煤价下行修复业绩，华电新能分拆上市高增长可期

煤价下行修复业绩，华电新能分拆上市高增长可期 --华电国际2023年三季报点评 核心观点： 事件： 公司发布2023年三季报，前三季度实现营收907.25亿元，同比增长13.90%；实现归母净利44.99亿元，同比增长92.49%。23Q3单季度实现营收312.75亿元，同比增长3.89%；实现归母净利润19.17亿元，同比增长181.43%。 煤价下行推动盈利持续改善，财报质量提升。 今年以来，煤价持续下行，推动公司业绩大幅改善的同时，公司盈利能力得到大幅提升：前三季度公司毛利率、净利率分别为6.92%、5.42%，同比+4.58pct、 +2.79pct，期间费用率4.13%，同比-0.86pct，ROE(加权)为9.83%，同比+5.66pct。，公司负债率有所改善、经营现金流也得到大幅提升：前三季度，公司资产负债率61.76%，同比-4.60pct；前三季度公司经现净额115.49亿元，同比增加 22.53%，净利润现金含量高达256.74%。 入炉煤价下降超10%，发售电量小幅增长。 成本端煤价下行是公司业绩大幅改善的主要原因。长协煤方面，价格较低的长协煤（上限770元/吨）占比提升（我们判断由去年的60%左右提升到80%左右）推动公司整体入炉煤价的下降；市场煤方面，今年以来煤价持续下跌，秦皇岛5500大卡动力煤平仓价从2022年高点的1600元/吨下跌至低点的760元/吨左右，我们测算2023三季度，同比下跌幅度在400元/吨左右，目前价格975元/吨，同比仍然有较大幅度的下跌。公司前8个月入炉标煤单价约为人民币1058.68元/吨，同比下降约10.14%，我们判断入炉煤价仍有下降空间，从而推动公司盈利能力持续提升。 2023年前三季度公司发电量、上网电量分别为1727.13、1617.96亿千瓦时，同比增长3.33%、3.28%；公司平均上网电价0.518元/千瓦时，随着经济回暖需求改善，公司发电量有望稳健增长。 华电集团十四五装机目标75GW,华电新能分拆上市在即高成长可期。 华电新能是华电集团新能源业务唯一整合上市平台。根据2023年3月3日华电新能招股说明书，截至2022年上半年末，华电新能控股装机27.95GW（其中风电20.67GW，太阳能7.28GW）。华电新能拟建装机15.17GW，项目兼具资源禀赋好、消纳能力好、电价承受能力强的优势。2021年以及2022年上半年，华电新能归母净利润分别为72.30亿元以及49.87亿元。华电集团2021年已提出,“十四五”期间力争新增新能源装机75GW，华电新能装机及盈利水平仍有较大增长空间，从而有望为公司带来高成长性投资收益。 估值分析与评级说明： 预计公司2023-2025年归母净利润分别为53.36亿元、68.67亿元、75.48亿元，对应PE分别为9.1倍、7.1倍、6.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 煤价超预期上涨的风险；电价下调的风险；新能源开发不及预期的风险等。 华电国际(600027) 推荐(维持) 分析师 陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070002 市场数据2023-10-30 股票代码600027 A股收盘价(元)4.98 上证指数3,021.55 总股本(万股)1,022,756 实际流通A股(万股)851,033 流通A股市值(亿元)424 相对沪深300表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河环保公用】公司点评_华电国际（600011）_火电减亏趋势明朗，享受华电新能高成长性投资收益 公司点评●电力 2023年10月31日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 2 表1：主要财务指标预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 107058.54 115244.97 135208.94 142529.27 收入增长率% 2.34 7.65 17.32 5.41 归母净利润（百万元） 99.81 5336.09 6867.45 7548.25 利润增速% 102.00 5246.20 28.70 9.91 毛利率% 0.43 5.67 6.17 6.04 摊薄EPS(元) -0.08 0.54 0.70 0.76 PE — 9.08 7.06 6.42 PB 0.98 0.75 0.68 0.61 PS 0.00 0.02 0.02 0.02 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 附录： （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 29230.40 28621.46 31758.33 32063.14 营业收入 107058.54 115244.97 135208.94 142529.27 现金 6282.44 5000.01 3850.73 2631.91 营业成本 106598.98 108711.02 126871.13 133917.94 应收账款 11938.19 11410.36 14232.12 14557.21 营业税金及附加 880.35 921.96 1081.67 1140.23 其它应收款 831.49 1627.34 1479.69 1786.21 营业费用 0.00 0.00 0.00 0.00 预付账款 3728.56 2912.55 3918.36 3861.94 管理费用 