旅客量恢复推动业绩持续改善

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 138365 2023年11月1日 旅客量恢复推动业绩持续改善 上海机场(600009) 评级： 买入 股票代码： 600009 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 63.88/34.36 目标价格： 总市值(亿) 922.98 最新收盘价： 37.09 自由流通市值(亿) 714.71 自由流通股数(百万) 1926.96 事件概述 公司披露2023年三季报：23年1-9月营收79.21亿元、同比增长91.81%，归母净利润4.97亿元（去年同期亏损）。其中23Q3营收30.52亿元、同比增长90.43%，归母净利润3.48亿元（去年同期亏损）。 分析判断: ►三季度归母净利润环比增长57%。 以上海浦东机场为例，23Q3国内航线旅客吞吐量1122.01万人次，环比23Q2增长29.7%，恢复至19Q2的115.5%。23Q3国际及中国港澳台航线旅客吞吐量551.16万人次，环比23Q2增长54%，恢复至19Q2的55.3%。在航班和旅客量增长的带动下，上海机场三季度营收相较二季度增长12%。其中23Q3上海浦东机场免税店租金收入为5.3亿元，环比23Q2增长18%，我们推算23Q3客流与面积综合调节系数从上个季度的0.93回落至0.71。23年以来，公司Q1、Q2、Q3归母净利润分别为-0.99亿元、2.32亿元、3.64亿元，随着旅客量恢复增长，公司基本面呈现逐季改善的态势。 ►跨境旅客及免税景气度是压制上海机场预期的两个核心因素。 我们认为影响当前跨境旅行需求及免税景气度的因子存在重合的部分，即消费升级的长期逻辑是否还成立。①9月上海浦东机场国际及中国港澳台航线旅客吞吐量173.3万人，环比8月下降12%，恢复至19年同期56.6%（8月恢复率为57.2%），说明当期影响跨境旅行需求的因素不仅来自供给端，而且还来自需求端；②以海南离岛免税数据来表征免税景气度，比如2023年中秋国庆“双节”期间（9月29日至10月6日），海口海关共监管离 岛免税销售金额13.3亿元、比2022年同期增长117%，免税购物人数17万人次、比2022年同期增长143%，以此推算人均购物金额人均购物金额7823元（同比下降6.6%），旅客人均购买力在下降。我们判断上海机场免税店正处于旅客量恢复式增长、但旅客人均免税购买力并没有同步恢复的阶段。在21年初的补充协议下，以及机场和免税店双方的经营考虑，客流与面积综合调节系数在Q3回落至0.71，这被市场看作是机场方议价能力的下降，因此上海机场的估值被进一步压缩。 ►从长期角度，“旅客质量和数量”是上海机场商业价值的根本。 我们在23年7月外发深度报告《上海机场（600009.SH）：客流量恢复+潜在变现能力提升》中，从长期角度总结了上海机场核心逻辑：①过去上海机场旅客量增速缓慢主要原因是产能制约，2019年9月卫星厅投产后到8000万人/年。按照125%利用率计算，上海浦东机场现有产能下能够承接1亿人/年客流；②客流量恢复正常 后，比如25年后上海机场将继续拿走机场免税渠道利润大头。同时为了保证机场渠道价格的比较优势，机场免税店租金扣点率需要进行合理幅度下调，因为机场应该追求销售额与租金扣点率乘积的最大化。 投资建议 我们认为，长期看航空出行还在成长期上半场。从短期看，客流量是上海机场一切业务的基础，目前也正在呈现持续的恢复状态。作为华东地区最大的国际枢纽机场，随着客流量的恢复，上海机场也将逐步恢复其盈利能力。考虑今年跨境出行恢复低于预期，因此我们此次调整2023年盈利预测，预计23年公司营收由113.10亿元 下调至106.09亿元，预计23年公司EPS由0.53元下调至0.32元。维持24-25年盈利预测，预计24-25年公 司营收为169.00亿元、185.15亿元（EPS分别为2.47元、3.01元），对应2023年11月1日收盘价37.09元/股，PE分别为114.35倍、14.99倍和12.33倍，维持“买入”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 宏观经济增长不及预期、疫情再次出现反复、机票价格大幅上涨 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,155 5,480 10,609 16,900 18,515 YoY（%） 89.5% -32.8% 93.6% 59.3% 9.6% 归母净利润(百万元) -1,578 -2,995 807 6,159 7,488 YoY（%） -24.6% -89.8% 127.0% 663.0% 21.6% 毛利率（%） -19.2% -62.4% 13.4% 42.8% 47.0% 每股收益（元） -0.68 -1.26 0.32 2.47 3.01 ROE -4.4% -7.6% 2.0% 13.2% 13.9% 市盈率 -54.54 -29.44 114.35 14.99 12.33 资料来源：wind，华西证券研究所 分析师：游道柱 邮箱：youdz@hx168.com.cnSACNO：S1120522060002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,480 