三季度营收增长稳健，盈利表现优异

增持（维持） 股价（2023年10月26日）99.54元 三季度营收增长稳健，盈利表现优异 公司研究|季报点评公牛集团603195.SH 目标价格124.13元 52周最高价/最低价115.66/77.8元 总股本/流通A股（万股）89,171/88,798 A股市值（百万元）88,761 事件：公司公告2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入116.07亿元，同比增长10.81%，实现归母净利润28.13亿元，同比增长19.13%。单三季度实现营收 三季度营收增长稳健，新业务延续高增长。分业务来看：①电连接业务，公司持续 1周 1月 3月 12月 推动转换器产品升级与美誉度提升，同时全面发力大功率快充产品，推测三季度电 绝对表现%-0.26 -3.65 2.84 19.81 连接收入实现个位数增长。②智能电工照明业务，公司着力构建以无主灯为核心的 相对表现%0.29 1.19 12.9 23.71 智能生态，推进沐光无主灯渠道建设，同时顺应智能、超薄等产品趋势，加速高端化、智能化墙开布局，预计三季度智能电工照明收入维持双位数增长。③新能源业务，公司针对下游多元化的应用场景与用户需求持续扩充产品矩阵，同时在渠道端重点开发B端运营商与终端分销商，推测三季度新能源业务收入延续高增长。 沪深300%-0.55 -4.84 -10.06 -3.9 三季度盈利水平同比持续改善。2023年三季度公司实现毛利率44.65%，同比提升约5.7pct，推测主要系公司供应链优化等降本增效措施成果逐步体现，同时铜、铝等 大宗原材料价格较去年同期有所下降。同期公司期间费用率为13.84%，同比下降0.3pct，其中销售费用率为6.44%，同比提升0.4pct，销售费用率维持相对高位主要系公司为推动品牌升级加大了品牌推广与营销力度。2023年三季度公司实现归母净利率24.69%，同比增长1.2pct，实现扣非归母净利率23.84%，同比提升3.5pct，盈利水平延续同比改善趋势。 40.14亿元，同比增长10.40%，实现归母净利润9.91亿元，同比增长16.13%。 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2023年10月27日 公司发展战略明晰，品牌升级、新能源业务与国际化同步推进。自年初发展战略落 盈利预测与投资建议 地以来，公司持续聚焦品牌升级、新能源业务以及国际化三大核心方向：①品牌升级方面，公司通过聘请全新品牌代言人刘雯、推动产品升级等方式进一步提升品牌美誉度。②新能源方面，公司新能源事业部组织架构调整落地，产供销资源、人才与团队进一步整合，同时公司加大新能源产品开发力度、完善分销网络布局，为新能源业务的持续高增长打下坚实基础。③国际化方面，公司以转换器为核心，逐步在东南亚市场建立经销商体系；同时通过跨境电商、海外独立站等方式触达欧美新能源市场，打开国际市场空间。 适当上调毛利率假设，我们预测2023-2025年归母净利润分别为38.37/43.96/49.81亿元（原预测为2023-2025年为36.72/42.14/47.80亿元），对应EPS为4.30/4.93/5.59元，给予公司DCF目标估值124.13元，维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济增速放缓、终端需求下滑超预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨超预期。 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn 二季度业绩超预期，盈利能力稳步提升 2023-08-18 三季度营收增长稳健，“新能源+智能生态 2022-10-31 战略”稳步推进新品类拓展顺利，二季度盈利能力环比改 2022-08-20 善 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 12,385 14,081 16,012 18,114 20,442 同比增长(%) 23.2% 13.7% 13.7% 13.1% 12.8% 营业利润(百万元) 3,651 3,814 4,581 5,241 5,930 同比增长(%) 30.3% 4.5% 20.1% 14.4% 13.2% 归属母公司净利润(百万元) 2,780 3,189 3,837 4,396 4,981 同比增长(%) 20.2% 14.7% 20.3% 14.6% 13.3% 每股收益（元） 3.12 3.58 4.30 4.93 5.59 毛利率(%) 37.0% 38.0% 40.2% 40.5% 40.6% 净利率(%) 22.4% 22.6% 24.0% 24.3% 24.4% 净资产收益率(%) 28.0% 27.5% 28.7% 28.2% 27.3% 市盈率 31.9 27.8 23.1 20.2 17.8 市净率 8.3 7.2 6.2 5.3 4.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 适当上调毛利率假设，我们预测2023-2025年归母净利润分别为38.37/43.96/49.81亿元（原预测为2023-2025年为36.72/42.14/47.80亿元），对应EPS为4.30/4.93/5.59元。公司作为民用电工及照明领域龙头，未来有望依托自身强大的产品、渠道优势以及出众的供应链能力持续拓宽品类、增厚利润，我们给予公司DCF目标估值124.13元，维持“增持”评级。 