毛利率环比改善，存储和MCU回暖在即

证券研究报告|2023年10月26日 核心观点公司研究·财报点评 3Q23营收同比下降28.1%，毛利率环比上升6.9pct。公司3Q23实现营收14.3亿元(YoY-28.1%，QoQ-12.1%)，归母净利润0.98亿元(YoY-82.7%，QoQ -47.4%)，扣非归母净利润0.65亿元(YoY-87.8%，QoQ-55.3%)，毛利率回升至36.4%(YoY-9.7pct，QoQ+6.9pct)。今年前三季度公司营收43.9亿元(YoY-35.1%)，主要系芯片产品市场需求下降，产品价格相较去年下降，尽管公司产品销量有所增加，营业收入仍同比下降；此外，公司DRAM产品规划将以自研产品为主，经销产品销售收入大幅减少。 存储和MCU市场有望回暖，公司或将渡过业绩压力期。据TrendForce预测，自4Q23起，DRAM与NANDFlash均价开始全面上涨，其中DRAM合约价4Q23转为环增3-8%，NAND合约价4Q23将环增约8-13%。公司NOR市场份额全球第三，同时DRAM有望在网络通信、电视、机顶盒、工业、智慧家庭等市场率先发力，有望受益于本轮存储市场触底反弹。另据中国台湾经济日报报道，经历库存调整周期，MCU厂商已经收敛清库存做法，价格趋于企稳，整体市场开始有筑底回稳迹象。公司作为国内存储和MCU领导厂商，公司有望借助存储和MCU市场回暖趋势顺利渡过业绩压力期。 股权激励方案发布，中长期成长目标确立。7月4日，公司发布《2023年股票期权激励计划(草案)》，拟向激励对象授予1081.34万股股票期权，拟授 予激励对象总人数为1018人，占2022年底公司总员工人数65%，授予股票 期权的行权价格为每股86.47元。公司为本次股票期权激励计划设定了以 2018-2020年营业收入均值为基数，2023-2026年营业收入增长率分别不低于110%、120%、160%、180%，对应的营业收入绝对值分别不低于69.6亿元、72.9亿元、86.2亿元、92.8亿元(其中2023-2024年与公司2021年股权激励计划业绩目标一致)。 投资建议：国内存储芯片和MCU芯片设计龙头，维持“买入”评级。 全球半导体行业处于逐步复苏周期，公司业绩有望逐步改善，预计2023-2025年营收60.8、76.9、96.7亿元，净利润6.6、13.8、20.0亿元。对应2023-2025年61.3、29.5、20.2倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；新产品开发不及预期；国际关系恶化等。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,510 8,130 6,082 7,688 9,670 (+/-%) 89.2% -4.5% -25.2% 26.4% 25.8% 净利润(百万元) 2337 2053 662 1377 2004 (+/-%) 165.3% -12.2% -67.7% 108.0% 45.5% 每股收益（元） 3.50 3.08 1.59 3.32 4.83 EBITMargin 29.0% 26.8% 7.0% 16.8% 20.7% 净资产收益率（ROE） 17.3% 13.5% 4.2% 8.3% 11.2% 市盈率（PE） 27.9 31.7 61.3 29.5 20.2 EV/EBITDA 25.0 27.1 60.7 26.3 17.9 市净率（PB） 4.84 4.29 2.60 2.46 2.28 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电子·半导体 证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧 021-60893306021-60871321 hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002 证券分析师：周靖翔证券分析师：叶子021-603754020755-81982153 zhoujingxiang@guosen.com.cnyezi3@guosen.com.cnS0980522100001S0980522100003 联系人：李书颖联系人：詹浏洋 0755-81982362010-88005307 lishuying@guosen.com.cnzhanliuyang@guosen.com.cn 联系人：连欣然010-88005482 lianxinran@guosen.com.cn 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价96.45元 总市值/流通市值64323/64054百万元 52周最高价/最低价143.22/77.50元 近3个月日均成交额1051.23百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《兆易创新（603986.SH）-股权激励方案发布，中长期成长目标确立》——2023-07-06 《兆易创新（603986.SH）-长期看好汽车和工控多元化布局》— —2023-05-03 《兆易创新（603986.SH）-上半年归母净利润超15亿元，工业 和汽车业务加速成长》——2022-08-28 《兆易创新（603986.SH）-二季度利润超8亿，工业和汽车营收 继续提升》——2022-07-15 《兆易创新（603986.SH）-1Q22归母净利润同比增长128%，产品结构持续升级》——2022-05-03 兆易创新（603986.SH） 毛利率环比改善，存储和MCU回暖在即 