2023年三季报点评：Q3毛利率提升、销量降幅收窄，期待订单进一步回暖

23年第三季度收入、归母净利润同比下滑7%、6% 华利集团发布2023年三季报。公司2023年前三季度实现营业收入143.08亿元、同比下滑6.93%，归母净利润22.87亿元、同比下滑6.48%，扣非净利润22.52亿元、同比下滑6.26%，EPS为1.96元。美元口径下，前三季度收入同比下滑约12%、较上半年的下滑约13%略有收窄。 分季度来看，2023Q1~Q3公司收入分别同比下滑11.23%、3.87%、6.92%，归母净利润分别同比-25.77%、+6.66%、-5.93%，归母净利率分别同比-2.57PCT、+1.73PCT、+0.17PCT。美元口径下，2023Q1~Q3收入分别同比下滑约17%、10%、10%。 23Q3销量同比减少17%、降幅略有收窄，美元单价同比提升10%左右 分量价来看，2023年前三季度公司销售运动鞋1.36亿双、同比减少19.64%，推算人民币口径单价同比提升15.65%，美元口径单价同比提升约10%(差异为汇率影响）。结合上半年销量同比减少21%、美元单价同比提升近10%，单三季度销量降幅同比减少17%、有所收窄；美元单价同比增速提升幅度在10%左右，主要系客户结构变化以及各品牌单价均有所提升贡献，其中前者贡献更大。 公司主要客户包括Nike公司、Deckers、VF、PUMA、UA等，从主要客户披露的最新财报来看（除VF外，其余均按固定汇率计），部分品牌去库存进展顺利。Nike公司于FY2024Q1（6~8月）收入同比增长2%，期末库存同比减少10%；VF于2023Q2（4~6月）收入同比下滑8%，期末库存同比增加19%；Deckers、PUMA分别于2023Q3（7~9月）收入同比增加24%、6%，期末库存同比减少21%、20%； UA于FY2024Q1（4~6月）收入同比下滑1%，期末库存同比增加38%。 23Q3毛利率同比和环比均有提升，费用率升主要系汇率影响 毛利率：前三季度毛利率同比下降0.63PCT至25.27%。分季度来看，23Q1~Q3单季度毛利率分别同比-2.30PCT、-1.37PCT、+1.35PCT至23.34%、25.43%、26.47%，毛利率呈现逐季环比回升态势。23Q3毛利率提升主要系部分工厂订单有明显好转带动产能利用率提升贡献。 费用率：前三季度期间费用率同比下降0.17PCT至4.94%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.41%（ 同比+0.03PCT） 、3.50%（-0.74PCT） 、1.60%（+0.15PCT）、-0.57%（+0.39PCT）。分季度来看，23Q1~Q3单季度期间费用率分别同比+1.25PCT、-2.70PCT、+1.57PCT。23Q3期间费用率提升主要系财务费用率提升1.17PCT所致，汇率波动致Q3为汇兑亏损。 其他财务指标：1）存货23年9月末较年初增加19.79%至29.51亿元、同比增加3.80%，存货周转天数为68天、同比增加3天。2）应收账款23年9月末较年初减少8.42%至28.53亿元、同比增加2.03%，应收账款周转天数为56天、同比增加10天。3）经营净现金流前三季度为32.32亿元、同比增加1.83%。 期待订单逐步回暖、看好长期份额提升，维持盈利预测和“买入”评级 前三季度公司业绩受下游客户去库影响有所下滑，目前各品牌客户去库存节奏存在差异，部分品牌订单已有所好转。在外因扰动下，公司巩固老客户市场份额，并加强新客户开拓力度，今年以来新客户On/HOKA/锐步等表现较好。同时公司稳步推进越南及印尼产能扩张，后续随着订单景气度回升，前期投产产能有望逐步释放。 我们继续看好公司作为运动赛道头部制造商、稳步提升市场份额，暂维持公司23~25年盈利预测，对应23~25年EPS分别为2.70、3.28、3.90元，23、24年PE分别为20倍、16倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外需求疲软、品牌客户库存积压影响公司接单；人工成本上升； 汇率大幅波动。 表1：公司盈利预测与估值简表