【信达能源】山煤国际2023年三季报点评：量价齐跌致三季度业绩回落，建议重点关注产量恢复情况

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李春驰能源行业分析师 执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 山煤国际(600546) 量价齐跌致三季度业绩回落，建议重点关注产量恢复情况 2023年10月28日 事件：2023年10月27日，山煤国际发布三季度报告，2023年前三季度，公司实现营业收入288.99亿元，同比下降18.90%，实现归母净利润39.82亿元，同比下降26.17%；扣非后净利润40.58亿元，同比下降26.28%。 经营活动现金流量净额50.07亿元，同比下降39.10%；基本每股收益2.01元/股，同比下降26.10%。资产负债率为50.67%，同比下降5.90pct，较2022年全年下降7.99pct。 2023年第三季度，公司单季度营业收入82.23亿元，同比下降43.20%，环比下降17.99%；单季度归母净利润9.24亿元，同比下降50.12%，环比下降32.04%；单季度扣非后净利润9.45亿元，同比下降50.12%。 点评： 受产销量及价格影响，公司盈利明显回落。2023Q3单季度公司实现煤炭生产业务收入80.68亿元，同比下降43.89%，环比下降18.04%；实现毛利额28.41亿元，同比下降49.56%，环比下降29.30%；单季 度实现原煤产量895.96万吨，同比下降17.45%，环比下降15.15%；自产煤销量757.39万吨，同比下降23.32%，环比下降21.72%。受煤炭市场景气度影响，公司Q3单季度自产煤均价640.54元/吨，同比下降20.66%，环比下降3.22%；同时，产量下降使吨煤成本上升，公司Q3单季度自产煤吨煤成本285.24元/吨，同比上涨13.13%，环比上涨10.37%。单位售价降低与成本升高双重因素作用下，公司吨煤毛利明显下降，公司Q3单季度吨煤毛利355.30元/吨，同比下降36.01%，环比下降11.93%。 建议重点关注公司产量恢复情况。公司业绩受产量下降影响较明显，原煤产量环比下降159.96万吨，自产煤销量环比下降210.13万吨。我们认为产量明显下降的原因或是产地安监、矿井维检等相关问题；同时， 公司主力矿井河区露天矿井作为露天煤矿，或受七月八月暴雨天气影响较明显。我们建议重点关注公司产量恢复对公司盈利带来的修复情况。 公司重视股东回报，持续高分红或可期待。近年来，公司现金分红率稳步提升，且未来三年承诺分红比例不低于60%。公司分红率在2021年 -2022年达60%以上。2022年公司分红率为63.9%。2023年，公司发布《2024年-2026年股东回报规划》，公司拟将2024年-2026年公司现金分红比例进一步明确，各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%。 盈利预测及评级：当前，在安全强监管导致产地煤炭供给收缩背景下，叠加煤炭非电需求改善以及即将迎来的冬季电煤需求高峰，煤炭市场整 体仍有望偏强运行。我们认为长期看未来3-5年煤炭供需偏紧的格局或仍未改变，优质煤炭企业依然具有高壁垒、高现金、高分红、高股息的属性。我们认为山煤国际有望在四季度恢复正常生产后，迎来盈利修复。我们依旧看好公司高比例长协的动力煤业务带来的稳健向上预期，同时 看好公司冶金煤业务在经济复苏背景下的盈利表现。我们预计公司 2023-2025年归母净利润为52.41亿、55.26亿、58.37亿，EPS分别 2.64/2.79/2.94元/股，截上10月27日股价对应2023-2025年PE分别为6.25/5.93/5.61倍。我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。 重要财务指标 单位: 百万元 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 48,054 46,391 39,994 42,362 44,541 同比(%) 35.7% -3.5% -13.8% 5.9% 5.1% 归属母公司净利润 4,938 6,981 5,241 5,526 5,837 同比(%) 497.4% 41.4% -24.9% 5.4% 5.6% 毛利率(%) 37.9% 44.8% 41.0% 41.1% 41.0% ROE(%) 41.7% 46.5% 29.6% 31.2% 32.9% EPS（摊薄）（元） 2.49 3.52 2.64 2.79 2.94 P/E 6.63 4.69 6.25 5.93 5.61 P/B 2.77 2.18 1.85 1.85 1.85 EV/EBITDA 1.20 1.43 1.58 1.15 0.74 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月27日收盘价 资产负债表 单位: 百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 16,67214,203 19,92625,030 30,041 营业总收入 48,054 46,391 39,994 42,36244,541 货币资金 11,92110,255 16,87321,760 26,573 营业成本 29,862 25,591 23,591 24,96426,277 应收票据 394385 8994 99 营业税金及附加 2,096 2,242 1,610 1,8671,969 应收账款 8271,410 800847 891 销售费用 523 558 462 487521 预付账款 574377 708749 788 管理费用 1,637 1,601 1,479 1,4911,584 