季报点评：智能电控业务持续快速发展，规模效应凸显

分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com021-50586775 研究助理：余典 登记编码：S0730122030006 yudian@ccnew.com021-50586328 智能电控业务持续快速发展，规模效应凸 显 ——伯特利(603596)季报点评 市场数据(2023-10-31) 收盘价(元)75.75 投资要点： 发布日期：2023年11月01日 证券研究报告-季报点评 买入(维持) 一年内最高/最低(元)102.30/59.67 沪深300指数3,572.51 市净率(倍)6.83 流通市值(亿元)327.25 基础数据(2023-09-30) 每股净资产(元)11.10 每股经营现金流(元)1.31 毛利率(%)22.14 净资产收益率_摊薄(%)12.63 资产负债率(%)46.53 总股本/流通股(万股)43,366.75/43,200.90B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 18% 11% 4% -3% -10% -17% -24%2022.11 2023.03 2023.07 2023.10 伯特利沪深300 -31% 资料来源：Wind,中原证券 相关报告 《伯特利(603596)中报点评：智能底盘系统布局加速,产能持续扩充》2023-09-07 《伯特利(603596)公司点评报告：业绩持续增长，项目定点不断》2023-05-05 《伯特利(603596)公司点评报告：业绩持续增长，智能电控业务发展迅速》2023-03-29 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 事件：公司发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司累计实现营业收入51.05亿元，同比+38.58%；实现归母净利润5.95亿元，同 比+24.42%；实现扣非归母净利润5.42亿元，同比+35.74%。2023Q3 单季度公司实现营收20.11亿元，同比+28.05%，实现归母净利润2.39 亿元，同比+21.10%；实现扣非归母净利润2.16亿元，同比+16.98%。 智能电控业务持续快速发展，规模效应带动净利率环比提升。公司前三季度毛利率为22.33%，同比+0.34pct；2023Q3单季度毛利率为22.61%，同环比分别+0.83pct/-0.14pct。公司持续优化费用管控水平，2023Q3公司期间费用率为8.6%，同环比分别+0.4pct/-0.8pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.1%/2.2%/-0.3%/5.7%，环比分别+0.0pct/-0.9pct/+0.7pct/-0.6pct。2023Q3公司归母净利率为11.9%，同环比分别-0.7pct/+0.5pct，公司营收规模扩大，有效摊薄研发成本及各项资本开支带动净利率环比提升。 产品研发不断加码，在手订单充沛。2023年前三季度公司主营业务收入为49.28亿元，同比+37.91%，其中智能电控产品发展迅速，销量252.3万套，同比+75.49%，还将快速发展。公司线控制动系统首次获得某国际著名汽车整车厂定点，定点平台项目生命周期6年，总计约44万台。轻量化制动零部件销量607.6万件，同比+14.40%，墨西哥一期轻量化零部件项目于今年9月投产，年产能400万件，二期项目预计2024年底投入生产。传统业务稳健增长，盘式制动器销量199.8万套，同比+28.28%。转向业务持续放量，机械转向产品销量171.8万套。公司持续增加研发费用投入，新产品、新技术研发迭代不断，2023年前三季度公司在研项目总数385项；在手订单充足，新增定点182项，新增量产198项，其中分别新增盘式制动器/轻量化产品/电子驻车制动系统/电子稳定系统/线控制动系统/电动助力转向系统/高级驾驶辅助系统/机械转向器/机械转向管柱量产项目71/30/25/6/17/9/8/5/3项。 11979 智能底盘系统布局加速，产品线持续丰富。公司已经布局了机械制动产品、机械转向产品、电控产品、智能驾驶产品和轻量化零部件等产品矩阵。2022年上半年收购万达转向又拓宽至转向领域，公司还将推进电控转向产品的研发，DP-EPS、R-EPS研发顺利进行，并逐步实现向线控转向系统的轻进量阶化。零部件产品品类加快底 盘轻量化全覆盖，产品延展至副车架、铸铝卡钳、轮房等。智能驾驶领域也在行泊一体化域控制器、高精地图、智能算法等方面展开 研发。 维持公司“买入”投资评级。预计公司2023-2025年全面摊薄EPS分别为2.28元/股、2.96元/股，3.80元/股，按照10月31日75.75元/股收盘价计算，对应PE分别为33.30倍，25.56倍，19.92倍。公司智能底盘产品全域布局，当前线控制动产品处于快速发展期，线控转向系统借助于公司当前线控制动产品经验有望快速实现量产，公司轻量化产品全球产能布局加速，维持公司“买入”投资评级。 