三季度营收小幅增长，盈利改善明显

买入（维持） 股价（2023年10月27日）88.19元 三季度营收小幅增长，盈利改善明显 公司研究|季报点评欧派家居603833.SH 目标价格107.22元 52周最高价/最低价142.26/79.54元 总股本/流通A股（万股）60,915/60,915 A股市值（百万元）53,721 事件：公司公告2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入165.65亿元，同比增长1.82%，实现归母净利润23.10亿元，同比增长16.04%；单三季度公司实现营收67.21亿元，同比增长2.22%，实现归母净利润11.77亿元，同比增长21.09%。 三季度经销渠道同比小幅回落，大宗渠道增长相对稳健。分渠道来看，三季度公司经销、大宗、直营渠道分别实现营收50.55亿元、11.93亿元、2.22亿元，同比分别增长-1.7%、12.3%、14.2%，其中经销渠道同比小幅回落，推测主要系三季度终端客流有所走弱，同时公司正处于组织变革后的战略磨合期；大宗渠道受益于保交楼等地产政策，实现稳健增长。分产品来看，三季度公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门业务分别实现营收20.92亿元、34.43亿元、3.52亿元、4.20亿元，同比分别增长-4.1%、-1.3%、12.3%、5.9%。 集中采购、降本增效红利释放，公司盈利能力同比明显提升。2023年三季度公司实现毛利率37.62%，同比提升4.5pct，主要系公司在原材料价格下行的同时充分发挥集中采购优势，进一步降低采购成本，同时前期内部降本增效措施成效逐步体现。分产品，三季度橱柜/衣柜及配套家具产品毛利率同比分别+2.4pct/+6.7pct。分渠 道，三季度经销/大宗渠道毛利率同比分别+5.6pct/-1.0pct。同期公司实现期间费用率16.84%，同比提升1.1pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别+0.6pct/-0.5pct/+0.6pct，销售费用率提升主要系公司加大了品牌投入、对终端的政策支持力度以及对电商派单资源的投入。2023年三季度公司实现归母净利率17.52%，同比提升2.7pct，盈利能力明显改善。 顺应终端需求打造爆款产品组合，公司持续聚焦大家居战略。在行业需求持续变化的背景下，公司加速推进大家居战略布局，全方位强化公司的大家居业务能力；同时针对多元的终端消费需求持续推出多样化产品组合，9月以来公司陆续推出699惠民产品以及29800全案大家居套餐，提升终端引流能力。此外，公司始终坚持修炼管理内功，年初组织架构优化改革后的积极成效有望持续显现。 盈利预测与投资建议 我们维持2023-2025年盈利预测，预测公司2023-2025年归母净利润分别为 30.64/34.68/39.76亿元，对应的EPS分别为5.03/5.69/6.53元，给予DCF目标估值 107.22元，维持“买入”评级。 风险提示 地产竣工不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2023年10月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -2.87 -7.17 -10.33 4.41 相对表现% -4.35 -3.44 -1.62 6.3 沪深300% 1.48 -3.73 -8.71 -1.89 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn 二季度表现优异，盈利同比改善 2023-08-30 零售增长稳健、大宗业务恢复，期待后续 2022-10-31 盈利改善零售渠道增长表现强劲，大宗业务有所承 2022-09-07 压 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 20,442 22,480 24,988 28,450 32,446 同比增长(%) 38.7% 10.0% 11.2% 13.9% 14.0% 营业利润(百万元) 3,060 3,056 3,484 3,946 4,525 同比增长(%) 27.1% -0.1% 14.0% 13.3% 14.7% 归属母公司净利润(百万元) 2,666 2,688 3,064 3,468 3,976 同比增长(%) 29.2% 0.9% 14.0% 13.2% 14.6% 每股收益（元） 4.38 4.41 5.03 5.69 6.53 毛利率(%) 31.6% 31.6% 32.1% 32.4% 32.9% 净利率(%) 13.0% 12.0% 12.3% 12.2% 12.3% 净资产收益率(%) 20.2% 17.4% 17.8% 18.2% 18.5% 市盈率 20.2 20.0 17.5 15.5 13.5 市净率 3.7 3.3 3.0 2.7 2.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 我们维持2023-2025年盈利预测，预测公司2023-2025年归母净利润分别为30.64/34.68/39.76亿元，对应的EPS分别为5.03/5.69/6.53元。公司作为定制家居行业内规模优势领先的龙头企业，多品类、全渠道布局叠加信息化构筑的核心竞争力，有望于大家居时代实现稳健增长，给予DCF目标估值107.22元，看好公司依托全品类全渠道布局实现份额加速提升，维持“买入”评级。 