表1：我们给予公司DCF目标估值124.13元 目标价敏感性分析 永续增长率Gn(%) 124.13 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 7.45% 138.22 153.67 176.07 211.44 275.66 7.95% 128.65 141.32 159.12 185.92 230.89 8.45% 120.38 130.91 145.30 166.16 199.10 WAC 8.95% 113.17 122.01 133.82 150.40 175.37 9.45% 106.83 114.32 124.13 137.54 156.98 C (%) 9.95% 101.21 107.61 115.85 126.86 142.32 10.45% 96.20 101.71 108.69 117.84 130.35 10.95% 91.71 96.48 102.45 110.14 120.41 11.45% 87.66 91.81 96.95 103.47 112.01 估值假设所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 2.72% 无杠杆影响的β系数 0.9502 考虑杠杆因素的β系数 1.0294 市场收益率Rm 9.94% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 10.15% 债务比率D/(D+E) 10.00% 债务利率rd 4.20% WACC 9.45% 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 宏观经济增速放缓、终端需求下滑超预期。 行业竞争加剧。 原材料价格上涨超预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,377 4,612 6,838 9,621 12,836 营业收入 12,385 14,081 16,012 18,114 20,442 应收票据及应收账款 221 228 258 292 329 营业成本 7,809 8,730 9,575 10,774 12,136 预付账款 29 50 56 64 72 营业税金及附加 83 116 132 149 168 存货 1,377 1,285 1,410 1,586 1,787 营业费用 560 800 913 1,015 1,146 其他 7,253 7,385 7,395 7,405 7,417 管理费用及研发费用 899 1,089 1,163 1,276 1,389 流动资产合计 13,257 13,560 15,956 18,968 22,441 财务费用 (88) (108) (2) 8 18 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 41 42 15 16 19 固定资产 1,490 1,851 2,527 3,083 4,353 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 198 611 612 613 0 投资净收益 190 272 231 231 231 无形资产 296 326 309 291 274 其他 380 130 133 133 133 其他 233 302 74 66 62 营业利润 3,651 3,814 4,581 5,241 5,930 非流动资产合计 2,217 3,090 3,521 4,053 4,689 营业外收入 4 4 4 4 4 资产总计 15,474 16,650 19,478 23,022 27,131 营业外支出 331 63 63 63 63 短期借款 500 845 845 845 845 利润总额 3,325 3,754 4,522 5,181 5,871 应付票据及应付账款 1,704 1,644 1,803 2,028 2,285 所得税 545 569 685 785 890 其他 2,412 1,597 1,656 1,720 1,792 净利润 2,780 3,185 3,837 4,396 4,981 流动负债合计 4,617 4,086 4,304 4,594 4,922 少数股东损益 0 (3) 0 0 0 长期借款 0 0 776 1,552 2,550 归属于母公司净利润 2,780 3,189 3,837 4,396 4,981 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 3.12 3.58 4.30 4.93 5.59 其他 101 149 5 5 5 非流动负债合计 101 149 780 1,556 2,554 主要财务比率 负债合计 4,718 4,235 5,084 6,150 7,476 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 16 16 16 16 成长能力 股本 601 601 890 890 890 营业收入 23.2% 13.7% 13.7% 13.1% 12.8% 资本公积 3,833 3,734 3,575 3,575 3,575 营业利润 30.3% 4.5% 20.1% 14.4% 13.2% 留存收益 6,314 8,059 9,913 12,390 15,173 归属于母公司净利润 20.2% 14.7% 20.3% 14.6% 13.3% 其他 8 4 0 0 0 获利能力 股东权益合计 10,756 12,415 14,394 16,871 19,654 毛利率 37.0% 38.0% 40.2% 40.5% 40.6% 负债和股东权益总计 15,474 16,650 19,478 23,022 27,131 净利率 22.4% 22.6% 24.0% 24.3% 24.4% ROE 28.0% 27.5% 28.7% 28.2% 27.3% 现金流量表 ROIC 27.4% 25.0% 26.5% 25.2% 23.8% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 2,780