电力设备、汽车、食饮、医药、银行、非银等 ..................................................................................12 图表8：过去每轮中美缓和后，机电产品对美出口增速都出现改善14 图表9：从单项占比来说，手机，计算机，蓄电池和显示器出口的占比最高15 图表10：宽基指数涨跌幅（%）16 图表11：申万行业涨跌幅（%）16 图表12：行业估值水平17 图表13：PE&PB静态估值17 图表14：成交额与换手率变化趋势18 图表15：50隐波延续下行19 图表16：VIX指数大幅下行19 图表17：融资余额大幅增加19 图表18：融资交易占比小幅上升19 图表19：偏股型基金新发规模大幅上升20 图表20：偏股型基金可用现金小幅增加20 图表21：内外资分歧与共识（单位：亿元）21 图表22：下周重要宏观数据22 10月中下旬A股再度跌破3000点之际，我们在周观点《静待转机：A股3000点之下的历史经验与应对策略》中特别提示“A股底部信号已较为明确，下行空间有限，震荡磨底后反弹可期，静候三大转机”。其中最值得期待的是美债震荡回落和中美关系缓和，分子端利好不断，对应无风险利率下行和风险偏好回升助力A股震荡反弹。 A股分母压制缓和，反弹进行时，反转看12月。美债顶得以验证，对应人民币资产的分母端压制明显缓和，A股触底反弹的外部条件再度确认。11月中旬APEC在即，中美关系小缓和，风险偏好延续修复，反弹还在继续。如果12月美联储点阵图确认降息路径和国内中央经济工作、政治局会议释放积极政策信号，分子分母双击，反转可期。 1、美债触顶回落，外部流动性压力缓解 海外美债上行是本轮A股失守3000点的主因，也是全球权益资产调整的根本原因。特别是在美债收益率破5%之后，其走势备受关注。近两周以来，美债收益率在触顶震荡之后出现了较大幅度的回落，已从5.02%下行至4.55%。美债利率下行触发因素如下： 10月23日星期一，美债空头阿克曼和格罗斯均开始转多，美债期货多头持续加仓，符合我们近期对于多空情绪已经演化到极致的判断，美债已有超卖信号，助推美债收益率的下行，从5.02%回落至4.8%左右。 10月26日星期四，美债经济数据超预期，但核心PCE数据从8月的3.9%回落至3.7%，创2021年5月以来新低，市场对于Longer预期减弱，带动美债收益率下行，从4.8%下行至4.7%附近。 11月1日星期三，美国ADP数据和ISMPMI数据均出现了不及预期的情况，预期49vs实际46.7；ADP小非农就业也有回落，预期15万vs实际11.3万。同时财政部的多发得到证伪，四季度的中长期美债发行不及预期，20年预期17亿vs实际16亿，30年预期26亿vs实际24亿，10年期预期41亿vs实际40亿，供给冲击暂时告一段落。叠加当晚联储的议息会议态度偏鸽，共同推动美债下行至4.6%的位置。 11月3日星期五，美国非农出现了2021年以来的最差数据，有三方面不及预期：1） 新增就业仅15万人，是2021年以来的最低值，远低于市场18万人的预期；2）失业率再度从平转升，已经从7月的3.5%上行至3.9%；3）新增就业再现下修，前两月就业人数共下修了10万人。就业持续走弱带动市场对于不着陆预期的扭转，降息预期进一步前移。 CME显示当前市场预期2024年降息3次，最早6月开始降息，带动美债收益率下行来到了 4.5%左右的位置。 往后来看，美国市场和美联储仍会就降息预期拉锯博弈，美债收益率将从高位震荡 （5%-4.8%）转到现在的中位震荡区间（4.5%-4.7%），外部流动性压制缓和，对A股冲击边际减弱。但美债趋势性下行还需等待12月点阵图对于降息预期的确认。 