三季度报表质量改善明显，全年业绩释放可期

三季度收入增速环比回升，亏损收窄明显。公司发布 23Q3 季报，公司前三季度收入 16.48 亿元（+12.63%），归母净利润-2.48 亿元（+40.85%），扣非归母净利润-2.64 亿元（+42.38%）。单 Q3 来看，公司收入 6.44 亿元（+10.32%），归母净利润-0.36 亿元（+83.09%），扣非归母净利润-0.41亿元（+81.16%）。三季报改善趋势进一步显著。 Q3 毛利率大幅提升，现金流表现优异。公司前三季度毛利率 62.31%，同比提升 1.08 个百分点；主要因为是单 Q3 毛利率达到 73%，同比提升超过 20 个百分点。公司安全服务、云业务等毛利率有所体系，同时高毛利产品提升带动三季度毛利率恢复明显。公司加大应收账款回收和销售回款管理力度，Q3现金流同样改善明显，单 Q3 销售商品收到现金达到 8.25 亿元（+97%），经营净现金流 1.12 亿元，去年 Q3 为-3.36 亿元。 延续提效控费良好趋势，主要下游行业已逐步恢复。公司前三季度期间费用率同比下降 11.17 个百分点。从绝对值来看，前三季度只有销售费用同比增长约 10%，管理费用下降约 10%，研发费用下降约 6%。研发侧公司已完成在云计算、云安全、信创安全、数据安全等领域的投入和布局；营销侧公司持续落实行业深耕、地市下沉和渠道拓展战略。公司下游已逐步恢复，地方政府行业收入同比增幅 43.90%、运营商行业收入同比增幅 24.72%、教育行业收入同比增幅 16.04%。 股权激励彰显业绩释放信心，发布 AI 产品。公司近年来发布多轮股权激励，其中奋斗者第一期继续保持了较高的目标。公司作为国内防火墙龙头厂商，在网安行业最大细分赛道里占据优势。标准化和大体量确保了防火墙较好的盈利能力，结合公司三季度的控费效果以及激励目标，公司释放业绩可期。 同时，公司在 23 年 9 月的网络安全博览会上发布了自研的天问大模型，主要包括天问智能客服问答系统、威胁情报查询解读等功能，能有效解决传统的安全防护方法需要依赖大量的专业知识和经验的问题。结合网络安全产业趋势，AI 在安全运维里价值提升明显。 风险提示：宏观经济影响 IT 支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持“增持”评级。预计 2023-2025 年营收为 45.16/57.53/71.85亿元，增速分别为 28%/27%/25%，归母净利润为 4.30/6.18/8.22 亿元，对应当前 PE 为 26/18/13 倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司发布 23Q3 季报，公司前三季度收入 16.48 亿元（+12.63%），归母净利润-2.48亿元（+40.85%），扣非归母净利润-2.64 亿元（+42.38%）。单 Q3 来看，公司收入 6.44 亿元（+10.32%），归母净利润-0.36 亿元（+83.09%），扣非归母净利润-0.41 亿元（+81.16%）。三季报改善趋势进一步显著。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 投资建议 ： 预计 2023-2025 年营收为 45.16/57.53/71.85 亿元 ， 增速分别为28%/27%/25%，归母净利润为 4.30/6.18/8.22 亿元，对应当前 PE 为 26/18/13 倍，维持“增持”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）