战略调整效果兑现，营收增速企稳回升

公司发布2023年三季报，前三季度实现营收45.82亿元，同比-14.07%；实现归母净利润1.70亿元，同比+81.42%；实现扣非归母净利润0.86亿元，同比+198.85%。 营收向上趋势明确，电商变革效果兑现： 公司前三季度实现营收45.82亿元，同比-14.07%，其中23Q3实现营收16.89亿元，同比+38.56%。收入取得高增，且季度向上趋势明确，主因公司在传统电商转变流量打法，聚焦单品运营，天猫旗舰店率先开展战略变革，Q2初显成效，7月实现双位数增长；Q3拓展向京东平台，当前逐步企稳；抖音重点布局垂类运营，加大布局力度，整体增速持续领先，带动线上整体实现高速增长。线下战略调整关闭原有投食店及联盟小店，短期对营收产生一定影响。但公司积极转型“国民零食店”，以量贩零食性价比特点为基础，结合松鼠自身特色，打造IP化零食门店，当前已在江浙皖开拓60+家门店，未来有望打开线下成长新空间。分销部分，公司逐步拓展日销，重新梳理产品体系，打造标杆终端，成长潜力充足。 高端性价比降低毛利率，精简费用释放利润空间： 公司前三季度实现归母净利润1.70亿元，同比+81.42%，其中23Q3实现归母净利润0.16亿元，同比+40.86%。利润弹性释放主因公司调整运营战略，精简线上费用投放，带动前三季度销售费用率同比-4.60pct至17.99%。前三季度毛利率-2.81pct至24.74%，主因公司转向“高端性价比”战略，整体价格带下移。 线上转型线下开店，优化供应链赋能全渠道： 公司当前正处战略转型阶段，线上聚焦品类运营，效果逐步体现，线下开拓“国民零食店”，当前正处拓店阶段，有望打开长期空间。延伸布局上游坚果工厂、调整物流交付模式，赋能全渠道“高端性价比”战略，构建全渠道竞争力。 投资建议： 考虑公司战略定位，我们将2023年利润预期由2.03亿元调整至1.87亿元。预计2023-2025年公司收入增速分别为-6.7%、+28.1%、+30.6%，净利润增速分别为44.8%、39.0%、31.7%。看好三只松鼠线上企稳回升带来的增长潜力。给予买入-A的投资评级，6个月目标价为22.68元，相当于2024年35X PE。 风险提示：市场竞争加剧、门店拓展不及预期、食品安全问题。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表