医药板块三报总结：资金、政策、基本面共振，上行大周期来临

投资逻辑： 三季度医药行业在基本面和政策端已经发生了很多深远而急剧的变化，医药板块近三年调整的大拐点已至，未来有望重新进入上行周期。资金面，医药行业避险价值突出且经过了长期调整，全行业基金积极主动加配医药；业绩面，2023Q4和2024Q1低基数环境下，营收利润增长的复苏和创新管线的逐步兑现；政策面，市场对医疗行业秩序整顿的预期逐步稳定，集采控费在年底进一步落地明确。 创新药：海外疫后创新复苏与国内市场业绩与估值面同步修复下，创新药逐步步入上升通道。关注ADC、GLP-1及多肽产业链三大主线，以及大单品突破或业绩拐点类药企。目前，国内创新药企海外授权节奏加速，进一步佐证国内药企的国际化创新能力，同时里程碑付款助力研发顺利推进。建议关注三季报业绩较好以及创新药BD进展顺利企业。 医疗器械：重点看好高值耗材，设备板块承压，IVD有望未来反转。主动脉介入、电生理、消化内镜等与患者诊疗需求直接相关的院内高值耗材依然实现较好的增长，院内器械需求长期依然将维持可观增速，未来随创新器械公司产品不断获批及细分领域国产化替代趋势，板块有望加速增长。体外诊断联盟集采持续进行，有望推动国产替代。医疗设备业绩阶段性承压，有望逐步迎来反转。 生物制品：细分赛道头部效应凸显，大单品放量加速业绩增长。2023年三季度，生物制品企业业绩整体上展现出较强的韧性，延续了二季度以来的复苏趋势。此外，三季度多个细分赛道头部公司重磅产品如9价HPV疫苗（智飞生物）、四价流感病毒裂解疫苗（华兰疫苗）、带状疱疹减毒活疫苗（百克生物）、长效干扰素（特宝生物）等快速放量，有力带动相关公司业绩实现快速增长。 CXO：高基数下稳健增长，复苏稍有分化。2023年前三季度CXO板块同比增长4.67%，剔除药明康德、康龙化成、泰格医药披露的特殊大订单影响后，板块增速23.56%，维持较好增长。细分领域营收增速临床CRO（+10.82%）>临床前CRO（+10.56%）>CDMO（-1.56%）。剔除特定大订单影响后，CDMO板块营收增长恢复明显，CDMO（+35.85%）>临床CRO（+32.44%）>临床前CRO（+8.87%）。临床前CRO收入业绩分化，仿制药CRO景气度更优；临床CRO常规业务健康增长，盈利快速修复，SMO增长强劲；CDMO剔除特殊订单后收入增长强劲，各企业积极布局热门赛道。 连锁药房：业绩整体表现平稳，加速抢占处方外流市场。长期来看，处方外流是大势所趋，将为院外连锁药房带来巨大的增量市场。益丰药房、老百姓、健之佳三家公司披露了三季度末医保资质门店占比，分别达87.08%、86.88%、89.81%。 头部药房积极提高获取医保资格门店、接入门诊统筹门店占比，有望在未来的处方外流市场中取得更高的市场份额。 中药：板块整体利润增长情况良好，配方颗粒集采落地。我们认为行业整体健康增长主要归因于去年以来板块内部分公司改革成效良好，管理能力提升，提高了自身盈利能力。中成药集采与中药配方颗粒集采持续推进，集采不改变配方颗粒行业发展逻辑，配方颗粒本身产品优势明显，市场不断扩容，国标品种数量持续增加，质量控制不断完善。 医疗服务：社会办医政策环境稳定，三季度板块整体表现稳健。在政策端支持且强调合规办医的背景下，建议继续关注市场空间大、竞争格局良好、合规化办医的头部企业。 投资建议 我们重点看好医药板块2023年四季度及2024年在基本面、政策面、资金面迎来全面景气度改善，建议加大医药板块配置力度，重点布局强成长器械药品（如GLP-1产业链、肿瘤抗体偶联药物ADC、电生理器械等品种）和深度价值超跌反转品种（如生长激素，长效干扰素、药房、体检服务、优质二类疫苗等）两大方向。 风险提示 部分子行业竞争加剧景气度下行；汇兑损益风险；降价控费超预期；行业诊疗秩序整顿超预期；投融资周期波动；并购整合不及预期；海外政策和地缘政治风险等。 