Q3利润延续高增，改革效果逐步显现

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月27日 Q3利润延续高增，改革效果逐步显现 慕思股份(001323) 评级： 买入 股票代码： 001323 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 48.66/29.52 目标价格： 总市值(亿) 137.52 最新收盘价： 34.38 自由流通市值(亿) 13.76 自由流通股数(百万) 40.01 事件概述 公司发布2023年三季报：2023Q1-3公司实现营收38.1亿元，同比-8.4%；归母净利5.2亿元，同比+21.4%； 扣非后归母净利5.0亿元，同比+20.8%。Q3单季度实现营收14.1亿元，同比+0.33%，归母净利1.6亿元，同 比+37.4%，扣非后归母净利1.6亿元，同比+47.0%。前三季度终端弱复苏叠加欧派直供业务影响营收同比有所下滑，若剔除直供业务影响预计营收同比低个位数增长，公司通过精益生产、精简SKU等实现业绩稳增。现金流方面，2023Q1-3公司经营性现金流净额为12.8亿元，同比增长12.7倍，主要系本期授信到期收回、经销商预售账款增加，公司以银行承兑汇票向供应商结算货款增加及支付员工工资减少所致。 ►Q3营收增速由负转正，盈利能力持续提升 Q3单季度实现营收14.1亿元，同比+0.33%，我们预计公司积极推动业务系统组织变革，有效提升组织效能和渠道建设创新能力，提升终端销售客单值与店效人效，单季度营收同比增速由负转正；Q3实现归母净利1.6亿元，同比+37.4%（Q2同比+38.0%），延续Q2高增态势。盈利能力方面，2023Q1-3公司毛利率、净利率分别为50.8%、13.6%，同比分别+4.3pct、+3.4pct；其中Q3单季度公司毛利率、净利率分别为51.0%、11.6%，同比分别+3.7pct、3.1pct。公司整体毛利率提升我们预计得益于低毛利的欧派直供业务减少致使产品结构优化及公司持续精简低效产品，净利率提升幅度较毛利率小系期间费用率有所提升；期间费用方面，2023Q1-3公司期间费用率为34.5%，同比+1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为26.3%/5.8%/3.5%/-1.2%，同比 +1.0/+0.1/+1.0/-1.0pct；Q3单季度公司期间费用率为38.5%，同比+1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为29.5%/6.1%/4.3%/-1.4%，同比+0.3/+0.2/+1.7/-0.8pct。公司研发费用率提升我们预计系V6新品研发上样较多，销售费用率提升我们预计系公司加大营销赋能投入，而财务费用率下降系银行利息收入增加所致。 投资建议： 公司是国内床垫行业领先企业，处于内资品牌第一梯队，发展全面且稳定。随着健康睡眠理念深入人心，国内消费者对中、高端软床产品的接受程度越来越高，公司依托行业集中度加速提升，看好公司多品牌品牌力领先多品类战略持续下沉市场并通过技术升级、品牌塑造、渠道下沉、数字化转型，未来发展可期。考虑到欧派直供业务影响及公司不断加大营销及研发投入，我们调整此前的盈利预测，2023-2025年收入分别由68.74、78.97、90.96亿元调整至61.67、71.38、82.53亿元，2023-2025年EPS分别由2.06、2.34、2.67元调整 至2.07、2.41、2.81元，参照2023年10月26日收盘价34.38元/股，对应PE分别为17倍、14倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示： 省代模式下门店扩张速度不及预期风险；线上直播渠道进展不及预期风险；终端婚嫁市场恢复不及预期风险；行业竞争加剧风险；短期疫情影响。 盈利预测与估值 财务摘要2021A2022A2023E2024E2025E 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 营业收入(百万元) 6,481 5,813 6,167 7,138 8,253 YoY（%） 45.6% -10.3% 6.1% 15.7% 15.6% 归母净利润(百万元) 686 709 826 964 1,123 YoY（%） 28.0% 3.3% 16.5% 16.7% 16.5% 毛利率（%） 45.0% 46.5% 48.2% 48.6% 48.7% 每股收益（元） 1.91 1.87 2.07 2.41 2.81 ROE 26.7% 16.3% 15.9% 15.7% 15.4% 市盈率 18.00 18.39 16.65 14.27 12.24 资料来源：wind，华西证券研究所 分析师：徐林锋分析师：宋姝旺 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：songsw@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002SACNO：S1120523070002 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,813 6,167 7,138 8,253 净利润 709 826 964 1,123 YoY(%) -10.3% 6.1% 15.7% 15.6% 折旧和摊销 311 43 43 43 营业成本 3,111 3,195 3,672 4,231 营运资金变动 -359 209 -229 214 营业税金及附加 47 53 61 71 经营活动现金流 647 1,050 739 1,335 销售费用 1,457 1,542 1,792 2,080 资本开支 -617 31 41 46 管理费用 312 327 382 442 投资 -700 0 0 0 财务费用 -37 -18 -29 -36 投资活动现金流 -1,316 33 42 48 研发费用 158 154 186 215 股权募资 1,484 0 0 0 资产减值损失 -2 -5 -3 -3 债务募资 0 0 0 0 投资收益 1 1 1 2 筹资活动现金流 994 0 0 0 营业利润 819 972 1,129 1,317 现金净流量 328 1,083 781 1,383 营业外收支 0 0 5 5 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 819 972 1,134 1,322 成长能力 所得税 110 146 170 198 营业收入增长率 -10.3% 6.1% 15.7% 15.6% 净利润 709 826 964 1,123 净利润增长率 3.3% 16.5% 16.7% 16.5% 归属于母公司净利润 709 826 964 1,123 盈利能力 YoY(%) 3.3% 16.5% 16.7% 16.5% 毛利率 46.5% 48.2% 48.6% 48.7% 每股收益 1.87 2.07 2.41 2.81 净利润率 12.2% 13.4% 13.5% 13.6% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 12.2% 12.4% 12.3% 12.3% 货币资金 1,771 2,854 3,635 5,018 净资产收益率ROE 16.3% 15.9% 15.7% 15.4% 预付款项 135 134 150 184 偿债能力 存货 220 308 297 403 流动比率 2.40 3.01 3.43 3.78 其他流动资产 1,040 770 1,176 1,041 速动比率 2.10 2.64 3.08 3.39 流动资产合计 3,167 4,066 5,258 6,646 现金比率 1.34 2.12 2.37 2.86 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 25.0% 22.3% 21.4% 20.6% 固定资产 1,768 1,725 1,683 1,640 经营效率 无形资产 345 345 345 345 总资产周转率 1.13 0.99 0.99 0.97 非流动资产合计 2,646 2,603 2,560 2,518 每股指标（元） 资产合计 5,813 6,669 7,819 9,163 每股收益 1.87 2.07 2.41 2.81 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 10.90 12.96 15.37 18.18 应付账款及票据 604 599 700 796 每股经营现金流 1.62 2.63 1.85 3.34 其他流动负债 716 750 835 960 每股股利 2.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,319 1,349 1,535 1,756 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 18.39 16.65 14.27 12.24 其他长期负债 135 135 135 135 PB 3.04 2.65 2.24 1.89 非流动负债合计 135 135 135 135 负债合计 1,454 1,484 1,670 1,892 股本 400 400 400 400 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 4,358 5,185 6,148 7,272 负债和股东权益合计 5,813 6,669 7,819 9,163 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，10年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，8年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，2年从业经验，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构