1639.36 1728.67 2028.13 2137.94 存货 3937.38 5000.44 5260.96 5856.54 财务费用 4046.82 4108.49 4190.22 4175.33 其他 2512.34 2670.76 3016.47 3369.34 资产减值损失 -1015.47 97.88 475.69 220.47 非流动资产 194031.96 206206.36 211321.93 219574.66 公允价值变动收益 10.32 0.00 0.00 0.00 长期投资 41032.54 55523.42 64599.96 76383.67 投资净收益 4805.31 6914.70 7436.49 8551.76 固定资产 125748.28 126452.11 126830.94 126884.77 营业利润 -1335.60 8170.34 10572.47 11640.40 无形资产 7272.15 7724.38 7190.69 7083.82 营业外收入 275.20 300.00 300.00 300.00 其他 19978.98 16506.45 12700.34 9222.40 营业外支出 89.40 100.00 100.00 100.00 资产总计 223262.35 234827.82 243080.26 251637.81 利润总额 -1149.80 8370.34 10772.47 11840.40 流动负债 63091.81 62542.49 56638.33 50131.54 所得税 -511.69 1255.55 1615.87 1776.06 短期借款 27985.14 27990.19 17754.11 10109.46 净利润 -638.11 7114.79 9156.60 10064.34 应付账款 13378.68 12885.27 15480.34 16106.57 少数股东损益 -737.92 1778.70 2289.15 2516.08 其他 21727.99 21667.03 23403.88 23915.50 归属母公司净利润 99.81 5336.09 6867.45 7548.25 非流动负债 89721.29 94721.29 99721.29 104721.29 EBITDA 8605.44 13368.05 14789.67 15369.16 长期借款 59739.78 62739.78 65739.78 68739.78 EPS（元） -0.08 0.54 0.70 0.76 其他 29981.51 31981.51 33981.51 35981.51 负债合计 152813.10 157263.78 156359.62 154852.83 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 10935.29 12713.99 15003.14 17519.23 营业收入 2.34% 7.65% 17.32% 5.41% 归属母公司股东权益 59513.96 64850.05 71717.50 79265.76 营业利润 84.42% 711.74% 29.40% 10.10% 负债和股东权益 223262.35 234827.82 243080.26 251637.81 归属母公司净利润 102.00% 5,246.20% 28.70% 9.91% 毛利率 0.43% 5.67% 6.17% 6.04% 现金流量表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 0.09% 4.63% 5.08% 5.30% 经营活动现金流 9654.50 12121.71 14646.66 14698.99 ROE 0.17% 8.23% 9.58% 9.52% 净利润 -638.11 7114.79 9156.60 10064.34 ROIC -0.33% 1.59% 2.10% 2.07% 折旧摊销 9777.95 9484.74 9561.67 10036.01 资产负债率 68.45% 66.97% 64.32% 61.54% 财务费用 4056.21 4193.11 4265.22 4241.71 净负债比率 216.91% 202.75% 180.30% 160.00% 投资损失 -4805.31 -6914.70 -7436.49 -8551.76 流动比率 0.46 0.46 0.56 0.64 营运资金变动 1055.77 -1227.86 45.77 -385.78 速动比率 0.34 0.33 0.40 0.44 其它 207.99 -528.37 -946.11 -705.53 总资产周转率 0.48 0.49 0.56 0.57 投资活动现金流 -8508.99 -14216.08 -6294.64 -9031.45 应收帐款周转率 8.97 10.10 9.50 9.79 资本支出 -10346.62 -6620.33 -4640.02 -5782.43 应付帐款周转率 8.00 8.94 8.73 8.85 长期投资 -29.95 -14510.44 -9091.11 -11800.78 每股收益 -0.08 0.54 0.70 0.76 其他 1867.58 6914.70 7436.49 8551.76 每股经营现金 0.98 1.23 1.48 1.49 筹资活动现金流 -1182.96 811.94 -9501.30 -6886.37 每股净资产 6.03 6.57 7.27 8.03 短期借款 340.60 5.05 -10236.08 -7644.65 P/E — 9.08 7.06