Q3净利率增长，盈利能力明显提升

Q3盈利能力明显提升，看好公司中长期增长潜力 公司23Q1-3实现营收254亿，同比+8.5%，归母净利润为23.5亿，同比+42.2%；其中零售渠道实现营业收入76.17亿元，零售端保持较快增长，较上期增加37.01%，为公司营收增加贡献有利空间。Q3单季度实现营收85.1亿，同比+5.4%，归母净利润为10.19亿，同比+48.1%，利润增速快于营收主要系原材料成本压力缓释以及业务结构改善所致。 成本端压力缓释，毛利率持续提升 23Q1-3公司综合毛利率为29.06%，同比+3.23pct，其中Q3单季度毛利率为29.38%，同比提升5.57pct，我们判断毛利率改善主要受益于成本端压力有所缓释以及零售业务占比提升、施工业务占比下降，以山东地区重交沥青价格为例，23Q3均价为3787元/吨，同比下滑13.22%，环比略增2.7%。 22Q3/22Q4沥青价格均价分别为4364/3975元，截至10月22日，23Q4以来沥青单价仍在3850元/吨左右盘整，成本端来看，我们判断Q4公司卷材毛利率仍有改善空间，而高毛利的零售业务占比提升对公司的毛利率仍有较强支撑。同时，公司积极拓宽砂粉专业工程渠道，进一步丰富公司产品结构，有望在未来持续放量。 盈利能力明显提升，现金流表现优异 23Q1-3期间费用率为15.84%，同比+0.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+0.83/-0.40/-0.06/-0.14pct。23Q1-3公司资产及信用减值损失合计计提6.05亿元，较去年同期少计提0.33亿元。综合影响下，23Q1-3净利率为9.28%，同比提升2.29pct，其中Q3单季度净利率为11.99%，同比提升3.47pct，盈利能力显著提升。23Q1-3公司CFO净额为-47.60亿元，较去年同期多流入32.03亿元，收/付现比分别为95%/105%，分别同比变动+8.81/+0.18pct，回款能力明显改善。截至23Q3末公司其他应收款38.17亿，较22Q3末减少2.49亿元，主要系公司支付保证金所致。 多元化布局持续推进，看好零售渠道占比提升，维持“买入”评级 零售端保持较快增长，特种砂浆粉料等非防水业务受益于渠道协同实现高速发展，同时民用建材、涂料、保温、修缮等多元化业务布局方面走在行业前列。考虑到公司下游仍存在房地产调整风险，我们仅略微下调公司盈利预测，预计23-25年归母净利润为35/44/55亿（前值36.1/45.1/56.5亿），给予公司24年20倍PE，目标价35.09元，维持“买入”评级。 风险提示：房地产新开工低于预期，沥青价格大幅反弹，现金流大幅恶化。 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司2018-2023Q1-3营业收入及增速 图2：公司2018-2023Q1-3归母净利润及增速 表1：可比公司估值表