防疫产品影响逐渐出清，常规业务增长稳健

投资要点 事件：公司发布]2023年三季报，2023Q3收入9亿元（-36.9%），归母净利润0.6亿元（-65.6%）。2023前三季度收入合计32.1亿元（-23.6%），归母净利润3亿元（-34%）。 隔离防护业务同期基数大，防疫影响逐步出清。分季度看，23Q1/Q2/Q3单季度收入分别为13/10.1/9亿元（+2.8%/-33.1%/-36.9%），单季度归母净利润分别为1.5/0.9/0.6亿元（+30.9%/-43.1%/-65.6%），主要系1）公共安全事件得到控制后，疫情相关隔离防护产品同期基数大且市场端库存待消化；2）全球经济环境不景气。分季度来看，23Q1/Q2/Q3隔离防护用品收入分别为4.1/0.8/0.3亿元，非常规业务扰动逐渐出清。剔除该类产品，2023Q1-Q3公司营业收入为26.8亿元（+7.4%），各常规核心业务线保持稳健增长。 盈利能力持续提升。从费用率看，23Q1-Q3销售/研发/财务/管理费用率分别为13.3%/17%/2%/6.5%，四费率合计38.9%（-3.2pp），其中财务费率同比下降2.6pp，主要因银行利息收入和汇兑收益增加。从盈利能力看，2023前三季度毛利率为34.3%（+1.1pp），其中基础伤口护理、手术感控、造口业务毛利率均有提升，得益于原材料成本呈下降趋势和公司供应链水平提升。感控防护产品毛利率略有下调系疫情管控后价格出现波动所致，现代伤口敷料业务毛利率保持稳定。 加大拓展零售端渠道。零售端采取“线上+线下”协同发力，经过4~5年零售渠道的拓展，覆盖药店超过国内药店总量20%，电商粉丝超过800万人，预计2023前三季度零售端收入增速为30%。公司预计将加大对零售端的战略投入，挖掘大体量的单品和爆品，并布局运动护具和家庭健康护理线。 盈利预测与投资建议：我们预计2023-2025年营收为44/53/66亿，归母净利润为4/5.7/7.3亿元，对应PE为17/12/9倍。考虑到公司感染防护疫情后转常规业务以及公司在现代伤口护理以及手术感控方面的布局，给予2024年17倍PE，目标价36.38元，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、渠道拓展不及预期风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。 Table_MainProfit] 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：手术感控： 受益于一次性手术感控产品和定制化手术组合包的放量， 预计2023~2025年销量增速分别为20%、22%、25%。 假设2：基础伤口护理：行业较为成熟，竞争激烈，预计2023~2025年销量增速分别为15%、20%、20%。 假设3：压力治疗与固定：医院端23年初受疫情影响严重，且经销商防疫物资库存较高，对常规业务产生了影响。预计随着23年下半年经销商压力和医院医疗活动的恢复会陆续好转。 预计2023~2025年销量增速分别为-8%、5%、7%。 假设4：造口及现代伤口护理：随着公司战略发力以及齐全的产品线，叠加收购上海亚澳贡献增量，预计2023~2025年销量增速40%、40%、40%； 假设5：感染防护：主要是防疫类防护用品，23年随着疫情影响的逐步消除，营收大幅下降。未来防疫业务逐步转为常规业务。预计2023~2025年销量增速分别为-80%、20%、20%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：公司收入预测 综上，预计公司2023-2025年公司收入分别为43.6、53.2、65.9亿元，归母净利润分别为4.0、5.7、7.3亿元，对应EPS分别为1.51、2.14、2.74元。 公司产品品类齐全，可以发挥规模效应，降低单品销售成本。凭借着齐全的产品种类，丰富产品组合，可以满足客户和消费者一站式采购的需求，提高采购和购买效率，提升公司在客户和消费者的满意度，形成更好的竞争优势。 可比公司方面，我们选取主营业务具有伤口管理和手术感控的稳健医疗，以及布局消费器械的鱼跃医疗和三诺生物；可比公司2023-2025年万得一致预期的行业平均PE为21、21、17倍，公司当前股价对应2023-2025年PE分别为17、12、9倍。考虑到公司感染防护疫情后转常规业务以及公司在现代伤口护理以及手术感控方面的布局，给予2024年17倍PE，目标价36.38元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值对比