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图1：公司年度营业收入及同比增速图2：公司季度营业收入及同比增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司年归母净利润及同比增速图4：公司季度归母净利润及同比增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：公司期间费用率图6：公司毛利率、净利率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 6598 6875 7184 7548 8292 营业收入 8510 8130 6082 7688 9670 应收款项 443 186 140 176 222 营业成本 4549 4255 3837 4716 5701 存货净额 1449 2154 1946 2389 2887 营业税金及附加 37 72 35 48 67 其他流动资产 2538 2199 2168 2130 2143 销售费用 221 266 286 246 290 流动资产合计 11027 11415 11437 12242 13544 管理费用 391 425 485 466 536 固定资产 812 1005 1369 1738 2037 研发费用 842 936 1016 923 1073 无形资产及其他 255 300 260 220 180 财务费用 (121) (343) (174) (183) (197) 其他长期资产 3308 3913 3913 3913 3913 投资收益 44 51 55 50 52 长期股权投资 16 12 12 12 12 资产减值及公允价值变动 (402) (426) (88) (196) (200) 资产总计 15418 16645 16992 18125 19686 其他 72 78 78 78 78 短期借款及交易性金融负债 33 34 22 30 29 营业利润 2305 2222 643 1403 2128 应付款项 617 479 433 532 642 营业外净收支 218 41 86 115 81 其他流动负债 952 683 631 745 899 利润总额 2523 2262 730 1518 2209 流动负债合计 1602 1197 1087 1306 1570 所得税费用 187 210 68 141 205 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 334 263 288 304 294 归属于母公司净利润 2337 2053 662 1377 2004 长期负债合计 334 263 288 304 294 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 1935 1460 1375 1610 1865 净利润 2337 2053 662 1377 2004 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 201 419 94 129 177 股东权益 13483 15186 15617 16515 17821 折旧摊销 214 284 267 313 362 负债和股东权益总计 15418 16645 16992 18125 19686 公允价值变动损失 202 7 (6) 68 23 财务费用 37 (102) (174) (183) (197) 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (1252) (1326) 219 (281) (325) 每股收益 3.50 3.08 1.59 3.32 4.83 其它 524 (385) 81 54 19 每股红利 0.40 1.07 0.56 1.15 1.68 经营活动现金流 2262 950 1143 1477 2064 每股净资产 20.20 22.77 37.61 39.77 42.92 资本开支 (622) (551) (591) (641) (621) ROIC 22% 17% 4% 9% 14% 其它投资现金流 (2657) 507 0 0 0 ROE 17% 14% 4% 8% 11% 投资活动现金流 (3279) (44) (591) (641) (621) 毛利率 47% 48% 37% 39% 41% 权益性融资 528 0 0 0 0 EBITMargin 29% 27% 7% 17% 21% 负债净变化 0 0 0 0 0 EBITDAMargin 32% 30% 11% 21% 24% 支付股利、利息 (268) (715) (231) (480) (698) 收入增长 89% -4% -25% 26% 26% 其它融资现金流 (27) (66) (12) 7 (1) 净利润增长率 165% -12% -68% 108% 46% 融资活动现金流 233 (780) (243) (472) (699) 资产负债率 13% 9% 8% 9% 9% 现金净变动 (807) 240 309 364 744 息率 0.4% 1.1% 0.4% 0.7% 1.1% 货币资金的期初余额 7354 6547 6787 7096 7460 P/E 27.9 31.7 61.3 29.5 20.2 货币资金的期末余额 6547 6787 7096 7460 8204 P/B 4.8 4.3 2.6 2.5 2.3 企业自由现金流 628 382 280 560 1232 EV/EBITDA 25.0 27.1 60.7 26.3 17.9 权益自由现金流 602 316 426 733 1410 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任