2023Q3业绩超预期，订单持续爆发，盈利能力不断提升

捷佳伟创（300724） /机械设备 公司盈利预测及估值指标2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）5047 6005 10680 16079 22109 增长率yoy%25% 19% 78% 51% 38% 净利润（百万元）717 1047 1922 2814 3938 增长率yoy%37% 46% 84% 46% 40% 每股收益（元）2.06 3.01 5.52 8.08 11.31 每股现金流量3.88 4.17 15.10 12.30 27.42 净资产收益率11.56% 14.53% 21.17% 23.73% 24.96% P/E33.6 23.1 12.6 8.6 6.1 P/B3.9 3.4 2.7 2.0 1.5 备注：股价取自2023年10月25日 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营收64.05亿元，同比+50.48%，实 现归母12.23亿元，同比+48.96%，实现扣非归母11.30亿元，同比+48.16%，超市场预期。 2023Q3业绩超预期，订单快速爆发，业绩有望持续高增。 （1）成长性：2023年前三季度，公司营收同比增长50.48%，归母同比增长48.96%，其中单三季度营收同比增长47.23%，归母同比增长50.51%，业绩持续超市场预期。此外，2023年三季度末，公司合同负债金额164.04亿元，较二季度末增加45.71亿元，较2022年年末增加86.18亿元，同比口径增长255.34%，表明公司订单正持续迎来爆发式增长（这种增长从2022年3季度已经开始体现，2022Q3/2022Q4/2023Q1/2023Q2/2023Q3合同负债增速分别为27.70%/55.05%/132.08%/217.01%/255.34%，与TOPcon行业的扩产节奏基本吻合）。我们认为，公司从2022年三季度以来的订单高增长充分证明了我们的推荐逻辑：即在“股权财政”背景下，TOPcon扩产超预期，公司作为TOPcon设备龙头充分受益，订单持续爆发，未来业绩有望持续高增。（2）盈利能力：2023年前三季度，公司毛利率为27.89%，同比增长2.43pct，净利率为19.16%，同比下降0.08pct，其中单三季度毛利率和净利率分别为30.43%、20.49%，分别同比增长4.99pct、0.67pct。2023年二季度开始，公司盈利水平呈现同环比持续提升趋势，我们判断主因是从二季度开始，高毛利率的Topcon设备开始出货并确认收入，且设备和工艺调试逐渐成熟，调试等成本下降。我们在公司2023Q1季报点评中判断，一季度属于新老技术过渡期，盈利属于低点，预计从二季度开始，公司将进入盈利能力上升通道。目前该逻辑正在持续兑现。（3）公司现金流健康。2023年前三季度，公司经营性现金流净额为32.33亿元，远超利润水平，充分说明在TOPcon时代，公司不仅能拿到大份额订单，同时也能收到较高比例的预收款，经营质量稳健。 多元布局有望助力公司跨越技术周期。 HJT：产业拐点临近，公司出货量产型HJT整线设备成长可期。目前，HJT组件最高功率高出TOPcon最高功率约20W，非硅成本高出后者0.1-0.15元/W，而银浆占HJT非硅成本的40%以上，随着铜电镀技术的成熟，预计其非硅成本将大幅下降，HJT性价比拐点渐行渐近。类比晶科率先扩产TOPcon，HJT有望迎来抢跑。公司HJT设备快速跟进，已在RF微晶P工艺方面取得突破，并于10月份顺利发货HJT整线设备到全球知名光伏企业，本次出货采用整线交钥匙（Turn-key）方式，从全段的主设备到自动化均为公司提供，标志着公司HJT设备交付能力达到新的高度，竞争实力凸显。（2）钙钛矿：行业潜力巨大，公司设备处于领跑地位。目前单结钙钛矿电池制备设备端，单GW投资额达10亿以上，预计未来将降至5-7亿，即2025年钙钛矿设备 评级：买入(维持) 市场价格：69.32元分析师：王可 执业证书编号：S0740519080001 Email：wangke03@zts.com.cn 分析师：谢校辉 执业证书编号：S0740522100003Email：xiexh@zts.com.cn 2023Q3业绩超预期，订单持续爆发，盈利能力不断提升 证券研究报告/公司点评2023年10月25日 基本状况 总股本(百万股)348.21 流通股本(百万股)273.43 市价(元)69.32 市值(百万元)24137.20 流通市值(百万元)18954.25 股价与行业-市场走势对比 相关报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 市场空间有望达到150-200亿。公司在钙钛矿设备领域处于行业领先地位，2023年订单超2亿元，并且于10月份出货大面积钙钛矿薄膜立式量产设备，包括用于钙钛矿的RPD和PVD设备，此前公司的RPD设备已在该客户的钙钛矿研发线上投入使用，助力客户在钙钛矿组件上实现了超过19%的第三方认证转换效率。我们认为，在钙钛矿行业0-1的早期阶段，同业大多处于研发阶段，公司已经批量供货，进度远超同行。 （3）半导体：国内清洗设备空间约百亿，批量导入客户放量可期。在全球清洗设备市场，美日韩等国外公司占据领先地位，国内正在快速突破。2022年，国内清洗设备行业规模约为97.83亿元。公司自主开发了6吋、8吋、12吋湿法刻蚀清洗设备，涵盖多种前道湿法工艺。今年6月，公司8吋Cassette-less清洗设备顺利交付至上海积塔半导体有限公司，运行情况良好，且中标该客户后续10余台清洗设备订单， 制程涵盖8吋至12吋，标志着公司在湿法清洗领域已达到国际领先水平，后续订单值得期待。 维持“买入”评级。当前，TOPcon正处于爆发阶段，公司订单正迎来高增长。同时公司在HJT、钙钛矿和半导体领域持续深度布局，且均具备行业领先优势，有望跨越光伏技术周期，实现长期成长。