存货 1,5431,016 786832 876 研发费用 206 335 204 235265 其他 1,414760 670748 814 财务费用 803 468 361 290234 非流动资产 29,30531,074 29,16328,185 27,400 减值损失合计 -389 -31 -93 -139-116 长期股权投资 747635 799664 679 投资净收益 -141 -112 -71 -101-97 固定资产（合计） 14,51514,906 17,13516,400 16,799 其他 -1,187 102 33 3938 无形资产 6,2185,987 5,8045,694 5,547 营业利润 11,210 15,554 12,156 12,82813,514 其他 7,8249,547 5,4255,428 4,375 营业外收支 -209 -434 -281 -308-341 资产总计 45,97745,276 49,08953,215 57,441 利润总额 11,001 15,121 11,875 12,52113,173 流动负债 22,41020,386 18,89019,813 20,730 所得税 3,186 4,126 3,340 3,5213,668 短期借款 2,4281,639 1,4391,139 739 净利润 7,815 10,995 8,535 9,0009,505 应付票据 70063 219238 247 少数股东损益 2,877 4,014 3,294 3,4733,668 应付账款 4,6654,164 3,6043,814 4,015 归属母公司净利润 4,938 6,981 5,241 5,5265,837 其他 14,61614,521 13,62814,622 15,729 EBITDA 14,018 17,913 14,376 14,91915,708 非流动负债 9,2066,172 5,5225,226 4,830 EPS（当年）（元） 2.49 3.52 2.64 2.792.94 长期借款 6,5463,468 2,4682,168 1,768 其他 2,6612,703 3,0543,058 3,062 现金流量表 单位:百万元 负债合计 31,61626,558 24,41225,039 25,560 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 少数股东权益 2,5313,705 6,99910,472 14,141 经营活动现金流 16,235 13,496 10,177 12,93613,702 归属母公司股东权益 11,83015,013 17,67817,704 17,741 净利润 7,815 10,995 8,535 9,0009,505 负债和股东权益 45,97745,276 49,08953,215 57,441 折旧摊销 1,594 1,786 2,140 2,1082,301 财务费用 941 588 361 290234 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失 141 112 71 10197 主要财务指标 2021A2022A 2023E2024E 2025E 营运资金变动 4,233 -91 -1,219 1,0051,119 营业总收入 48,05446,391 39,99442,362 44,541 其它 1,511 106 289 433446 同比(%) 35.7%-3.5% -13.8%5.9% 5.1% 投资活动现金流 -665 -3,535 -374 -1,664-2,058 归属母公司净利润 4,9386,981 5,2415,526 5,837 资本支出 -640 -1,635 -2,110 -1,787-1,996 同比(%) 497.4%41.4% -24.9%5.4% 5.6% 长期投资 -41 -1,900 -161 126-18 毛利率(%) 37.9%44.8% 41.0%41.1% 41.0% 其他 17 0 1,897 -3-45 ROE(%) 41.7%46.5% 29.6%31.2% 32.9% 筹资活动现金流 -9,059 -11,727 -3,185 -6,385-6,830 EPS（摊薄）（元） 2.493.52 2.642.79 2.94 吸收投资 0 0 0 00 P/E 6.634.69 6.255.93 5.61 借款 10,480 2,598 -1,200 -600-800 P/B 2.772.18 1.851.85 1.85 支付利息或股息 -2,086 -6,601 -5,361 -5,790-6,034 EV/EBITDA 1.201.43 1.581.15 0.74 现金净增加额 6,511 -1,766 6,618 4,8864,813 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，中国价格协会煤炭价格专委会委员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长（主持工作），从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年，曾主持“十三五”全国煤炭勘查开发规划研究、煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项，2016年6月加盟信达证券研发中心，负责煤炭行业研究。2019年至今，负责大能源板块研究工作。 李春驰，CFA，中国注册会计师协会会员，上海财经大学金融硕士，南京大学金融学学士，曾任兴业证券经济与金融研究院煤炭行业及公用环保行业分析师，2022年7月加入信达证券研发中心，从事煤炭、电