三季度表观偏弱，但医药大拐点已经来临 如果仅从表观数据端看，除少数个股亮点外，医药板块三季度表现整体平淡，增长平稳但幅度不大；但我们认为，三季度医药行业在基本面和政策端已经发生了很多深远而急剧的变化，医药板块近三年调整的大拐点已至，未来有望重新进入上行周期 从资金面上考虑，医药行业避险价值突出且经过了长期调整，三季度以来全行业基金积极主动加配医药，医药板块资金筹码面因素迅速走强。 三季报后，医药板块业绩面和政策面有望双重改善，与资金面形成共振：2023Q4和2024Q1低基数环境下，营收利润增长的复苏和创新管线的逐步兑现，有望带来医药板块的系统性景气度改善； 而政策面上，市场对医疗行业秩序整顿的预期逐步稳定，集采控费在年底进一步落地明确，政策面风险因素有望出清； 因此，医药板块行情的最大驱动因素将由资金面和市场面转向基本面。自上而下的趋势性机会不再是最大机遇，【自下而上】的基本面改善弹性将成为核心机会。 经过三年的调整医药板块有望整体进入上行周期！ 仿制药与创新药板块：创新增速显著，关注三季度业绩改善与原研创新突破 从A股医药板块463家上市公司17个细分赛道的业绩来看，医药行业整体向上的趋势渐成；3季度多数仿制药企业环比受到营销规范化短期影响，出现营收与费用率皆环比下降，而生物药板块在创新大单品驱动下业绩环比逐季度上升。 随着海外疫后创新景气复苏与国内市场业绩与估值面同步修复，我们认为，创新药逐步步入上升通道。从创新药投资主线来看，ADC、GLP-1及多肽产业链以及大单品突破或业绩拐点类药企值得关注。在ADC领域，我们关注荣昌生物、科伦博泰、翰森制药、迈威生物、百利天恒；在GLP-1及多肽产业链，我们关注药明康德、凯莱英，以及业绩弹性较高的诺泰生物、圣诺生物等；在大单品突破或业绩拐点出现方面，我们关注艾力斯、泽璟制药、昊海生科、山东药玻及百洋医药等。 目前，国内创新药企海外授权节奏加速，不仅进一步佐证国内药企的国际化创新能力，而里程碑付款又能助力研发顺利推进。在近期的欧洲肿瘤学大会（ESMO）上，部分国内药企公布最新研发成果，展示较多靓丽数据。建议关注三季报业绩较好以及创新药BD进展顺利企业。 创新药企在ESMO大会披露核心品种重磅数据，或迎来数据催化 创新投入与兑现加快，国内生物类似物与创新药关注度持续。在近期的2023年ESMO大会上，迈威生物、科伦博泰以及和黄医药等均做了相关口头汇报，研发进度符合预期。 迈威生物本次披露了Nectin-4的临床研究数据。 Nectin-4ADC在ESMO报告的核心数据表现出较好的疗效与安全性。9MW2821在ESMO报告的核心数据显示：I/II期临床研究中，在接受1.25mg/kg或以上剂量9MW2821治疗并可肿瘤评估39例实体瘤受试者中，ORR和DCR分别为38.5%和84.6%。在1.25mg/kg剂量组的18例尿路上皮癌可肿评受试者中，ORR和DCR分别为55.6%和94.4%，这些受试者既往接受过铂类化疗和免疫检查点抑制剂治疗。 整体安全性良好可控，未发生与治疗相关的死亡事件。此外，9MW2821在乳腺癌和宫颈癌患者中也观察到了客观缓解，多适应证拓展研究还在继续开展。 科伦药业控股子公司科伦博泰在ESMO大会上以口头报告的形式公布创新TROP2-ADC（SKB264，亦称为MK-2870）用于治疗激素受体阳性(HR+)和人表皮生长因子受体2阴性(HER2-)转移性乳腺癌(mBC)患者的1/2期篮子研究的研究结果。 TROP2-ADC是一项1/2期、单臂、篮子研究，用于治疗HR+/HER2-（包括HER2低表达及HER2零表达）mBC患者，该等患者每两周接受一次5mg/kg剂量的SKB264(MK-2870)治疗，直至患者出现疾病进展或产生不可耐受毒性。合格受试者包括经内分泌治疗以及既往接受过至少一次化疗后出现疾病进展的mBC患者。 在可评估疗效的38名患者中，71%的患者为HER2低表达，47%的患者为原发性内分泌耐药，79%的患者之前曾接受过2线以上的转移性乳腺癌化疗。