我们预计公司2023-2025年的归母净利润为 19.22/28.14/39.38亿元，对应的PE分别为12.6/8.6/6.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：TOPcon扩产进度不及预期、新技术拓展进度不及预期、公司拿单情况不及预期。 图表1：捷佳伟创盈利预测模型 资产负债表单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,027 9,111 13,324 22,733 营业收入 6,005 10,680 16,079 22,109 应收票据 1,827 3,401 4,902 6,836 营业成本 4,477 7,800 11,657 15,915 应收账款 1,858 3,304 4,974 6,839 税金及附加 30 45 145 177 预付账款 301 525 784 1,071 销售费用 110 150 241 332 存货 7,068 8,580 10,492 11,140 管理费用 124 214 322 442 合同资产 528 685 1,289 1,772 研发费用 286 449 691 906 其他流动资产 2,475 2,776 3,762 4,720 财务费用 -216 -47 -52 -64 流动资产合计 17,555 27,696 38,238 53,339 信用减值损失 -96 0 0 0 其他长期投资 35 62 93 128 资产减值损失 -88 0 0 0 长期股权投资 64 64 64 64 公允价值变动收益 24 30 0 0 固定资产 488 460 435 413 投资收益 13 3 0 0 在建工程 201 181 161 161 其他收益 118 120 0 0 无形资产 150 180 221 234 营业利润 1,167 2,224 3,250 4,582 其他非流动资产 643 648 652 654 营业外收入 7 3 3 3 非流动资产合计 1,581 1,595 1,626 1,654 营业外支出 1 4 4 4 资产合计 19,136 29,291 39,863 54,992 利润总额 1,173 2,223 3,249 4,581 短期借款 314 97 226 335 所得税 126 277 401 595 应付票据 1,578 1,806 2,643 3,607 净利润 1,047 1,946 2,848 3,986 应付账款 3,419 4,489 7,129 10,348 少数股东损益 0 23 34 48 预收款项 0 2,325 875 1,504 归属母公司净利润 1,047 1,923 2,814 3,938 合同负债 5,812 10,337 15,563 21,399 NOPLAT 854 1,905 2,802 3,930 其他应付款 209 209 209 209 EPS（按最新股本摊薄） 3.01 5.52 8.08 11.31 一年内到期的非流动负债 4 4 4 4 其他流动负债 542 892 1,303 1,759 主要财务比率 流动负债合计 11,879 20,158 27,952 39,165 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 19.0% 77.9% 50.6% 37.5% 其他非流动负债 54 54 54 54 EBIT增长率 18.1% 127.5% 46.9% 41.3% 非流动负债合计 54 54 54 54 归母公司净利润增长率 45.9% 83.6% 46.4% 40.0% 负债合计 11,932 20,211 28,005 39,218 获利能力 归属母公司所有者权益 7,203 9,056 11,800 15,668 毛利率 25.4% 27.0% 27.5% 28.0% 少数股东权益 1 24 58 106 净利率 17.4% 18.2% 17.7% 18.0% 所有者权益合计 7,203 9,080 11,858 15,774 ROE 14.5% 21.2% 23.7% 25.0% 负债和股东权益 19,136 29,291 39,863 54,992 ROIC 18.2% 31.3% 32.8% 33.2% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 62.4% 69.0% 70.3% 71.3% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 5.2% 1.7% 2.4% 2.5% 经营活动现金流 1,451 5,257 4,284 9,546 流动比率 1.5 1.4 1.4 1.4 现金收益 882 1,963 2,861 3,989 速动比率 0.9 0.9 1.0 1.1 存货影响 -3,035 -1,512 -1,912 -649 营运能力 经营性应收影响 -992 -3,244 -3,430 -4,085 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 2,753 3,622 2,027 4,813 应收账款周转天数 95 87 93 96 其他影响 1,843 4,428 4,737 5,478 应付账款周转天数 213 182 179 198 投资活动现金流 -1,762 68 -182 -240 存货周转天数 446 361 294 245 资本支出 -359 -46 -61 -58 每股指标（元） 股权投资 13 0 0 0 每股收益 3.01 5.52 8.08 11.31 其他长期资产变化 -1,416 114 -121 -182 每股经营现金流 4.17 15.10 12.30 27.41 融资活动现金流 209 -241 111 103 每股净资产 20.68 26.01 33.89 45.00 借款增加 303 -218 129