贵金属月报：避险属性推动金价大幅反弹

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778号 专业研究·创造价值 2023年11月贵金属月报 贵金属 姓名：龙奥明 宝城期货投资咨询部 从业资格证号：F3035632投资咨询证号：Z0014648电话：0571-87006873 邮箱：longaoming@bcqhgs.com报告日期：2023年10月27日 作者声明 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 避险属性推动金价大幅反弹 摘要 9月下旬美国经济表现强势叠加美联储表现鹰派，这导致美元指数突 破年内高位，一度站上107关口，而外盘贵金属明显承压下行，纽约金一度逼近1800关口。9月下旬人民币贬值预期明显下降，汇率并美元随着美元指数新高而跌破前期低位，沪金形成补跌，内外价差快速收窄。国庆节期间，美元指数呈现冲高回落，纽约金呈现触底反弹态势。随着10月7日巴以冲突爆发，避险属性开始占据主导地位，持续推动贵金属 上行。截止10月底，纽约金再度逼近2000美元，由底部反弹涨幅接近 10%。 中长期角度来看，金价走势取决于美债收益率和核心CPI走势，我们预计在炒作降息预期之前，金价上行空间有限，美元及美债收益率将使其承压。四季度随着核心通胀持续回落，季末市场很可能炒作降息预期，届时美债收益率下行将给予金价上行动力。此外，我们认为地缘政治因素给予金价的避险溢价属于脉冲式上涨，并不能视作中长期上涨的动力，但整体地缘政治加剧将使金价的运行中枢有明显的抬升。 预计四季度人民币不存在大幅波动的空间，贬值有限是因为整体国内汇率干预加码，且美国加息末端，美元指数上行空间有限；升值有限是当下中美利差较大，美国降息迟迟未到。沪金走势与纽约金相关性将显著提升。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 贵金属|月报 1/16请务必阅读文末免责条款 专业研究·创造价值 请务必阅读文末免责条款部分1/24 正文目录 1价格走势4 1.1行情回顾4 1.2行情预判4 1.3重要点位分析4 2通胀预期向好，加息周期尾声6 2.1通胀略高于市场预期6 2.2就业小幅反弹10 2.3美强欧弱经济格局明显11 3避险属性推动金价大幅反弹12 4结论15 图表目录 图1纽约金连续走势5 图2美国CPI同比6 图3美国CPI环比6 图4CPI分项7 图5房价与住房CPI的关系8 图6CPI公布当日涨跌幅9 图7掉期市场加息概率（北京时间10月13日8:00）9 图8美国非农就业新增人数（万人）10 图9美国就业率及失业率10 图10美国非农就业薪资增速10 图11欧美制造业PMI对比11 图12欧美MarkitPMI初值11 图13十年美债实际收益率与黄金走势12 图14美元指数与黄金走势12 图15美股与黄金走势12 图16VIX与黄金走势12 图17十年期与二年期美债利差13 图18金银比价与白银走势13 图19CFTC周度持仓报告14 图20黄金ETF持仓(吨)14 1价格走势 1.1行情回顾 9月下旬美国经济表现强势叠加美联储表现鹰派，这导致美元指数突破年内高位，一度站上107关口，而外盘贵金属明显承压下行，纽约金一度逼近1800关口。9月下旬人民币贬值预期明显下降，汇率并美元随着美元指数新高而跌破前期低位，沪金形成补跌，内外价差快速收窄。 国庆节期间，美元指数呈现冲高回落，纽约金呈现触底反弹态势。随着10月 7日巴以冲突爆发，避险属性开始占据主导地位，持续推动贵金属上行。截止10 月低，纽约金再度逼近2000美元，由底部反弹涨幅接近10%。 1.2行情预判 中长期角度来看，金价走势取决于美债收益率和核心CPI走势，我们预计金价下半年先抑后扬。三季度核心CPI已处于下行通道而十年期美债收益率维持高位震荡，这将使金价承压运行；四季度随着核心通胀回落，市场很可能炒作降息预期，届时美债收益率下行将给予金价上行动力。此外，我们认为地缘政治因素给予金价的避险溢价属于脉冲式上涨，可持续性不强，但整体地缘政治加剧将使金价的运行中枢有明显的抬升。 预计四季度人民币不存在大幅波动的空间，贬值有限是因为整体国内汇率干预加码，且美国加息末端，美元指数上行空间有限；升值有限是当下中美利差较大，美国降息迟迟未到。沪金走势与纽约金相关性将显著提升。 1.3重要点位分析 在基本面未有明显变化的情况下，可参考重要的支撑压力位进行进出场操作。从长期的角度来看，纽约金仍处在近3年以来的震荡区间——1700-2100美 元/盎司。顶部为2020年和2022年的高点，2020年是疫情初期的避险和货币宽松推动，2022年是俄乌冲突推动；底部为2021年和2022年的低点，2021年是疫情避险被消化，经济开始复苏，打压金价，2022年是美国通胀高企，美联储持续强硬加息，打压金价。 从中期的角度来看，纽约金处于冲高回落态势，上涨趋势由2022年底美联储加息预期放缓，欧洲经济摆脱能源危机后开始形成。这主要体现为美元指数高位持续回落，金价低位持续反弹。回落趋势主要是三季度美国经济表现强势，同时反弹预期较强，美联储维持鹰派，降息预期一再推迟，美元指数突破年内高位，金价承压下行。 从短期的角度来看，巴以冲突给予的避险溢价使纽约金突破了中期的下跌趋势，上方关注2000美元关口，若美元指数见顶回落，纽约金很可能向上突破。 图1纽约金连续走势 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 2通胀预期向好，加息周期尾声 2.1通胀略高于市场预期 10月12日美国劳工部公布9月通胀数据。通胀略高于市场预期，CPI环比录得0.4%，预期0.3%，前值0.6%；同比录得3.7%，预期3.6%,前值3.7%；核心CPI环比录得0.3%，预期0.3%，前值0.3%；同比录得4.1%，预期4.1%，前值4.3%。 美国劳工部的数据报告指出，住房分项依旧是通胀高企最大的主导因素，贡献了50%的增量比重，此外，汽油上涨也是主要的增量。 