图表1：美债的多空博弈逐渐变为多头占优 5.1 % 5.0 2023/10/23：美债空头转多 4.9 2023/10/26： PCE数据不及预期 2023/10/31： 日央行决议释放YCC放松信号 4.8 4.7 2023/10/25： 新房销售 超预期 4.6 4.5 2023/11/1： ISM数据不及预期，财政部债券多发证伪，联储偏鸽 2023/11/3： 非农数据不及预期，市场不着陆预期扭转 4.4 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 图表2：中美利差出现触底回弹，对A股压制边际缓和 0 % -1 -1 -2 -2 -3 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 2、中美关系缓和，A股风险偏好触底回升 10月份以来，随着美国国会参议院两党代表团和美国加州州长纽森相继访华、中国外交部长王毅受邀访美等一系列中美高层频繁互动，且日前美国释出中美领导人或将在11月15日APEC会议期间见面会晤信号，中美关系止跌企稳，迎来小缓和曙光。 复盘2018年以来的四次中美元首会晤，分别为2018年12月G20阿根廷峰会、2019年6月底G20大阪峰会、2021年11月中美元首视频会晤和2022年11月G20巴厘岛峰会，不难发现中美元首会晤后中美关系多有缓和，有助于缓解市场对地缘政治风险的担忧、提升投资者风险偏好，助力A股止跌企稳。 宽基指数方面，深证成指、沪深300、上证50等大盘指数有较高胜率。风格表现方面，消费、成长、稳定风格在四轮中美关系缓和周期中表现较优。行业表现方面，受益于中美贸易摩擦缓和、市场风险偏好回升，电子、军工、家电、电力设备等在中美贸易摩擦期间重点被制裁和高关税行业更为受益。 图表3：2018年以来中美元首会晤背景及成果复盘 会议 时点 会议名 称 会晤背景 经历阶段 会晤成果 2018/12/1 2019/6/29 2021/11/16 2022/11/14 2023/11/15 G20阿 根廷峰会 G20大 阪峰会 中美元首视频会晤 G20巴 厘岛峰会 APEC旧 金山峰会 2018年3月8日，特朗普宣布对钢铁 和铝制品分别加征25％和10％的关税，打响中美贸易战第一枪。 自此，随着美国对约500亿美元中国商品加征关税至25%、对2000亿美元中国商品征收10%关税、制裁中兴等行动的落地，中美之间贸易摩擦和争端愈演愈烈。 2019年5月6日，特朗普突然表示将 对2000亿美元中国进口商品加征关税至25%，且短期内将对另外3250亿美元商品征收25%的关税。中美贸易谈判重回紧张状态。 美国总统换届后沿袭对华强硬态度、后疫情时代下新冠疫情和气候变化等全球性危机日益凸显，中美关系遭遇严重困难持续恶化。 在中美贸易战后中国被动承压转为中美战略相持，美国在大国竞争方面的单边霸权地位受到了冲击。 中美在政治、科技等领域持续博弈摩擦，俄乌冲突、巴以冲突等地缘政治持续扰动。 2018/11/1：电话沟通预热； 2018/12/1：G20峰会后见面会晤； 2018/12/29：电话沟通； 2019/6/19：电话沟通预热； 2019/6/29：G20见面会晤； 2021/9/10：中美元首电话预热； 9月开始，中美高层频频互动； 2021/11/16：中美元首远程视频会晤； 2022/11/14：中美元首G20巴厘岛峰会前会晤 10月份以来，美国国会参议院两党代表团和美国加州州长纽森相继访华、中国外交部长王毅受邀访美等一系列中美高层频繁互动； 中美领导人或将在11月15日APEC 会议期间见面会晤； 1、中美双方达成暂停加征关税共识。包括不 再提高现有关税税率，以及不再对其他商品出台加征关税措施； 2、达成贸易战休战90天协议，在此期间双方加紧推进多轮磋商以达成新的中美贸易协议； 此后直至2019年5月初中美贸易摩擦局势缓和。 中美双方同意再度重启经贸磋商，美方表示谈判期间不再加征新的关税，此后的7月份中美贸易形势暂缓。 中美双方巩固了前期两份清单、三条底线的成果，并达成了继续扩大中美关系合作面的共识，发出增加国际社会对中美关系的正面预期的强有力信号。 达成双方同意两国财金团队就宏观经济政策、经贸等问题开展对话协调的共识，释放中美关系迎来缓和契机的积极信号。 资料来源：澎湃，腾讯，微博，华鑫证券研究 图表4：历次中美元首会晤多助力A股市场阶段性止跌企稳 2021/11/