Q3业绩承压不改长期增长趋势

10月27日公司公布23三季报，1-3Q23实现营收455.55亿元， 同比+13.78%；归母净利20.72亿元，同比+32.50%；扣非归母净利 20.97亿元，同比+31.59%。3Q23实现营收160.37亿元，环比-0.82%；归母净利6.97亿元，环比-20.53%；扣非归母净利6.79亿元，环比-22.38%。 金铜产品产销量下滑导致Q3业绩回落。3Q23上海黄金交易所黄 金9995均价459.49元/克，环比+2.77%，SHFE铜均价6.89万元 /吨，环比+2.36%。Q3公司矿产金产量4.75吨，环比-6.03%，销 人民币(元)成交金额(百万元) 量4.68吨，环比-4.10%；冶炼金产量9.50吨，环比-9.28%，销量 9.42吨，环比-8.90%；矿山铜产量1.93万吨，环比-9.92%，销量 2.57万吨，环比+6.05%；电解铜产量10.08万吨，环比-4.95%，销量10.19万吨，环比-6.17%。金铜价格上涨，但除矿山铜销量环比增长外，公司主要产品产销规模环比下滑，导致Q3业绩环比回落。由于产品产量下降，规模效应缩减，Q3公司综合毛利率环比下降0.64个百分点至12.38%，净利率环比下降1.31个百分点至4.93%。 资产负债率提升、利息费用增长导致业绩承压。9月底公司资产负 债率46.15%，相比6月底提升3.44个百分点，Q3利息费用环比增加1.33亿元至2.25亿元，环比增长144.11%，对业绩产生压制。 优质黄金资产注入，矿产金产量增长潜力巨大。公司7月收购莱 州中金100%股权，将保有黄金资源372吨的纱岭金矿收入囊中，当前纱岭金矿处于在建状态，4条千米竖井已全部实现落地，地表工程顺利开工。Q3公司为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金环比+134.45%至6.09亿元，9月底在建工程合计 25.44亿元，环比6月底增加14.72亿元。预计纱岭金矿将于2025年建成投产，达产后年产黄金10吨，大幅增加公司矿产金产量，增厚公司利润。 13.00 12.00 11.00 221027 10.009.008.007.00 成交金额 中金黄金沪深300 2,000 1,500 1,000 500 0 预计公司23-25年营收分别为621/632/647亿元，归母净利润分别为31.43/33.23/36.16亿元，EPS分别为0.65/0.69/0.75元，对应PE分别为17.20/16.27/14.95倍。维持“买入”评级。 金铜价格波动风险；安全环保管理风险；资源变化风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 47,995 56,102 57,151 62,100 63,212 64,683 货币资金 5,615 7,528 9,862 9,520 9,622 9,789 增长率 16.9% 1.9% 8.7% 1.8% 2.3% 应收款项 799 722 612 779 783 790 主营业务成本 -41,799 -49,657 -50,459 -53,475 -54,147 -55,165 存货 11,950 12,046 11,621 12,328 12,446 12,641 %销售收入 87.1% 88.5% 88.3% 86.1% 85.7% 85.3% 其他流动资产 719 702 844 942 950 962 毛利 6,196 6,445 6,692 8,625 9,065 9,518 流动资产 19,083 20,997 22,940 23,570 23,800 24,182 %销售收入 12.9% 11.5% 11.7% 13.9% 14.3% 14.7% %总资产 41.7% 44.1% 47.2% 47.3% 47.3% 47.5% 营业税金及附加 -534 -620 -771 -900 -917 -938 长期投资 1,318 2,097 2,124 2,639 2,639 2,639 %销售收入 1.1% 1.1% 1.3% 1.5% 1.5% 1.5% 固定资产 17,556 16,838 15,946 16,631 17,117 17,402 销售费用 -223 -79 -89 -99 -101 -103 %总资产 38.3% 35.3% 32.8% 33.4% 34.0% 34.2% %销售收入 0.5% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 7,026 6,922 6,752 6,646 6,496 6,359 管理费用 -1,623 -2,010 -1,843 -2,049 -2,086 -2,135 非流动资产 26,720 26,634 25,703 26,228 26,562 26,711 %销售收入 3.4% 3.6% 3.2% 3.3% 3.3% 3.3% %总资产 58.3% 55.9% 52.8% 52.7% 52.7% 52.5% 研发费用 -592 -631 -660 -745 -759 -776 资产总计 45,803 47,631 48,642 49,798 50,362 50,893 %销售收入 1.2% 1.1% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 短期借款 9,483 10,367 11,855 10,776 9,558 8,013 息税前利润（EBIT） 3,224 3,105 3,329 4,831 5,203 5,566 应付款项 4,780 4,086 4,218 4,500 4,557 4,643 %销售收入 6.7% 5.5% 5.8% 7.8% 8.2% 8.6% 其他流动负债 780 931 1,180 1,171 1,208 1,262 财务费用 -524 -452 -431 -598 -754 -741 流动负债 15,043 15,384 17,253 16,446 15,323 13,918 %销售收入 1.1% 0.8% 0.8% 1.0% 1.2% 1.1% 长期贷款 3,999 3,994 2,100 2,831 2,831 2,831 资产减值损失 -374 -93 -99 -145 -110 -113 其他长期负债 1,237 1,331 1,287 1,057 1,055 1,053 公允价值变动收益 -24 19 -36 29 29 29 负债 20,279 20,709 20,639 20,333 19,208 17,803 投资收益 129 72 166 180 200 230 普通股股东权益 23,412 24,844 25,875 26,886 28,076 29,462 %税前利润 5.4% 2.9% 5.5% 4.3% 4.4% 4.7% 其中：股本 4,847 4,847 4,847 4,847 4,847 4,847 营业利润 2,501 2,724 3,020 4,297 4,567 4,971 未分配利润 7,656 8,432 9,289 10,445 11,635 13,021 营业利润率 5.2% 4.9% 5.3% 6.9% 7.2% 7.7% 少数股东权益 2,112 2,078 2,128 2,578 3,078 3,628 营业外收支 -95 -191 28 -70 -70 -70 负债股东权益合计 45,803 47,631 48,642 49,798 50,362 50,893 税前利润 2,406 2,533 3,048 4,227 4,497 4,901 利润率 5.0% 4.5% 5.3% 6.8% 7.1% 7.6% 比率分析 所得税 -471 -574 -547 -634 -675 -735 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 19.6% 22.7% 17.9% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 1,935 1,959 2,501 3,593 3,823 4,166 每股收益 0.321 0.350 0.437 0.648 0.685 0.746 少数股东损益 380 261 384 450 500 550 每股净资产 4.830 5.125 5.338 5.547 5.792 6.078 归属于母公司的净利润 1,555 1,698 2,117 3,143 3,323 3,616 每股经营现金净流 0.941 0.905 1.171 1.138 1.345 1.421 净利率3.2%3.0% 3.7% 5.1% 5.3% 5.6% 每股股利 0.160 0.224 0.281 0.410 0.440 0.460 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 6.64% 6.83% 8.18% 11.69% 11.83% 12.27% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 3.39% 3.56% 4.35% 6.31% 6.60% 7.10% 净利润 1,935 1,959 2,501 3,593 3,823 4,166 投入资本收益率 6.52% 5.69% 6.37% 9.33% 9.94% 10.54% 少数股东损益 380 261 384 450 500 550 增长率 非现金支出 2,547 2,414 2,323 2,046 2,196 2,385 主营业务收入增长率 23.18% 16.89% 1.87% 8.66% 1.79% 2.33% 非经营收益 470 564 357 622 585 464 EBIT增长率 63.37% -3.68% 7.21% 45.12% 7.69% 6.99% 营运资金变动 -389 -548 496 -744 -84 -128 净利润增长率 769.64% 9.21% 24.70% 48.46% 5.72% 8.81% 经营活动现金净流 4,563 4,389 5,677 5,518 6,519 6,887 总资产增长率 14.44% 3.99% 2.12% 2.37% 1.13% 1.05% 资本开支 -1,535 -1,274 -1,115 -1,991 -2,550 -2,550 资产管理能力 投资 -419 -464 103 -586 29 29 应收账款周转天数 2.2 1.7 0.5 1.2 1.2 1.2 其他 506 23 66 180 200 230 存货周转天数 101.6 88.2 85.6 85.0 85.0 85.0 投资活动现金净流 -1,448 -1,715 -947 -2,397 -2,321 -2,291 应付账款周转天数 22.5 21.8 20.6 20.0 20.0 20.0 股权募资 2,009 4 0 0 0 0 固定资产周转天数 119.7 100.6 96.7 91.3 90.8 88.6 债权募资 -1,171 817 -502 -599 -1,218 -1,544 偿债能力 其他 -2,586 -1,591 -1,952 -2,860 -2,877 -2,883 净负债/股东权益 30.82% 25.38% 14.62% 13.87% 8.88% 3.19% 筹资活动现金净流 -1,749 -769 -2,454 -3,460 -4,095 -4,428 EBIT利息保障倍数 6.1 6.9 7.7 8.1 6.9 7.5 现金净流量 1,337 1,860 2,260 -339 103 168 资产负债率 44.27% 43.48% 42.43% 40.83% 38.14% 34.98% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分