10,609 16,900 18,515 净利润 -2,790 1,145 6,499 7,826 YoY(%) -32.8% 93.6% 59.3% 9.6% 折旧和摊销 2,758 1,409 1,409 1,409 营业成本 8,901 9,192 9,671 9,810 营运资金变动 428 604 -290 837 营业税金及附加 105 105 103 103 经营活动现金流 -117 3,104 7,393 9,867 销售费用 0 0 0 0 资本开支 -1,241 0 0 0 管理费用 484 503 523 544 投资 69 0 0 0 财务费用 466 401 326 270 投资活动现金流 -304 631 802 782 研发费用 0 0 0 0 股权募资 4,946 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 -1,251 0 0 0 投资收益 177 631 802 782 筹资活动现金流 1,659 -577 -577 -577 营业利润 -3,894 1,145 7,221 8,695 现金净流量 1,245 3,158 7,618 10,072 营业外收支 69 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 -3,825 1,145 7,221 8,695 成长能力 所得税 -1,035 0 722 870 营业收入增长率 -32.8% 93.6% 59.3% 9.6% 净利润 -2,790 1,145 6,499 7,826 净利润增长率 -89.8% 127.0% 663.0% 21.6% 归属于母公司净利润 -2,995 807 6,159 7,488 盈利能力 YoY(%) -89.8% 127.0% 663.0% 21.6% 毛利率 -62.4% 13.4% 42.8% 47.0% 每股收益 -1.26 0.32 2.47 3.01 净利润率 -54.6% 7.6% 36.4% 40.4% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA -4.4% 1.2% 8.1% 9.0% 货币资金 13,877 17,035 24,653 34,725 净资产收益率ROE -7.6% 2.0% 13.2% 13.9% 预付款项 19 9 10 10 偿债能力 存货 48 3 51 4 流动比率 1.85 2.18 3.00 4.05 其他流动资产 2,387 1,565 2,242 1,392 速动比率 1.83 2.16 2.98 4.03 流动资产合计 16,331 18,612 26,955 36,130 现金比率 1.57 1.99 2.74 3.89 长期股权投资 2,756 2,756 2,756 2,756 资产负债率 39.9% 39.0% 36.0% 32.6% 固定资产 24,574 23,215 21,856 20,497 经营效率 无形资产 437 387 337 287 总资产周转率 0.08 0.16 0.23 0.23 非流动资产合计 51,444 50,035 48,625 47,216 每股指标（元） 资产合计 67,775 68,646 75,581 83,346 每股收益 -1.26 0.32 2.47 3.01 短期借款 750 750 750 750 每股净资产 15.92 16.24 18.72 21.72 应付账款及票据 1,134 1,164 1,254 1,198 每股经营现金流 -0.05 1.25 2.97 3.96 其他流动负债 6,945 6,642 6,986 6,982 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 8,829 8,555 8,990 8,930 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE -29.44 114.35 14.99 12.33 其他长期负债 18,243 18,243 18,243 18,243 PB 3.63 2.28 1.98 1.71 非流动负债合计 18,243 18,243 18,243 18,243 负债合计 27,072 26,798 27,233 27,173 股本 2,488 2,488 2,488 2,488 少数股东权益 1,096 1,434 1,774 2,112 股东权益合计 40,703 41,849 48,348 56,174 负债和股东权益合计 67,775 68,646 75,581 83,346 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 游道柱：华西证券研究所交运行业首席分析师。12年实业、卖方和买方的复合经历（6年实业、4年卖方、2年买方），曾就职于申万宏源证券研究所，所在团队曾获新财富、水晶球等奖项。具备消费互联网、食品饮料、家电、免税等多个行业的研究体会，擅长从底层商业逻辑出发、以及跨行业比较的视角去推演行业和公司未来的发展趋势。目前重点覆盖快递、航空、机场、免税、化工物流、供应链等。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。