主业保持稳健，路网贯通效应可期

证券研究报告 2023年10月31日 │ 皖通高速(600012) 主业保持稳健，路网贯通效应可期 事件： 公司发布2023年第三季度报告。2023年一至三季度，公司实现营收43.44亿元，同比增长9.01%，实现归母净利润13.51亿元，同比增长15.13%。其中，三季度公司实现营收20.20亿元，同比增长72.84%，实现归母净利润5.11亿元，同比增长0.78%。三季度公司营收高增主要系报告期内确认宣广高速改扩建PPP项目建造服务收入较22年同期增加所致。 Q3实现通行费10.81亿元，同比增长6.32% 2023年Q3，公司旗下路产车流量持续复苏，实现通行费收入10.81亿元，同比增长6.32%。其中核心路产合宁高速车流量同比增长30.41%，实现收入3.87亿元，同比增长22.18%。宣广、广祠高速因改扩建及平行线G318扩容影响，通行费收入同比下降35.34%和24.69%。宣广高速改扩建项目预计于2024年底完工，届时通行能力有望得到显著提升。 宁宣杭断头路打通后持续减亏，岳武高速东向连接线通车 宁宣杭高速受益于断头路打通，Q3车流量增加177.44%，实现路费收入0.87亿元，2023年前三季度累计实现收入2.01亿元。10月28日，岳武高速东向连接线无岳高速通车运营，沪武高速安徽段全线贯通，岳武高速断头路打通后预计车流量将明显提振。 公司作价36.66亿元收购六武高速100%股权，分红率提升至75% 公司拟作价36.66亿元收购六武高速100%股权，其中现金对价5.50亿元， 股份对价31.16亿元，通过向安徽交控按6.64元/股定向增发4.69亿股进行支付，定增后分别对备考2022年及2023年1-6月EPS摊薄10.34%和11.76%。收购六武高速后，2023年-2025年公司分红率将提升至75%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为64.19/66.50/54.89亿元（原值为55.62/57.39/46.04亿元，主要系调整PPP项目建造收入预测值），同比增速分别为23.28%/3.60%/-17.45%；归母净利润分别为17.87/18.77/19.59亿元，同比增速分别为23.69%/5.02%/4.37%，EPS分别为1.08/1.13/1.18元。公司下属路产均为穿越安徽地区的过境国道主干线，随着宁宣杭高速和岳武高速断头路打通，看好路网贯通后对车流量的持续提振作用，参考可比公司估值，给予公司2024年11XPE，对应目标价 12.43元，维持“买入”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；收费政策变化。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3921 5206 6419 6650 5489 增长率（%） 48.94% 32.78% 23.28% 3.60% -17.45% EBITDA（百万元） 3200 3046 3523 3847 3970 归母净利润（百万元） 1514 1445 1787 1877 1959 增长率（%） 64.86% -4.57% 23.69% 5.02% 4.37% EPS（元/股） 0.91 0.87 1.08 1.13 1.18 市盈率（P/E） 10.8 11.3 9.1 8.7 8.3 市净率（P/B） 1.4 1.4 1.3 1.2 1.1 EV/EBITDA 4.2 5.2 5.8 5.7 5.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月30日收盘价 行业：交通运输/铁路公路 投资评级：买入（维持） 当前价格：9.86元 目标价格：12.43元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)1,658.61/1,658.61流通A股市值(百万元)11,492.82每股净资产(元)7.44 资产负债率(%)37.08 一年内最高/最低(元)11.77/6.50 皖通高速 沪深300 80% 50% 20% -10% 2022/102023/32023/62023/10 股价相对走势 作者 分析师：田照丰 执业证书编号：S0590522120001邮箱：tianzhf@glsc.com.cn分析师：李蔚 执业证书编号：S0590522120002 邮箱：liwyj@glsc.com.cn 相关报告 1、《皖通高速（600012）：路费收入稳健增长，进 一步提升现金分红》2023.08.31 2、《皖通高速（600012）：路产规模持续扩大，业绩拐点可期》2023.04.04 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 4318 4731 5709 5131 5420 营业收入 3921 5206 6419 6650 5489 应收账款+票据 0 0 0 0 0 营业成本 1581 2955 3680 3768 2496 预付账款 1 1 2 2 1 营业税金及附加 31 30 36 39 44 存货 5 5 12 12 8 营业费用 0 0 0 0 0 其他 160 477 598 619 511 管理费用 137 164 180 186 192 流动资产合计 4484 5214 6321 5764 5941 财务费用 171 144 156 175 167 