图2美国CPI同比 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 CPI:当月同比核心CPI食品CPI住所CPI能源CPI(右) 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 0.00-20.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图3美国CPI环比 CPI环比核心CPI食品饮料住所能源（右轴） 1.40 10.00 1.20 8.00 1.00 6.00 0.80 4.002.00 0.60 0.00 0.40 -2.00 0.20 -4.00 0.00 -6.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图4CPI分项 数据来源：美国劳工部、宝城期货金融研究所 食品分项 9月食品分项环比上升0.2%，已连续3个月环比上升0.2%。由于去年同期高基数，食品CPI同比自去年9月份以来持续下滑，已改善至3.7%。 其中6大类主要杂货食品中有3类均呈现环比上涨，其中，肉蛋类上涨0.5%，其他家用食品上涨0.3%，奶制品上涨0.1%；谷物烘焙类下跌0.4%；果蔬类和非酒精饮料环比持平。 能源分项 9月能源分项环比上涨1.5%，8月上涨5.6%。其中，能源商品环比上涨2.3%，汽油上涨2.1%，燃料油上涨8.5%，能源服务环比上涨0.6%，其中电费上涨1.3%，而天然气服务下跌1.9%。 核心CPI 9月核心CPI环比增长0.3%，同比增长4.1%。预期环比增长0.3%，同比增长4.1%，改善幅度符合市场预期。住房分项主导着核心CPI环比走势，9月住房分项出现明显反弹，环比上涨0.6%，前值0.3%。其中长租环比上涨0.5%，与上月持平，而短租环比上升3.7%，上月环比下降3.0。整体住房分项环比在上半年见顶回落，但整体回落速度较慢。9月回落进一步放缓主要由于短租环比大幅反弹。 从历史角度，参考住房CPI涉及的房租价格往往粘性较强，滞后于房价1 至2年。据目前的数据来看，美国7月20个城市房价同比上涨0.13%，自 2022年4月的顶点回落已有15个月。随着美国加息缩表，去年10月底美国 30年抵押贷款利率一度飙升至7%以上，今年8月再度回升至7.0%以上。我们认为在高利率的打压下四季度住房分项将持续改善，进而带动通胀改善。 图5房价与住房CPI的关系 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 美国:标准普尔/CS房价指数:20个大中城市:当月同比美国:CPI:房屋:住所:当月同比 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 2002-05 2003-01 2003-09 2004-05 2005-01 2005-09 2006-05 2007-01 2007-09 2008-05 2009-01 2009-09 2010-05 2011-01 2011-09 2012-05 2013-01 2013-09 2014-05 2015-01 2015-09 2016-05 2017-01 2017-09 2018-05 2019-01 2019-09 2020-05 2021-01 2021-09 2022-05 2023-01 2023-09 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 -2.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 市场反应 通胀公布后，市场预期加息预期并没有明显变化，美元指数和美债收益率开始反弹，有色及贵金属及原油承压下行。 图6CPI公布当日涨跌幅 10月11日 10月12日 日变化 美元指数 105.72 106.56 0.80% 2年期美债收益率 4.99% 5.06% 7bps 10年期美债收益率 4.58% 4.70% 12bps 标普500 4,376.95 4,349.61 -0.62% COMEX黄金 1887.8 1882.7 -0.27% COMEX白银 22.2 21.96 -1.08% LME铜 8001 7964 -0.46% LME铝 2213.5 2201 -0.56% LME锌 2465 2442 -0.93% LME镍 18485 18750 1.43% 美原油连 83.29 83.5 0.25% 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图7掉期市场加息概率（北京时间10月13日8:00） 数据来源：CMEGroup、宝城期货金融研究所 观点总结 美国9月通胀略高于市场预期，美元及美债收益率反弹，美元定价的大宗商品承压。整体市场交易逻辑在于通胀回落不畅—美联储维持高利率—美元美债收益率强势—大宗商品承压。但我们认为前期加息预期以及美元美债在盘面交易已较为充分，节后美元指数及美债收益率高位回落，通胀数据公布后小幅反弹也属于正常现象，上行空间有限。 值得注意的是随着核心通胀回落，核心CPI和CPI开始逐渐逼近，这意味着通胀的中枢已经明显下移。而核心CPI走势的惯性较强，后续核心CPI的持续改善将很大程度上带动整体通胀改善，能源和食品的边际影响将被弱化。我们预计四季度通胀在高利率环境下将持续改善。 2.2就业小幅反弹 美国8月JOLTS职位空缺961.0万人，预期881.5万人，前值由882.7万上 修至892万人。 美国劳工统计局公布数据显示，美国9月非农新增就业33.6万人，预期17.0万人，前值18.7万人；9月失业率3.8%，预期3.70%，前值3.80%；9月平均时薪同比增长4.2%，预期4.3%，前值4.3%。 图8美国非农就业新增人数（万人） 非农新增就业数职位空缺数 1,250万人 1,200万人 1,150万人 1,100万人 1,050万人 1,000万人 950万人 900万人 850万人 800万人 60万人 50万人 40万人 30