三季度业绩符合预期，特高压直流业务拐点在即

前三季度业绩符合预期，业绩实现稳健增长。公司前三季度实现营收106.64亿元（同比+16.98%），归母净利润7.72亿元（同比+19.11%），扣非净利润7.19亿元（同比+15.22%），销售毛利率18.73%（同比-2.11pct.），扣非销售净利率6.74%（同比-0.10pct.）。 三季度收入/利润稳健增长，收入确认结构影响毛利率。三季度公司实现营收35.50亿元（同比+18.87%，环比-7.82%），归母净利润2.24亿元（同比+15.51%，环比-43.91%），扣非净利润1.92亿元（同比+2.93%，环比-49.87%），销售毛利率18.71%（同比-3.06pct.，环比-4.71pct.），销售净利率7.33%（同比-1.03pct.，环比-4.81pct.）。受三季度毛利率较低的直流改造工程和储能PCS集中确认收入影响，公司毛利率环比有所下降。 公司特高压直流订单表现突出，24-25年有望迎来密集交付。今年以来我国特高压招标需求旺盛，截至目前已完成“4直2交”线路主设备招标，中标金额高达383亿元。公司作为特高压直流换流阀与控保设备行业领先企业，中标表现优异：合计中标换流阀金额9.6亿元，份额19%；中标直流控保金额3.6亿元，份额45%。我们预计2023-2025年我国特高压直流线路投运条数分别为0/3/6条，特高压交流投运条数分别为3/2/2条，24-25年有望迎来直流项目交付并网高峰。 公司限制性股票激励落地，海外市场开拓顺利。今年6月公司发布2022年限制性股票激励计划（草案修订稿），行权条件为以2021年为基数的2023-2025年净利润不低于8.84/9.90/11.19亿元，2023-2025年ROE不低于8.4%/8.7%/9.0%；目前已完成首次授予登记。今年以来在中电装集团领导下公司积极开拓海外市场，签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，新增海外订单接近10亿元。 风险提示：电网建设进度不及预期；公司海外市场开拓不及预期；上游原材料价格大幅上涨。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到公司EPC业务定位调整和减值计提情况，小幅下调盈利预测。预计2023-2025年实现归母净利润9.67/12.65/16.75亿元（原预测值为9.82/12.80/17.06亿元），当前股价对应PE分别为18/14/11倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 前三季度业绩符合预期，业绩实现稳健增长。公司前三季度实现营收106.64亿元（同比+16.98%），归母净利润7.72亿元（同比+19.11%），扣非净利润7.19亿元（同比+15.22%），销售毛利率18.73%（同比-2.11pct.），扣非销售净利率6.74%（同比-0.10pct.）。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%） 图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%） 三季度收入/利润稳健增长，收入确认结构影响毛利率。三季度公司实现营收35.50亿元（同比+18.87%，环比-7.82%），归母净利润2.24亿元（同比+15.51%，环比-43.91%），扣非净利润1.92亿元（同比+2.93%，环比-49.87%），销售毛利率18.71%（同比-3.06pct.，环比-4.71pct.），销售净利率7.33%（同比-1.03pct.，环比-4.81pct.）。受三季度毛利率较低的直流改造工程和储能PCS集中确认收入影响，公司毛利率环比有所下降。 持续加大研发投入，进一步提高市场竞争力。公司实施研发立项自上而下与自下而上结合，明确重点科技攻关任务，厘清核心技术及产品攻关方向。核心技术产品实现突破。掌握海上平台能量管理、虚拟电厂、源网荷储协同控制等整体解决方案，攻克变电站二次设备数字孪生、可控电网换相换流阀、智能有序充电等关键技术；发布IP68防护等级单相智能电能表、低压智能量测断路器、移动共享充电桩等产品。 图7：23年国家电网特高压分批次中标金额（单位：亿元） 图8：我国特高压交直流线路投运数量历史与预测（单位：条） 图9：2023-2批次特高压换流阀中标分析（单位：亿元，%） 公司特高压直流订单表现突出，24-25年有望迎来密集交付。今年以来我国特高压招标需求旺盛，截至目前已完成“4直2交”线路主设备招标，中标金额高达383亿元。公司作为特高压直流换流阀与控保设备行业领先企业，中标表现优异：合计中标换流阀金额9.6亿元，份额19%；中标直流控保金额3.6亿元，份额45%。 我们预计2023-2025年我国特高压直流线路投运条数分别为0/3/6条，特高压交流投运条数分别为3/2/2条，24-25年有望迎来直流项目交付并网高峰。 图11：2023-3批次特高压换流阀中标分析（单位：亿元，%） 图13：2023-5批次特高压换流阀中标分析（单位：亿元，%） 图14：2023-5批次特高压直流控保中标分析（单位：亿元，%） 公司限制性股票激励落地，海外市场开拓顺利。今年6月公司发布2022年限制性股票激励计划（草案修订稿），行权条件为以2021年为基数的2023-2025年净利润不低于8.84/9.90/11.19亿元，2023-2025年ROE不低于8.4%/8.7%/9.0%；目前已完成首次授予登记。今年以来在中电装集团领导下公司积极开拓海外市场，签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，新增海外订单接近10亿元。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司EPC业务定位调整和减值计提情况 ， 小幅下调盈利预测 。预计2023-2025年实现归母净利润9.67/12.65/16.75亿元（原预测值为9.82/12.80/17.06亿元），当前股价对应PE分别为18/14/11倍，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）