公司简评报告：电解铝量价齐升，Q3利润同环比高增长

电解铝量价齐升Q3利润同环比高增长 中孚实业(600595)公司简评报告|2023.10.30 评级：买入 吴轩 有色行业首席分析师 SAC执证编号：S0110521120001 wuxuan123@sczq.com.cn 刘崇娜 有色行业研究助理liuchongna@sczq.com.cn电话：010-81152687 0.4中孚实业 沪深300 0.2 0 -0.2 市场指数走势（最近1年） 26-Oct 15-Aug 4-Jun 24-Mar 11-Jan 31-Oct 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）3.28 一年内最高/最低价（元）3.74/2.54市盈率（当前）47.65 市净率（当前）0.99 总股本（亿股）40.10 总市值（亿元）131.52 资料来源：聚源数据 核心观点 Q3利润同环比均大幅回升。2023年前三季度公司实现营业收入136.43亿元，同比-2.06%；归母净利润7.94亿元，同比-31.20%；扣非归母净利润7.56亿元，同比-32.89%。其中，Q3公司实现营业收入49.58亿元，同比14.97%；归母净利润3.80亿元，同比123.13%，环比76.94%；扣非归母净利润3.55亿元，同比100.49%，环比66.15%。 电解铝量价齐升，盈利显著改善。公司目前拥有电解铝产能75万吨，其中广元水电铝50万吨，河南火电铝25万吨，权益产能约50.19万吨。公司拟收购中孚铝业25%股权，收购完成后将持有中孚铝业76%股权，届时电解铝权益产能将进一步提升，提升公司成长性。去年8月四川广元电解铝产能部分停产，今年产能稳定正常运行，进而带动产量同比回升。三季度铝价小幅走高，均价同比上涨2.4%，环比上涨1.7%。量价齐升下，三季度电解铝业务盈利显著改善。 铝加工及再生铝产能稳步扩张。铝加工方面，截止6月底年产12万吨高精铝板带材项目已建成投产，年产12万吨绿色新型包装材料项目、年产15万吨高精铝合金板锭材项目、年产3万吨铝及铝合金带材涂层生产线项目（为年产6万吨铝及铝合金带材涂层生产线首期项目）已进入调试阶段。全部建成后公司铝精深加工产能将达到69万吨。再生铝方面，公司正投资建设年产50万吨铝循环再生项目，分别为年产15万吨UBC合金铝液项目、年产20万吨铸造铝合金锭项目和年产15万吨铝合金圆铸锭项目。截止6月底15万吨UBC合金液项目正在进行设备安装。再生铝的保级利用将有助于降低铝加工原料成本并获得产品绿色低碳溢价。 四季度水电供应存不确定性，铝价有望高位运行。目前全国电解铝运行产能及开工率处于高位，随着西南地区逐步进入枯水期，水电供应存在较高不确定性，进而影响电解铝生产。从中长期来看，国内电解铝产能逼近天花板，海外项目释放仍需时间，近两年电解铝供给弹性小。新能源领域用铝保持高增长，电解铝供需结构良好，铝价有望高位运行。 投资建议：公司在重整后业绩稳步提升，电解铝权益产能提升、铝加工及再生铝产能扩张下，打造公司高成长性。在四季度西南地区水电供应存不确定性下，铝价有望保持高位运行，公司将明显受益。预计公司2023-2025年实现营业收入分别为168.27/180.88/188.32亿元，归母净利润分别为11.76/19.60/22.79亿元，对应EPS分别为0.29/0.49/0.57。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：铝价大幅下跌，项目建设进度不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 175.17 168.27 180.88 188.32 营收增速（%） 15.12% -3.94% 7.50% 4.11% 归母净利润（亿元） 10.50 11.76 19.60 22.79 归母净利润增速（%） 60.06% 12.00% 66.66% 16.29% EPS(元/股) 0.27 0.29 0.49 0.57 PE 12.37 11.40 6.84 5.88 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 流动资产6,057.89 6,607.46 9,535.32 11,961.76 经营活动现金流1,642.46 2,187.95 2,967.96 4,358.70 现金2,106.40 3,436.94 5,426.42 8,662.68 净利润1,446.83 1,175.98 1,959.85 2,279.05 应收账款683.41 570.94 777.43 626.39 折旧摊销751.79 757.83 793.58 827.91 其它应收款181.34 181.34 181.34 181.34 财务费用155.01 75.84 81.53 84.88 预付账款426.47 385.18 437.50 398.06 投资损失-132.30 0.00 0.00 0.00 存货2,193.33 1,545.95 2,244.17 1,605.29 营运资金变动-1,272.13 -266.22 -356.96 597.10 其他462.68 462.68 462.68 462.68 其它693.26 444.51 489.96 569.76 非流动资产18,133.48 18,038.77 17,858.30 17,643.51 投资活动现金流-1,014.55 -669.82 -619.82 -619.82 长期投资89.93 89.93 89.93 89.93 资本支出1,383.07 769.82 669.82 