最差时候已过，较多费用为一次性影响

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年11月3日 最差时候已过，较多费用为一次性影响 盛泰集团(605138) 评级： 买入 股票代码： 605138 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 12.41/7.28 目标价格： 总市值(亿) 43.17 最新收盘价： 7.77 自由流通市值(亿) 6.42 自由流通股数(百万) 82.58 事件概述 23年前三季度公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额为35.99/1.28/0.26/4.72亿元、同比下降17.28%/59.31%/91.26%/20.34%，23Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额为10.49/0.02/-0.22/1.59亿元、同比下降30.31%/98.13%/118.62%/58.18%，非经常性损益主要为非流动资产处置收益（出售嵊州旧厂区资产）及政府补助。 分析判断: 海外订单不足，产能利用率下降。我们分析主要由于部分欧美客户去库存及国际贸易摩擦等因素影响，公司产能利用率下滑，但公司通过海内外产能调整、溯源沟通进展顺利、新客户拓展及新产品开发，最差时候基本过去。 产能利用率下降导致毛利率下降。（1）23Q3公司毛利率/归母净利率为12.82%/0.21%、同比下降8.06/7.60PCT，我们分析，公司毛利率下降主要由于产能利用率下降；归母净利率降幅低于毛利率主要由于投资收益及资产处置收益增加。Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为2.59%/6.93%/1.08%/4.75%、同比提升2.67/1.11/-0.83/2.44PCT，我们分析，期间费用率增长主要由于海外利率持续处于高位，公司进行基地调整带来人员安置、新购入澳洲农场等因素影响产生一系列费用。其他收益/收入增加0.77PCT；投资净收益/收入增加1.14PCT；资产处置收益/收入增加1.84PCT，主要由于出售嵊州旧厂区资产。所得税/收入减少0.31PCT。 （2）前三季度公司毛利率/归母净利率为15.41%/3.54%、同比下降4.30/3.67PCT；前三季度销售/管理/研发 /财务费用率分别为2.51%/7.14%/1.14%/4.00%、同比增加0.41/2.02/-0.25/2.27PCT；其他收益/收入同比上升0.3PCT，资产减值损失/收入同比上升0.69PCT，资产处置收益/收入同比上升3.18PCT，所得税/收入同比下降0.41PCT。 存货降低，周转天数基本持平。2023Q3期末公司存货为9.76亿元、同比下降28.97%、环比增长6.10%；存货周转天数为98天、同比减少1天、环比增加7天。应收账款为5.56亿元、同比下降5.61%、环比下降 14.87%；应收账款周转天数为45天、同比增加6天、环比减少1天。应付账款为4.53亿元、同比下降 28.55%、环比增长6.65%；应付账款周转天数为42天、同比减少7天、环比增加3天。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，我们判断公司最差时候已过，即23年完成了资产整合、收购澳洲农场也有助于海外溯源完成，公司也做了新客户拓展和新产品研发；（2）23年管理费用中存在较大一次性费用，包括收购咨询费、人员安置补偿等；财务费用也由于美国加息、收购澳洲农场高企，预计未来通过资金置换、还款等调整，财务费用有望下降。（3）长期来看，公司扩产、扩大针织份额、在客户份额提升及净利率改善几个长逻辑不变。 下调23/24/25年收入预测54.91/65.23/76.56亿元至50.94/53.10/59.37亿元，下调23/24/25年归母净利3.03/4.12/5.18亿元至1.87/3.70/4.73亿元，对应下调EPS0.54/0.74/0.93元至0.34/0.67/0.85元，2023年11月2日收盘价7.77元对应23/24/25年PE分别为23/12/9X，考虑公司最差时候已过、明年有望进入恢复期，维持“买入”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 项目投产进度不及预期、开店进度低于预期风险、系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)5,157 5,966 5,094 5,310 5,937 YoY（%）9.7% 15.7% -14.6% 4.2% 11.8% 归母净利润(百万元)291 376 187 370 473 YoY（%）-0.6% 29.1% -50.4% 98.1% 27.9% 毛利率（%）15.9% 18.4% 18.1% 18.2% 18.5% 每股收益（元）0.57 0.68 0.34 0.67 0.85 ROE14.2% 14.8% 6.8% 11.9% 13.3% 市盈率14.02 11.56 23.40 11.81 9.24 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,966 5,094 5,310 5,937 净利润 384 190 377 482 YoY(%) 15.7% -14.6% 4.2% 11.8% 折旧和摊销 332 296 329 368 营业成本 4,868 4,172 4,343 4,838 营运资金变动 -167 230 -38 -111 营业税金及附加 28 31 32 36 经营活动现金流 679 788 807 944 销售费用 139 127 122 137 资本开支 -733 -403 -485 -583 管理费用 317 445 223 164 投资 -286 76 -4 -5 财务费用 123 93 144 192 投资活动现金流 -1,010 -307 -468 -565 研发费用 77 51 53 59 股权募资 748 0 0 0 资产减值损失 -62 0 0 0 债务募资 380 3,147 3,757 4,297 投资收益 9 20 21 24 筹资活动现金流 878 3,047 3,588 4,060 营业利润 403 216 436 559 现金净流量 714 3,528 3,927 4,439 营业外收支 7 8 8 9 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 410 224 444 568 成长能力（%） 所得税 26 34 67 85 营业收入增长率 15.7% -14.6% 4.2% 11.8% 净利润 384 190 377 482 净利润增长率 29.1% -50.4% 98.1% 27.9% 归属于母公司净利润 376 187 370 473 盈利能力（%） YoY(%) 29.1% -50.4% 98.1% 27.9% 毛利率 18.4% 18.1% 18.2% 18.5% 每股收益 0.68 0.34 0.67 0.85 净利润率 6.4% 3.7% 7.1% 8.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 5.1% 1.8% 2.5% 2.4% 货币资金 1,162 4,690 8,617 13,056 净资产收益率ROE 14.8% 6.8% 11.9% 13.3% 预付款项 38 8 9 10 偿债能力（%） 存货 1,242 800 833 928 流动比率 0.96 0.99 1.02 1.03 其他流动资产 953 1,018 1,063 1,186 速动比率 0.60 0.87 0.93 0.96 流动资产合计 3,396 6,516 10,521 15,180 现金比率 0.33 0.71 0.83 0.88 长期股权投资 165 165 165 165 资产负债率 64.0% 73.2% 78.2% 81.2% 固定资产 2,373 2,488 2,653 2,877 经营效率（%） 无形资产 440 440 440 440 总资产周转率 0.81 0.48 0.36 0.30 非流动资产合计 3,946 4,061 4,226 4,450 每股指标（元） 资产合计 7,342 10,577 14,747 19,630 每股收益 0.68 0.34 0.67 0.85 短期借款 2,504 5,651 9,408 13,705 每股净资产 4.57 4.91 5.57 6.42 应付账款及票据 571 594 619 689 每股经营现金流 1.22 1.42 1.45 1.70 其他流动负债 453 327 339 372 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 3,528 6,573 10,366 14,766 估值分析 长期借款 340 340 340 340 PE 11.56 23.40 11.81 9.24 其他长期负债 829 829 829 829 PB 2.35 2.04 1.79 1.56 非流动负债合计 1,168 1,168 1,168 1,168 负债合计 4,696 7,741 11,534 15,934 股本 556 556 556 556 少数股东权益 107 111 118 128 股东权益合计 2,645 2,836 3,213 3,696 负债和股东权益合计 7,342 10,577 14,747 19,630 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研