Q3增速有所放缓，订阅业务仍保持高速增长

2023年10月26日 公司研究●证券研究报告 金山办公（688111.SH） 公司快报 Q3增速有所放缓，订阅业务仍保持高速增长投资要点事件：公司发布2023Q3业绩报告，2023前三季度实现收入32.70亿元，同比增长16.99%；实现归母净利润8.93亿元，同比增长9.86%；实现扣非净利润8.60亿元，同比增长29.85%。单季度来看，2023Q3公司实现收入10.98亿元，同比增长9.40%；实现归母净利润2.94亿元，同比增长0.18%；实现扣非净利润2.84亿元，同比增长13.36%。个人及机构订阅业务保持高速增长，信创订单放缓等短期因素致机构授权业务下滑。分业务来看，第三季度个人订阅业务实现收入6.5亿元，同比增长25.64%，得益于今年会员权益体系升级，C端用户付费转化与客单价不断提升；机构订阅业务持续高速增长，公司不断推动企业用户订阅付费转化，同时政企客户数字办公标杆案例不断落地，实现收入2.5亿万元，同比增速达36.13%；受去年同期高基数及本党政领域信创订单不及预期影响，机构授权业务实现收入1.3万元，同比下滑41.72%；互联网广告及其他业务收入0.7万元，同比下滑14.38%。WPSAI将重塑国内办公软件的形态与功能，当前已临近商业化节点。上半年公司发布了基于大语言模型的智能办公助手WPSAI，目前WPSAI能够实现包括内容生成、多轮对话、内容优化等多种功能。此前大模型能力主要由国内合作伙伴MiniMax提供。今年9月，公司首次对外展示自研模型的进展，该模型基于开源底座，进行参数量为7B、13B的小模型训练调优，以满足应用端的细分化场景需求。目前公司将AI战略方向锚定为AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助手）、Insight （知识洞察）三个领域，WPSAI作为协同办公赛道的生成式AI标杆应用，已接入WPS文字、演示、表格、PDF、金山文档等产品线，能够解决用户在内容生成、内容理解、指令操作等方面的日常办公难题，加速办公软件从“效率工具”到“生产工具”的变革。 投资建议：公司作为办公软件龙头厂商，未来将在AI大模型的赋能下实现产品价值量的提升，增♘公司业绩。预计公司23-25年实现收入分别为47.94/63.50/86.10亿元，实现归母净利润13.78/18.03/23.93亿元，给予公司“买入”评级。 风险提示：业务拓展不及预期；下游客户需求不及预期；技术发展不及预期。 计算机|云软件服务Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2023-10-26)305.50元交易数据总市值（百万元）141,055.62流通市值（百万元）141,055.62总股本（百万股）461.72流通股本（百万股）461.7212个月价格区间491.11/245.50一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-11.09-18.5518.6绝对收益-16.49-28.7915.47 分析师方闻千 SAC执业证书编号：S0910523070001fangwenqian@huajinsc.cn 相关报告金山办公：订阅业务快速增长，看好AI+办公的深度融合-金山办公业绩快报2023.8.24 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,280 3,885 4,794 6,350 8,610 YoY(%) 45.1 18.4 23.4 32.5 35.6 净利润(百万元) 1,041 1,118 1,378 1,803 2,393 YoY(%) 18.6 7.3 23.3 30.8 32.7 毛利率(%) 86.9 85.0 85.2 84.1 84.1 EPS(摊薄/元) 2.26 2.42 2.98 3.90 5.18 ROE(%) 13.7 12.9 14.1 16.0 17.9 P/E(倍) 134.4 125.2 101.5 77.6 58.5 P/B(倍) 18.1 16.0 14.3 12.4 10.4 净利率(%) 31.7 28.8 28.7 28.4 27.8 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 8694 9775 10849 13639 16276 营业收入 3280 3885 4794 6350 8610 现金 1254 7015 7924 10463 12749 营业成本 429 583 708 1007 1372 应收票据及应收账款 415 500 629 867 1162 营业税金及附加 35 35 48 63 85 预付账款 26 28 38 49 69 营业费用 695 818 959 1238 1705 存货 2 1 3 3 5 管理费用 326 392 431 527 689 其他流动资产 6997 2231 2255 2256 2292 研发费用 1082 1331 1534 1969 2583 非流动资产 1732 2282 2616 2953 3300 财务费用 -17 -13 -146 -155 -173 长期投资 123 444 779 1116 1459 资产减值损失 -12 -25 -20 -25 -39 固定资产 88 82 108 130 147 公允价值变动收益 -1 -30 34 30 8 无形资产 118 102 95 87 78 投资净收益 205 339 180 217 235 其他非流动资产 1402 1654 1633 1620 1615 营业利润 1121 1197 1454 1924 2554 资产总计 10426 12058 13465 16592 19576 营业外收入 4 2 2 2 2 流动负债 2268 2750 3099 4665 5519 营业外支出 6 1 1 2 2 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 1119 1198 1455 1924 2554 应付票据及应付账款 212 306 323 572 648 所得税 50 67 61 94 122 其他流动负债 2056 2444 2776 4093 4871 税后利润 1069 1131 1394 1830 2432 非流动负债 378 509 509 509 509 少数股东损益 28 13 16 27 39 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1041 1118 1378 1803 2393 其他非流动负债 378 509 509 509 509 EBITDA 1149 1071 1292 1731 2315 负债合计 2645 3259 3608 5174 6028 少数股东权益 61 74 91 118 157 主要财务比率 股本 461 461 462 462 462 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 4748 4942 4942 4942 4942 成长能力 留存收益 2515 3310 4261 5522 7200 营业收入(%) 45.1 18.4 23.4 32.5 35.6 归属母公司股东权益 7720 8724 9766 11300 13391 营业利润(%) 19.9 6.7 21.5 32.3 32.8 负债和股东权益 10426 12058 13465 16592 19576 归属于母公司净利润(%) 18.6 7.3 23.3 30.8 32.7 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 86.9 85.0 85.2 84.1 84.1 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 31.7 28.8 28.7 28.4 27.8 经营活动现金流 1864 1603 1344 2826 2626 ROE(%) 13.7 12.9 14.1 16.0 17.9 净利润 1069 1131 1394 1830 2432 ROIC(%) 12.8 10.1 11.6 13.4 15.2 折旧摊销 68 83 61 83 110 偿债能力 财务费用 -17 -13 -146 -155 -173 资产负债率(%) 25.4 27.0 26.8 31.2 30.8 投资损失 -205 -339 -180 -217 -235 流动比率 3.8 3.6 3.5 2.9 2.9 营运资金变动 791 439 249 1316 501 速动比率 3.8 3.2 3.2 2.7 2.8 其他经营现金流 159 302 -34 -30 -8 营运能力 投资活动现金流 -1364 4502 -180 -173 -212 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 0.5 筹资活动现金流 -247 -354 -256 -114 -128 应收账款周转率 8.0 8.5 8.5 8.5 8.5 应付账款周转率 2.4 2.2 2.2 2.2 2.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 2.26 2.42 2.98 3.90 5.18 P/E 134.4 125.2 101.5 77.6 58.5 每股经营现金流(最新摊薄) 4.04 3.47 2.91 6.12 5.69 P/B 18.1 16.0 14.3 12.4 10.4 每股净资产(最新摊薄) 16.72 18.90 21.15 24.47 29.00 EV/EBITDA 115.0 123.5 101.6 74.4 54.7 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 方闻千声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版