盈利能力增强，新能源电装业务持续放量

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 138365 2023年10月31日 盈利能力增强，新能源电装业务持续放量 兴瑞科技(002937) 评级： 增持 股票代码： 002937 上次评级： 首次覆盖 52周最高价/最低价： 30.35/18.86 目标价格： 总市值(亿) 62.68 最新收盘价： 21.05 自由流通市值(亿) 61.16 自由流通股数(百万) 290.56 公司公告 2023年10月27日，公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入14.87亿元，同比增长17.51%；归母净利润1.9亿元，同比增长32.24%；扣非后归母净利润1.88亿元，同比增长25.62%。 ►收入与利润持续增长，盈利能力持续增强 Q3单季度实现营收5.19亿元（同比+1.81%，环比+6.4%），归母净利润7424万元（同比+11.89%，环比 +16%），扣非后归母净利润7320万元（同比+5.64%，环比+16%），考虑到去年Q3基数中有汇兑因素扰动，剔除影响后，今年三季度的增速水平更高。单季度毛利率为28.22%，环比提升2.87个百分点；净利率达14.27%，环比提升1.2个百分点。公司收入与利润持续增长，盈利能力持续增强，主要由于1）公司新能源车领域客户持续取得突破，电装产品由单一化向平台化拓展；2）根据兴瑞转债跟踪评级报告信息,智能终端市场回暖，模组化拓展提升产品价值量，销售均价上涨；3）根据公司可转债说明书信息，在内部精细化、数字化管理流程下，公司生产效率与产品质量持续提升，费用管控能力提升。 ►新能源车电装业务持续放量，由产品单一化走向平台化 公司汽车电子业务在过去与松下等大客户合作共研的基础上，通过持续投入研发费用与获取客户反馈，在电装业务上实现了从零组件到模组的研发，实现了新能源车BDU镶嵌件从0-1量产交付能力的突破，产品从单一化走向平台化与多品类化。根据公开投资者关系纪要，公司合作客户也从海外的松下，到博世、海拉、尼得科等；国内客户方面，公司也在近两年加快定点布局，获得了中车时代及国内电装头部企业项目定点。23年上半年，公司在汽车电子业务上实现销售收入4.53亿元，收入占比46.83%，同比增长80.04%，其中新能源汽车业务同比增速达150%以上，Q3汽车电子业务营收占比持续提升，汽车电子业务已成为公司核心业务增长点。展望未来，在电车高压化趋势与电驱系统集成化趋势下，集成模块化的零部件可以减少整体产线工艺环节，降低生产与材料成本。当前主机厂降本增效需求强烈，集成化渗透率进一步提高，我们认为公司持续扩张的电池镶嵌件、电控镶嵌件、电机镶嵌件品类有望从中受益。 ►智能终端市场逐步回暖，产品模组化提高价值量 在智能终端领域，公司产品主要应用于智能机顶盒、网通网关、智能安防、智能电表等品类。23年上半年，公司智能终端业务实现收入2.97亿元，收入占比30.67%，同比减少6.74%。上半年智能终端业务收入略降，但近期智能终端市场已逐渐回暖，在手订单饱满，单季度业务环比有所增长。长期来看，公司在智能终端领域，横向产品领域不断拓宽，已覆盖智能机顶盒、网通网关、智能安防、智能电表等产品，后续或拓展智能汽车领域终端产品；纵向挖掘产品深度，布局高价值的模组产品，我们认为未来有望实现稳健增长。 ►国内外产能扩张，满足丰富在手订单需求 为满足海外客户新增车型与国内新增客户需求，公司加快扩张国内外产能。截至目前，公司东莞新工厂已顺利生产；慈溪新能源汽车零部件产业基地已于23年4月9号完成封顶，同步启动智能工厂的设计， 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 有望在原产能规划的基础上再增加40%-50%的产能空间，该项目预计于2024年上半年投产。根据公开投资者关系纪要与转债评级报告信息，公司海外工厂包括越南、印尼两地，未来战略聚焦智能终端和新能源汽车电装领域，在智能终端领域，公司将顺应产业链转移与整合趋势及境外的产能规划；在新能源车领域，产能基地也将加快投产。 投资建议 公司作为国内优质精密制造供应商，汽车电子核心技术工艺优势突出。我们预计2023-2025年公司营收为21.58/27.14/33.23亿元，归母净利润为2.69/3.54/4.39亿元，EPS为0.91/1.19/1.47元，2023年10月31日收盘价21.05元，对应PE为23/18/14倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示 海外工厂管理风险、市场竞争加剧的风险、汇率波动的风险 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,252 1,767 2,158 2,714 3,323 YoY（%） 20.3% 41.2% 22.1% 25.8% 22.4% 归母净利润(百万元) 113 219 269 