中收保持韧性，资产质量稳定

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-10-27 收盘价(元) 4.79 流通股本(亿股) 869.79 每股净资产(元) 7.80 总股本(亿股) 991.61  最近12月市场表现 事件：10月27日，邮储银行披露2023年三季报：2023年1-9月，公司实现营收2601.22亿元，同比增长1.2%，实现归母净利润756.55亿元，同比增长2.5%。年化加权平均ROE为12.90%，同比下降1pct。 邮储银行 沪深300 53% 42% 31% 21% 10% -1% 业绩增速有所下滑。前三季度营收同比增长1.2%，23H1同比增长2.0%归母净利润同比增长2.4%，23H1同比增长5.2%。业务拆分来看，净利息收入和净手续费及佣金收入持续贡献营收，前三季度分别同比增长3.1%、0.3%。净其他非息收入拖累营收，前三季度同比下降11.8%业绩增长主要归因于规模扩张和拨备反哺，而净息差收窄、其他非息收入下滑和成本费用上升继续拖累业绩。 分析师夏昌盛 SAC证书编号：S0160522100002 xiacs@ctsec.com 分析师刘斐然 SAC证书编号：S0160522120003 liufr@ctsec.com 联系人曹旭冉 caoxr@ctsec.com 相关报告 1.《息差韧性较强，资产质量向好》 2023-08-31 2.《基本面稳中向好，财富管理稳步推进》2023-04-29 3.《业绩表现稳中有进，定增保障未来业绩》2023-03-31 信贷投放保持景气，净息差韧性较强。前三季度净利息收入同比增长3.1%，较23H1提升0.8pct。信贷投放方面，9月末贷款总额同比增长12.1%，去年同期为12.3%，整体保持景气。具体来看，23Q3新增贷款1978亿元，同比多增370亿元。其中，23Q3对公贷款新增852亿元，同比多增119亿元，基建、绿色、制造业和科技创新等领域持续拉动信贷增长；23Q3零售贷款新增940亿元，同比多增285亿元，主要由个人小额贷款拉动。净息差方面，前三季度净息差为2.05%，较23H1下滑3bp，预计为负债端成本管控得当支撑净息差保持韧性。前三季度公司计息负债成本率为1.57%，较23H1持平，公司在把握存款成本下行的市场走势下，强化结构优化，9月末存款占负债比重较6月末提升0.24pct至93.70%。 中收保持韧性，其他非息收缩。净手续费及佣金收入增长放缓但仍具韧性，前三季度同比增长0.3%，23H1同比增长1.8%。剔除去年同期理财净值型产品转型一次性因素影响，前三季度中收同比增长16.1%，公司财富管理转型升级成效显著。净其他非息收入有所收缩，前三季度同比下降11.8%，23H1则同比增长0.02%，主要受公允价值变动损益和汇兑损益拖累，23Q3分别同比减少38.26亿元、14.51亿元。 资产质量保持稳定。9月末不良率环比持平为0.81%，资产质量保持稳定。年化不良生成率环比上升4bp至0.82%，新生成不良压力有所上升。，关注率环比持平为0.62%，逾期率环比下降4bp至0.92%，潜在不良压力较小。9月末拨备覆盖率环比下降17.37pct至363.91%，预计主要为拨备反哺利润所致，但整体仍处于同业前列。 投资建议：零售大行持续发力，业绩增长有韧性。公司坚守零售银行战略地位，凭借网点布局广泛的资源禀赋持续挖掘信贷需求，信贷增长有保障。同时公司积极推进财富管理转型升级，中收增长保持同业前列。我们预计公司2023-24年归母净利润同比增长6.2%、8.1%，对 请阅读最后一页的重要声明！ 应2023-24年PB估值0.59倍、0.53倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，政策力度不及预期，地产风险化解不足，银行资产质量恶化 盈利预测： 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 318,633 334,856 337,931 359,175 391,308 收入增长率(%) 11.4 5.1 0.9 6.3 8.9 归母净利润(百万元) 76,170 85,224 90,527 97,879 111,623 净利润增长率(%) 18.6 11.9 6.2 8.1 14.0 EPS(元/股) 0.82 0.92 0.98 1.06 1.21 PE 5.81 5.19 4.89 4.52 3.96 ROE(%) 12.91 12.91 12.66 14.17 14.57 PB 0.70 0.65 0.59 0.53 0.48 数据来源：wind数据，财通证券研究所 图1.营收和归母净利润同比增速图2.累计业绩同比增速VS.行业平均 30% 20% 10% 0% 30% 营业收入归母净利润 商业银行 邮储银行 大型商业银行 20% 10% 0% -10% -10% 20-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09 -20% 20-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09 数据来源：wind数据，财通证券研究所数据来源：wind数据，财通证券研究所 图3.ROE和ROA图4.净息差（最新口径）VS.行业平均 商业银行 邮储银行 大型商业银行 累计年化加权ROE 20% 18% 累计年化ROA（右） 1.0% 0.8% 3.0% 2.7% 16% 14% 12% 10% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% 20-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09 2.4% 2.1% 1.8% 1.5% 20-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09 数据来源：wind数据，财通证券研究所数据来源：wind数据，财通证券研究所 图5.