长期股权投资 137 147 170 200 232 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 1003 954 918 893 875 公允价值变动收益 43 1 0 0 0 在建工程 227 260 253 226 183 投资净收益 67 38 48 55 57 无形资产 13155 13452 15154 17682 16899 其他 7 25 11 11 11 其他非流动资产 915 1277 1232 1189 1146 营业利润 2119 1976 2425 2547 2659 非流动资产合计 15437 16089 17727 20190 19335 营业外净收益 0 1 1 1 1 资产总计 19921 21303 24048 25954 25275 利润总额 2119 1977 2427 2549 2660 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 574 563 607 637 665 应付账款+票据 743 605 807 826 547 净利润 1545 1414 1820 1912 1995 其他 2054 773 1353 1387 1082 少数股东损益 31 -31 33 34 36 流动负债合计 2797 1378 2160 2213 1629 归属于母公司净利润 1514 1445 1787 1877 1959 长期带息负债 4726 6202 7035 7702 6369 长期应付款 9 9 9 9 0 财务比率 其他 114 114 114 114 0 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 5179 6421 7254 7921 6587 成长能力 负债合计 7976 7799 9414 10133 8216 营业收入 48.94% 32.78% 23.28% 3.60% -17.45% 少数股东权益 556 1580 1613 1647 1683 EBIT 71.40% -7.36% 21.78% 5.46% 3.78% 股本 1659 1659 1659 1659 1659 EBITDA 55.08% -4.82% 15.68% 9.19% 3.19% 资本公积 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 64.86% -4.57% 23.69% 5.02% 4.37% 留存收益 9730 10266 11363 12515 13717 获利能力 股东权益合计 11945 13505 14634 15821 17059 毛利率 59.69% 43.24% 42.67% 43.34% 54.54% 负债和股东权益总计 19921 21303 24048 25954 25275 净利率 39.41% 27.16% 28.36% 28.75% 36.34% ROE 13.29% 12.12% 13.73% 13.24% 12.74% 现金流量表 ROIC 15.11% 11.52% 12.32% 11.97% 10.83% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1545 1414 1820 1912 1995 资产负债率 40.04% 36.61% 39.15% 39.04% 32.51% 折旧摊销 910 924 940 1123 1142 流动比率 1.6 3.8 2.9 2.6 3.6 财务费用 171 144 156 175 167 速动比率 1.6 3.8 2.9 2.6 3.6 存货减少（增加为“-”） 1 1 -7 0 4 营运能力 营运资金变动 -520 -566 653 31 -471 应收账款周转率 其它 -30 2 -26 -38 -44 存货周转率 293.0 627.9 308.3 308.3 308.3 经营活动现金流 2076 1920 3536 3202 2793 总资产周转率 0.2 0.2 0.3 0.3 0.2 资本支出 -529 -1550 -2555 -3555 -255 每股指标（元） 长期投资 -33 -413 0 0 0 每股收益 0.9 0.9 1.1 1.1 1.2 其他 763 -514 10 8 8 每股经营现金流 1.3 1.2 2.1 1.9 1.7 投资活动现金流 200 -2477 -2545 -3547 -247 每股净资产 6.9 7.2 7.9 8.5 9.3 债权融资 2789 1476 833 667 -1333 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 10.8 11.3 9.1 8.7 8.3 其他 -3700 -1392 -847 -901 -924 市净率 1.4 1.4 1.3 1.2 1.1 筹资活动现金流 -911 83 -13 -234 -2257 EV/EBITDA 4.2 5.2 5.8 5.7 5.0 现金净增加额 1365 -474 978 -578 289 EV/EBIT 5.9 7.5 7.9 8.0 7.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月30日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%