669.82 固定资产14,508.57 14,553.79 14,522.44 14,428.20 长期投资333.71 0.00 0.00 0.00 无形资产2,593.28 2,546.10 2,498.91 2,451.73 其他-2,731.33 -1,439.64 -1,289.64 -1,289.64 其他379.72 379.72 379.72 379.72 筹资活动现金流-716.59 -187.59 -358.66 -502.62 资产总计24,191.37 24,646.23 27,393.62 29,605.27 短期借款-588.97 -49.90 81.53 84.88 流动负债6,023.96 4,920.17 5,576.41 5,441.87 长期借款-298.82 -259.19 -358.66 -502.62 短期借款49.90 0.00 81.53 166.41 其他171.20 121.51 -81.53 -84.88 应付账款1,806.47 1,493.13 1,513.43 1,537.12 现金净增加额-88.68 1,330.54 1,989.48 3,236.26 其他623.34 623.34 623.34 623.34 主要财务比率2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债3,750.67 3,491.48 3,132.83 2,630.20 成长能力 长期借款1,289.99 1,030.79 672.14 169.52 营业收入 15.12% -3.94% 7.50% 4.11% 其他2,460.69 2,460.69 2,460.69 2,460.69 营业利润 -7.48% 13.14% 50.57% 16.16% 负债合计9,774.63 8,411.65 8,709.24 8,072.08 归属母公司净利润 60.06% 12.00% 66.66% 16.29% 少数股东权益 2,300.33 2,744.85 3,234.81 3,804.57 获利能力 归属母公司股东权益 12,116.40 13,489.73 15,449.58 17,728.63 毛利率 16.06% 18.88% 23.51% 25.38% 负债和股东权益 24,191.37 24,646.23 27,393.62 29,605.27 净利率 5.99% 6.99% 10.84% 12.10% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 10.04% 9.98% 13.11% 13.23% 营业收入 17,516.68 16,826.70 18,088.08 18,831.91 ROIC 12.62% 11.94% 17.55% 20.07% 营业成本 14,702.95 13,649.41 13,834.96 14,051.57 偿债能力 营业税金及附加 122.73 117.90 126.74 131.95 资产负债率 40.41% 34.13% 31.79% 27.27% 营业费用 24.83 23.85 25.64 26.70 净负债比率 32.52% 32.52% 15.49% 6.87% 研发费用 624.42 599.83 644.79 671.31 流动比率 1.01 1.34 1.71 2.20 管理费用 378.72 363.80 391.07 407.16 速动比率 0.64 1.03 1.31 1.90 财务费用 78.95 75.84 81.53 84.88 营运能力 资产减值损失 -43.59 -43.59 -43.59 -43.59 总资产周转率 0.76 0.69 0.70 0.66 公允价值变动收益 -7.53 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 26.83 26.83 26.83 26.83 投资净收益 132.30 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 10.89 10.20 12.03 12.35 营业利润 1,725.74 1,952.48 2,939.76 3,414.76 每股指标(元) 营业外收入 35.76 35.76 35.76 35.76 每股收益 0.27 0.29 0.49 0.57 营业外支出 59.08 59.08 59.08 59.08 每股经营现金 0.41 0.55 0.74 1.09 利润总额 1,702.42 1,929.16 2,916.44 3,391.44 每股净资产 3.02 3.36 3.85 4.42 所得税 255.59 308.67 466.63 542.63 估值比率 净利润 1,446.83 1,620.49 2,449.81 2,848.81 P/E 12.37 11.40 6.84 5.88 少数股东损益 396.88 444.51 489.96 569.76 P/B 1.11 0.99 0.87 0.76 归属母公司净利润 1,049.96 1,175.98 1,959.85 2,279.05 EBITDA 2,518.59 2,786.15 3,814.87 4,327.55 EPS（元） 0.27 0.29 0.49 0.57 分析师简介 吴轩，金融硕士，曾就职于长城证券。2021年12月加入首创证券，负责有色金属板块研究。刘崇娜，有色行业助理研究员，FRM，2022年5月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造