利润端短期受汇兑影响，新项目、新产品投产在即

恒立液压（601100） 证券研究报告·公司点评报告·工程机械 2023年三季报点评：利润端短期受汇兑影响 新项目、新产品投产在即 买入（维持） 2023年10月31日 证券分析师周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 8,197 8,861 11,233 14,500 同比 -12% 8% 27% 29% 归属母公司净利润（百万元） 2,343 2,387 2,732 3,930 同比 -13% 2% 14% 44% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.75 1.78 2.04 2.93 P/E（现价&最新股本摊薄） 33.79 33.17 28.97 20.14 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师罗悦 执业证书：S0600522090004 luoyue@dwzq.com.cn 研究助理韦译捷 执业证书：S0600122080061 weiyj@dwzq.com.cn 关键词：#新产品、新技术、新客户#产能扩张 股价走势 恒立液压沪深300 事件：公司披露2023年三季报。投资要点 Q3营收相对行业具备阿尔法，利润增速短期受汇兑影响 2023年前三季度公司实现营收63亿元，同比+7%，归母净利润17.5亿元，同比+0.3%。单Q3公司实现营收19亿元，同比-7%，归母净利润4.8亿元，同比-31%。我们判断公司Q3营收增速下滑，主要系挖机行业景气磨底，零部件需求下降。2023年前三季度挖机行业销量同比下滑26%，公司凭借份额提升和多元化，相对行业仍具备明显阿尔法。利润增速弱于营收，主要系去年同期汇兑收益较高，去年三季度公司汇兑收益1.7亿，今年同期仅0.2亿，若扣除汇兑损益影响，公司单三季度利润同比增长15%。 毛利率总体维持稳定，市场拓展、人员储备加强下费用率略有提升 32% 29% 26% 23% 20% 17% 14% 11% 8% 5% 2% -1% 2022/10/312023/3/12023/6/302023/10/29 市场数据 收盘价(元)59.04 一年最低/最高价53.56/73.36 市净率(倍)5.81 2023年前三季度公司销售毛利率为40.2%，同比下降0.1pct，销售净利率为 27.7%，同比下降1.9pct，盈利水平总体维持稳定。费用端，2023年前三季度 流通A股市值(百 万元) 79,162.07 公司期间费用率为9.0%，同比上升1.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.88%/4.16%/7.96%/-5.02%，同比变动0.6/1.1/-0.5/0.6pct。公司坚持多元化、全球化战略，市场拓展和人员储备持续增强，销售、管理费用率略有提升。 四大在建项目产能待释放，公司成长前景可期 公司为国内稀缺的液压件龙头，技术积累深厚。随多元化、国际化战略推进，四大在建项目产能释放，业绩有望持续增长：（1）墨西哥项目：预计2023Q4投产，达产产值17亿元，工程机械液压件海外份额有望提升，平滑内销周期波动。（2）超大重型油缸项目：预计2023Q4投产，达产产值2亿元。（3）通用液压泵技改项目：预计2023Q4投产，达产产值5亿元。（4）线性驱动器项目：预计2024年Q2投产，达产产值21亿元。滚珠丝杆应用领域广泛，根据我们测算，2021年国内丝杆+导轨市场规模约128亿元，技术壁垒高，国产化率仅25%。由于丝杆导轨为机床、机器人自动化、汽车等核心零部件，国产化需求将持续提升。公司随产能释放持续受益。此外，2023年10月30日，公司发布公告制定未来三年（2024-2026年）融资计划，拟通过债权方式融资，总额度不超过20亿元，该额度内董事会将不再对单笔融资另行审议，将提高融资工作效率，为中期业务扩张打下资金基础。 盈利预测与投资评级：出于谨慎性考虑，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测至23.9（原值27.4）/27.3（原值31.6）/39.3（原值41.0）亿元，当前市值对应PE为33/29/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险、原材料价格波动风险、地缘政治冲突等 总市值(百万元)79,162.07 基础数据 每股净资产(元,LF)10.16 资产负债率(%,LF)22.85 总股本(百万股)1,340.82 流通A股(百万股)1,340.82 相关研究 《恒立液压(601100)：2023年中报点评：业绩符合预期，多元化 +国际化战略卓有成效》 2023-08-31 《恒立液压(601100)：2022年报&2023年一季报点评：非挖板块表现亮眼，蓄力打造新一轮增长曲线》 2023-04-25 1/4 图1：2023年前三季度营业总收入63.44亿元，同比增长7.2% 图2：2023年前三季度归母净利润17.54亿元，同比增长0.2% 100 80 60 40 20 0 60%30 50% 40%20 30% 20% 10%10 0% -10%0 -20% 150% 100% 50% 0% -50% 营业总收入（亿元）yoy% 归属母公司股东净利润（亿元）yoy% 数据来源：Wind、东吴证券研究所数据来源：Wind、东吴证券研究所 图3：2023年前三季度公司销售毛利率、销售净利率分别为40.2%、27.7%，同比分别变动-0.1pct、-1.9pct 图4：2023年前三季度公司期间费用率为9.0%，同比上升1.8pct 