优势区域发力，报表环比改善

事项： 公司发布2023年三季报，前三季度实现营收625.4亿元，同增12.1%，归母净利润228.3亿元，同增14.2%；单Q3实现营收170.3亿元，同增17.0%，归母净利润58.0亿元，同增18.6%。销售回款237.7亿元，同增35.1%，经营活动现金流净额110.6亿元，同增24.3%，三季度末合同负债39.5亿元，环比增加3.0亿元。 评论： Q3报表环比加速重回双位数弹性增长，普五终端宴席景气放量。公司Q3营收/利润同增17.0%/18.6%均超预期，判断主要受益宴席景气回补，终端动销及开瓶表现较优，带来量增贡献。结合渠道反馈，三季度普五动销优势延续，在华东等地宴席增量明显，维持双位数增长，且自点率和开瓶率较高。此外公司推出瓶储概念，预计对报表亦有一定贡献。经典五粮液持续调整中，1618及低度五粮液双节旺季期间红包扫码等政策力度加大，且扫码率接近30%，渠道及终端推力加强，低基数下同比增量明显。 现金流表现优秀，盈利各项指标均保持稳定。现金流方面表现优秀，渠道反馈节前公司回款进度约85%，回款发货进度正常，叠加今年现金回款比例较高（去年公司为应对市场变化降低现金回款比例，销售回款基数相对较低），Q3销售回款同增35.1%，显著高于收入增速，经营活动现金流净额同增24.3%，三季度末合同负债环比Q2末略增加3.0亿元至39.5亿元，保持合理偏高水位。盈利方面各项指标均保持稳定。Q3毛利率微升0.1pct至73.4%，营业税金率略提升0.7pct至14.9%，销售费用率略下降0.3pct至11.2%，管理费用率略降0.3pct至3.8%，因此Q3净利率同比略提升0.4pct至34.0%。 华东等优势区域引领发力，终端及批价展现出较强韧性。公司Q3实际经营景气度较优，一是占比较高的华东优势区域引领发力，配额精准调控后见效明显，专卖店取得不错突破，上海、江苏等地宴席场景超预期，终端自点率及开瓶率均好于同价位竞品。二是批价展现出较强韧性，双节前后普五批价维持930元左右，且渠道库存维持1个月左右的低位。三是公司渠道管控有所加强，主品加强价格管理，配额可做到精准灵活调控，积极优化渠道结构，同时专卖店、电商等新型渠道取得不错增长，其他产品加强渠道推力和数字化运用。期待后续公司加强战略及执行坚定度，进一步提高内外部管理能力。 投资建议：Q3环比加速终端景气，千元价格带优势放大，估值性价比凸显，维持“强推”评级。Q3公司报表重回高双位数增长，内部管理、终端实际动销及批价表现好于预期，全年看双位数增长无虞。长期看普五千元价格带份额有望持续扩大，期待公司能坚定既定战略执行，进一步改善内外管理。当下估值对应24年17倍PE，估值性价比凸显。综上结合公司最新运营情况，预计23-25年EPS为7.82/8.86/10.08元（原预测值为7.60/8.70/9.90元），维持目标价215元，维持“强推”评级。 风险提示：需求持续疲软、批价不及预期、经营策略执行不及预期。 主要财务指标 图表1五粮液分季度拆分（百万元，%） 图表2五粮液PE Band 图表3五粮液PBBand