不良率VS.行业平均图6.拨备覆盖率VS.行业平均 商业银行 邮储银行 大型商业银行 商业银行大型商业银行 邮储银行 3% 2% 1% 0% 20-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 20-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09 数据来源：wind数据，财通证券研究所数据来源：wind数据，财通证券研究所 利率指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净息差 2.25% 2.05% 1.87% 1.81% 1.80% 生息资产收益率 3.77% 3.56% 3.45% 3.40% 3.41% 贷款及垫款 4.72% 4.53% 4.35% 4.25% 4.25% 债券投资 3.09% 2.76% 2.70% 2.70% 2.70% 存放央行 1.64% 1.63% 1.63% 1.63% 1.63% 同业资产 2.99% 2.61% 2.61% 2.61% 2.61% 计息负债成本率 1.64% 1.62% 1.68% 1.68% 1.69% 存款 1.61% 1.60% 1.65% 1.65% 1.65% 同业负债 2.10% 1.62% 2.10% 2.10% 2.10% 应付债券 3.71% 3.80% 3.80% 3.80% 3.80% 利息收入(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E 资产负债结构2021A2022A2023E2024E2025E 贷款/生息资产 51.3% 51.2% 51.7% 52.4% 53.0% 债券投资/生息资产 34.6% 35.2% 34.0% 33.0% 32.1% 存放央行/生息资产 9.1% 8.6% 9.1% 9.2% 9.2% 同业/生息资产 5.1% 4.9% 5.2% 5.4% 5.7% 其他资产/总资产 1.8% 1.6% 2.6% 3.5% 4.0% 存款/计息负债 97.2% 96.9% 96.6% 96.2% 95.7% 同业负债/计息负债 2.1% 2.3% 2.5% 2.7% 3.0% 发行债券/计息负债 0.7% 0.8% 0.9% 1.1% 1.3% 营业收入结构2021A2022A2023E2024E2025E净利息收入 84.5% 81.7% 81.9% 81.3% 81.1% 净手续费收入 6.9% 8.5% 8.8% 9.1% 9.2% 净其他非息收入 8.6% 9.8% 9.2% 9.6% 9.6% 利息收入结构2021A2022A2023E2024E2025E贷款 63.6% 65.2% 64.9% 65.0% 65.6% 债券投资 28.3% 27.1% 27.1% 26.5% 25.7% 存放央行款项 4.2% 4.0% 4.2% 4.4% 4.4% 同业资产 3.9% 3.7% 3.8% 4.1% 4.3% 利息支出结构2021A2022A2023E2024E2025E存款 96.2% 96.0% 95.1% 94.5% 93.8% 同业负债 0.0% 0.0% 3.0% 3.3% 3.6% 发行债券 2.4% 2.2% 1.9% 2.2% 2.6% 资产质量2021A2022A2023E2024E2025E不良贷款率 0.82% 0.84% 0.85% 0.84% 0.84% 拨备覆盖率 418% 383% 372% 366% 362% 拨贷比 3.42% 3.23% 3.15% 3.09% 3.04% 不良贷款净生成率 0.29% 0.39% 0.35% 0.33% 0.32% 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利息收入 269,382 273,593 276,888 292,027 317,446 利息收入 451,567 474,240 509,717 550,783 602,801 利息支出 (182,185) (200,647) (232,829) (258,756) (285,355) 净手续费收入 22,007 28,434 29,856 32,841 36,125 净其他非息收入 27,244 32,829 31,188 34,306 37,737 营业收入 318,633 334,856 337,931 359,175 391,308 税金及附加 (2,468) (2,620) (2,886) (3,127) (3,454) 业务及管理费 (188,102) (205,705) (202,759) (213,709) (226,959) 营业外净收入 49 180 198 218 240 拨备前利润 128,112 126,711 132,484 142,557 161,135 资产减值损失 (46,658) (35,347) (38,035) (40,434) (44,680) 税前利润 81,454 91,364 94,449 102,123 116,455 所得税 (4,922) (6,009) (3,778) (4,085) (4,658) 税后利润 76,532 85,355 90,671 98,038 111,797 少数股东净利润 362 131 144 159 174 归母净利润 76,170 85,224 90,527 97,879 111,623 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E贷款总额 6,454,099 7,210,433 8,003,581 8,843,957 9,772,572 贷款减值准备 (220,543) (232,723) (252,506) (273,271) (297,071) 贷款净额 6,237,199 6,977,710 7,751,075 8,570,686 9,475,501 债券投资 4,348,620 4,958,899 5,25