354 439 YoY（%） -10.9% 93.0% 23.1% 31.5% 23.8% 毛利率（%） 24.3% 26.4% 26.9% 26.8% 26.9% 每股收益（元） 0.38 0.74 0.91 1.19 1.47 ROE 10.7% 17.4% 17.3% 18.5% 18.7% 市盈率 55.39 28.45 23.26 17.69 14.29 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所预测 分析师：胡杨分析师：傅欣璐 邮箱：huyang@hx168.com.cn邮箱：fuxl@hx168.com.cnSACNO：S1120523070004SACNO：S1120523080003 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,767 2,158 2,714 3,323 净利润 218 269 354 439 YoY(%) 41.2% 22.1% 25.8% 22.4% 折旧和摊销 63 29 24 24 营业成本 1,301 1,576 1,986 2,430 营运资金变动 -8 -56 -79 -57 营业税金及附加 9 12 15 18 经营活动现金流 262 241 298 402 销售费用 41 50 63 77 资本开支 -219 -90 -49 -49 管理费用 125 151 182 219 投资 -65 -5 1 -9 财务费用 -32 0 -7 -9 投资活动现金流 -283 -108 -42 -49 研发费用 70 84 103 126 股权募资 5 5 0 0 资产减值损失 -6 -2 -2 -2 债务募资 80 0 0 0 投资收益 0 4 7 8 筹资活动现金流 23 22 -4 -4 营业利润 240 293 383 474 现金净流量 19 162 252 348 营业外收支 -5 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 235 292 383 474 成长能力 所得税 17 23 29 36 营业收入增长率 41.2% 22.1% 25.8% 22.4% 净利润 218 269 354 439 净利润增长率 93.0% 23.1% 31.5% 23.8% 归属于母公司净利润 219 269 354 439 盈利能力 YoY(%) 93.0% 23.1% 31.5% 23.8% 毛利率 26.4% 26.9% 26.8% 26.9% 每股收益 0.74 0.91 1.19 1.47 净利润率 12.4% 12.5% 13.1% 13.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 11.5% 11.8% 12.6% 12.8% 货币资金 417 578 830 1,179 净资产收益率ROE 17.4% 17.3% 18.5% 18.7% 预付款项 0 2 3 3 偿债能力 存货 252 245 328 413 流动比率 2.09 2.31 2.43 2.58 其他流动资产 524 660 829 990 速动比率 1.64 1.92 2.02 2.16 流动资产合计 1,192 1,486 1,990 2,584 现金比率 0.73 0.90 1.01 1.18 长期股权投资 39 39 39 39 资产负债率 34.1% 31.7% 32.0% 31.5% 固定资产 418 535 575 603 经营效率 无形资产 101 101 101 101 总资产周转率 1.06 1.03 1.07 1.07 非流动资产合计 713 793 819 845 每股指标（元） 资产合计 1,905 2,279 2,809 3,430 每股收益 0.74 0.91 1.19 1.47 短期借款 30 30 30 30 每股净资产 4.22 5.23 6.42 7.90 应付账款及票据 416 469 601 745 每股经营现金流 0.88 0.81 1.00 1.35 其他流动负债 124 143 187 225 每股股利 0.20 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 570 642 818 1,000 估值分析 长期借款 50 50 50 50 PE 28.45 23.26 17.69 14.29 其他长期负债 30 29 29 29 PB 5.37 4.02 3.28 2.67 非流动负债合计 80 79 79 79 负债合计 650 722 898 1,079 股本 298 298 298 298 少数股东权益 -1 -1 -1 -1 股东权益合计 1,255 1,557 1,912 2,350 负债和股东权益合计 1,905 2,279 2,809 3,430 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签