风险提示：汽车电控制动、轻量化产品配套低于预期、新项目推进不及预期、原材料价格上涨导致公司经营压力增加 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,492 5,539 7,755 10,081 12,702 增长比率（%） 14.81 58.61 40.00 30.00 26.00 净利润（百万元） 505 699 987 1,285 1,649 增长比率（%） 9.33 38.49 41.20 30.24 28.34 每股收益(元) 1.16 1.61 2.28 2.96 3.80 市盈率(倍) 65.11 47.02 33.30 25.56 19.92 资料来源：中原证券，聚源数据 图1：公司营业收入及同比增速图2：公司归母净利润及同比增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券,Wind 图3：公司单季度毛利率及净利率图4：公司单季度各项费用率 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券,Wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,957 6,485 7,408 9,349 11,344 营业收入 3,492 5,539 7,755 10,081 12,702 现金 2,076 2,287 2,442 2,781 3,390 营业成本 2,648 4,296 6,010 7,813 9,806 应收票据及应收账款 1,115 1,939 2,263 3,185 3,690 营业税金及附加 24 30 53 66 86 其他应收款 13 14 16 23 26 营业费用 28 59 83 107 133 预付账款 17 56 60 78 98 管理费用 82 127 182 235 297 存货 425 899 1,271 1,550 1,991 研发费用 239 378 527 691 864 其他流动资产 1,311 1,290 1,356 1,730 2,148 财务费用 -12 -40 -49 -53 -63 非流动资产 1,295 2,160 2,788 3,254 3,652 资产减值损失 9 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 95 97 132 181 224 固定资产 858 1,415 1,857 2,248 2,585 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 69 136 161 168 175 投资净收益 -3 7 6 8 10 其他非流动资产 368 609 770 837 892 资产处置收益 0 -2 0 1 1 资产总计 6,252 8,644 10,196 12,602 14,996 营业利润 575 748 1,066 1,394 1,793 流动负债 1,773 3,051 3,731 5,038 5,982 营业外收入 2 16 17 17 17 短期借款 130 0 0 0 0 营业外支出 0 1 1 1 1 应付票据及应付账款 1,348 2,772 3,372 4,572 5,398 利润总额 576 763 1,082 1,410 1,809 其他流动负债 295 278 360 466 584 所得税 49 62 88 114 147 非流动负债 983 1,027 969 851 733 净利润 527 701 995 1,295 1,662 长期借款 0 0 60 40 20 少数股东损益 23 2 8 10 13 其他非流动负债 983 1,027 909 811 713 归属母公司净利润 505 699 987 1,285 1,649 负债合计 2,756 4,078 4,701 5,889 6,715 EBITDA 681 866 1,356 1,723 2,178 少数股东权益 0 356 364 374 388 EPS（元） 1.24 1.71 2.28 2.96 3.80 股本 408 412 412 412 412 资本公积 808 942 942 942 942 主要财务比率 留存收益 2,079 2,726 3,648 4,855 6,409 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益3,496 4,211 5,132 6,339 7,893成长能力 负债和股东权益 6,252 8,644 10,196 12,602 14,996 营业收入（%） 14.81 58.61 40.00 30.00 26.00 营业利润（%） 1.76 30.21 42.54 30.69 28.66 归属母公司净利润（%） 9.33 38.49 41.20 30.24 28.34 获利能力毛利率（%） 24.19 22.44 22.50 22.50 22.80 现金流量表（百万元） 净利率（%） 14.45 12.61 12.72 12.75 12.98 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.43 16.59 19.23 20.27 20.89 经营活动现金流 433 785 889 1,328 1,612 ROIC（%） 11.76 12.33 15.81 17.49 18.67 净利润 527 701 995 1,295 1,662 偿债能力 折旧摊销 116 163 305 351 419 资产负债率（%） 44.09 47.17 46.10 46.73 44.78 财务费用 -20 -23 0 0 0 净负债比率（%） 78.85 89.30 85.53 87.73 81.10 投资损失 3 -7 -6 -8 -10 流动比率 2.80 2.13 1.99 1.86 1.90 营运资金变动 -183 -120 -409 -314 -463 速动比率 2.52 1.79 1.60 1.51 1.52 其他经营现金流 -10 71 4 4 4 营运能力 投资活动现金流 -890 -342 -611 -793 -790 总资产周转率 0.64 0.74 0.82 0.88 0.92 资本支出 -282 -605 -939 -801 -801 应收账款周转率 3.45 3.78 3.67 3.67 3.67 长期投资 -644 170 322 0 0 应付账款周转率 3.37 3.79 3.64 3.67 3.67 其他投资现金流36 93 6 8 10每股指标（元） 筹资活动现金流 1,076 -294 -123 -196 -213 每股收益（最新摊薄） 1.16 1.61 2.28 2.96 3.80 短期借款 122 -130 0