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率(%) 净利率(%) 15% 10% 5% 0% -5% -10%销售费用率(%) 管理费用率（含研发费用）(%) 财务费用率(%) 数据来源：Wind、东吴证券研究所数据来源：Wind、东吴证券研究所 图5：2023H1公司国内/外销售收入同比增长9%/43% 中国大陆销售收入同比（%）国外销售收入同比（%） 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 数据来源：Wind、东吴证券研究所 2/4 东吴证券研究所 东吴证券研究所 恒立液压三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 12,327 16,572 19,613 24,099 营业总收入 8,197 8,861 11,233 14,500 货币资金及交易性金融资产 7,357 11,966 13,723 17,299 营业成本(含金融类) 4,873 5,304 6,482 8,064 经营性应收款项 3,123 2,761 3,975 4,414 税金及附加 71 77 98 127 存货 1,766 1,770 1,831 2,291 销售费用 124 177 225 261 合同资产 9 9 11 15 管理费用 275 399 449 508 其他流动资产 72 66 73 80 研发费用 650 709 899 1,160 非流动资产 3,874 3,694 3,484 3,247 财务费用 (332) (399) 112 116 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 105 103 130 168 固定资产及使用权资产 2,843 2,858 2,745 2,557 投资净收益 14 11 14 18 在建工程 390 195 98 49 公允价值变动 7 0 0 0 无形资产 436 436 436 436 减值损失 (45) 0 0 0 商誉 1 1 1 1 资产处置收益 0 0 (1) (1) 长期待摊费用 18 18 18 18 营业利润 2,618 2,707 3,111 4,450 其他非流动资产 186 186 186 186 营业外净收支 11 13 20 27 资产总计 16,201 20,266 23,097 27,346 利润总额 2,629 2,719 3,131 4,478 流动负债 3,144 2,827 2,918 3,226 减:所得税 280 326 391 537 短期借款及一年内到期的非流动负债 329 329 329 329 净利润 2,349 2,393 2,740 3,940 经营性应付款项 1,339 1,347 1,214 1,301 减:少数股东损益 6 6 7 10 合同负债 366 265 324 323 归属母公司净利润 2,343 2,387 2,732 3,930 其他流动负债 1,109 886 1,051 1,273 非流动负债 379 379 379 379 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.75 1.78 2.04 2.93 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 2,300 2,297 3,210 4,549 租赁负债 5 5 5 5 EBITDA 2,696 2,777 3,720 5,086 其他非流动负债 375 375 375 375 负债合计 3,523 3,206 3,297 3,605 毛利率(%) 40.55 40.14 42.29 44.38 归属母公司股东权益 12,630 17,006 19,739 23,669 归母净利率(%) 28.58 26.94 24.33 27.10 少数股东权益 48 54 61 72 所有者权益合计 12,678 17,061 19,800 23,740 收入增长率(%) (11.95) 8.10 26.77 29.09 负债和股东权益 16,201 20,266 23,097 27,346 归母净利润增长率(%) (13.03) 1.88 14.48 43.82 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 2,064 2,922 2,048 3,857 每股净资产(元) 9.68 12.68 14.72 17.65 投资活动现金流 (80) (276) (266) (255) 最新发行在外股份（百万股 1,341 1,341 1,341 1,341 筹资活动现金流 949 1,964 (25) (25) ROIC(%) 17.95 13.30 14.97 18.11 现金净增加额 3,260 4,610 1,756 3,577 ROE-摊薄(%) 18.55 14.03 13.84 16.60 折旧和摊销 397 480 510 538 资产负债率(%) 21.75 15.82 14.27 13.18 资本开支 (795) (288) (281) (273) P/E（现价&最新股本摊薄） 33.79 33.17 28.97 20.14 营运资本变动 (469) 47 (1,194) (601) P/B（现价） 6.10 4.65 4.01 3.34 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 3/4 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果