表1：我们给予公司DCF目标估值107.22元 目标价敏感性分析 永续增长率Gn(%) 107.22 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 9.71% 118.92 127.33 138.24 152.98 173.97 10.21% 112.44 119.65 128.86 141.03 157.89 10.71% 106.63 112.86 120.70 130.88 144.62 WAC 11.21% 101.41 106.82 113.55 122.14 133.50 11.71% 96.69 101.41 107.22 114.54 124.04 C (%) 12.21% 92.39 96.54 101.60 107.88 115.90 12.71% 88.48 92.14 96.55 101.98 108.82 13.21% 84.89 88.14 92.01 96.73 102.60 13.71% 81.60 84.48 87.90 92.02 97.10 估值假设所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 2.71% 无杠杆影响的β系数 1.2724 考虑杠杆因素的β系数 1.3784 市场收益率Rm 9.93% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 12.66% 债务比率D/(D+E) 10.00% 债务利率rd 4.20% WACC 11.71% 数据来源：Wind,东方证券研究所 风险提示 地产竣工不及预期的风险：由于家具行业受地产景气因素影响较为明显，若地产竣工不及预期，将影响家具行业接单情况，公司盈利存在大幅波动的风险。 行业竞争加剧的风险：家具行业竞争格局整体较为分散，如若行业竞争加剧导致价格战出现，公司盈利或将存在不达预期的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 6,562 8,270 9,873 11,016 13,505 营业收入 20,442 22,480 24,988 28,450 32,446 应收票据及应收账款 1,218 1,467 1,906 2,483 3,026 营业成本 13,978 15,374 16,977 19,225 21,775 预付账款 148 107 119 136 155 营业税金及附加 143 168 187 213 243 存货 1,463 1,414 1,561 1,768 2,003 营业费用 1,386 1,679 1,866 2,125 2,423 其他 1,852 2,122 2,144 2,174 2,210 管理费用及研发费用 2,039 2,459 2,493 2,971 3,551 流动资产合计 11,243 13,381 15,604 17,577 20,899 财务费用 (115) (247) 87 76 66 长期股权投资 16 11 11 11 11 资产、信用减值损失 108 100 30 30 0 固定资产 6,648 6,689 7,618 8,417 9,672 公允价值变动收益 52 (34) 13 13 13 在建工程 347 1,430 1,430 1,430 0 投资净收益 21 23 23 23 23 无形资产 1,064 1,061 1,021 982 943 其他 84 119 99 99 99 其他 4,074 6,040 4,705 4,668 4,668 营业利润 3,060 3,056 3,484 3,946 4,525 非流动资产合计 12,150 15,230 14,785 15,508 15,293 营业外收入 32 27 27 27 27 资产总计 23,393 28,611 30,388 33,085 36,192 营业外支出 17 15 15 15 15 短期借款 2,389 4,585 4,585 4,585 4,585 利润总额 3,075 3,068 3,496 3,958 4,536 应付票据及应付账款 2,158 1,979 2,186 2,475 2,803 所得税 411 385 439 497 570 其他 3,737 3,111 3,239 3,416 3,619 净利润 2,664 2,683 3,057 3,461 3,967 流动负债合计 8,285 9,675 10,009 10,475 11,007 少数股东损益 (1) (6) (7) (8) (9) 长期借款 0 5 5 5 5 归属于母公司净利润 2,666 2,688 3,064 3,468 3,976 应付债券 0 1,602 1,602 1,602 1,602 每股收益（元） 4.38 4.41 5.03 5.69 6.53 其他 699 816 816 816 816 非流动负债合计 699 2,422 2,422 2,422 2,422 主要财务比率 负债合计 8,984 12,097 12,432 12,897 13,430 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 6 (1) (9) (17) 成长能力 股本 609 609 609 609 609 营业收入 38.7% 10.0% 11.2% 13.9% 14.0% 资本公积 4,361 4,360 4,360 4,360 4,360 营业利润 27.1% -0.1% 14.0% 13.3% 14.7% 留存收益 9,379 11,003 12,988 15,227 17,811 归属于母公司净利润 29.2% 0.9% 14.0% 13.2% 14.6% 其他 60 536 0 0 0 获利能力 股东权益合计 14,409 16,514 17,957 20,188 22,763 毛利率 31.6% 31.6% 32.1% 32.4% 32.9% 负债和股东权益总计 23,393 28,611 30,388 33,