所有患者均接受过以紫杉烷为基础的化疗药物治疗，其中65.8%之前接受过CDK4/6抑制剂治疗。观察到的客观缓解率(ORR)为36.8%，疾病控制率(DCR)为89.5%。6个月内的缓解持续时间(DoR)率为80%，中位无进展生存期(PFS)为11.1个月。 图表1：部分药品企营收利润（亿元）及其增速（%） 国内创新药企出海及国际BD授权节奏加速，未来成长确定性加强 全球ADC创新靶点研发如火如荼，多项重磅BD陆续达成。近年来ADC药物差异化靶点如CLDN18.2、Nectin-4、B7-H3/B7-H4等的临床研发正在兴起。国际巨头重磅投入。2023年10月20日，默克与第一三共就ifinatamab（B7-H3 ADC）、patritumab（HERADC）、raludotatug（CDH6 ADC）达成BD合作，默克将总共支付至多220亿美元、预付40亿美元。 2023年10月21日，翰森制药公司公告，将B7-H4 ADC项目HS-20089大中华区以外的全球权益授予葛兰素史克（GSK），公司将收取8500万美元首付款、最多14.85亿美元里程碑付款（折合过百亿元人民币）以及商业化后销售净额的分级特许权使用费。 HS-20089中国Ⅰ期临床数据入选2023年ESMO的“最新突破摘要（LBA）”。在33例晚期实体瘤缓解可评价的用药患者中，观察到8例部分缓解（PR=24.2%），疾病控制率为63.6%。在16例三阴性乳腺癌（TNBC）患者的亚组中，6例PR（PR=37.5%）。在潜在目标治疗剂量（4.8mg/kg和5.8mg/kg）下，在12例TNBC患者中观察到5例PR（PR=41.7%）。在最低剂量0.7mg/kg组，获得P的患者已持续治疗403天，且仍在继续接受研究治疗。 目前针对B7-H4的在研疗法多为抗体和ADC药物，其中乳腺癌和卵巢癌居多。 该靶点产品主要有阿斯利康开发的AZD8205（ADC）、Seagen开发的SGN-B8H4V（ADC）、辉瑞开发的PF-07260437（B7H4/CD3双抗）等，上述产品都处于Ⅰ期临床阶段或临床前阶段。为加快HS-20089全球临床进度，GSK计划于2024年在中国境外开展HS-20089Ⅰ期临床试验。除B7-H4以外，公司靶向B7H3的ADC药物HS-20093也进入了Ⅰ期临床。 部分公司三季度业绩向好，未来增长可持续性较强 诺泰生物：制剂与原料药加速放量，产能扩建稳步推进▪ 制剂与原料药营收稳步增长：制剂与原料药公司制剂与原料药营收4.49亿元，同比+136%，公司已形成多种高端仿制药原料药及制剂的产品研发布局，同时公司还积极推进多肽创新药的研发，产品梯队更加完善。 产能建设保证后续业绩增量：106车间为多肽原料药生产车间，“106车间多肽原料药产品技改项目“主要设备均已到位，已进入最后的调试收尾阶段；建德生产基地主要从事小分子高级医药中间体的生产，总产能18万升的多功能GMP车间在8月份通过评价验收，是建德生产基地从高级医药中间体向原料药发展的里程碑时刻；子公司诺泰诺和年产能10-20KG的GMP中试产线在7月已正式投产，能够满足寡核苷酸和多肽工艺从研发向中试放大转移。 山东药玻：降本增量，中硼硅产品增长持续▪ 受到海运费下降、汇兑受益等影响，海外需求格局变化较大，公司在开拓南美等地市场上卓有成效。另外，受到一致性评价及集采等因素催化，公司产品中硼硅产品销售保持快速增长态势。至2025年后集采因素边际减弱，中硼硅产品在创新制剂的潜在需求将成下一个潜在增长点，因此作为中国药玻龙头，我们长期看好公司中硼硅产品的放量，将充分受益于药玻行业的产业升级。 贝达药业：新品贡献营收高增，重研发布局，成长可持续▪ 埃克替尼（凯美纳）作为国内第一个用于NSCLC术后辅助治疗一代EGFR-TKI，其一、二线及术后辅助治疗适应症均纳入《国家医保目录》，公司推动医院覆盖率提高、药店医保准入，提高产品