BDO产能将达百万吨，投资绿电打造低碳煤化工基地

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月24日 BDO产能将达百万吨，投资绿电打造低碳煤化工基地 三维股份(603033) 评级： 买入 股票代码： 603033 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 21.57/13.12 目标价格： 总市值(亿) 176.75 最新收盘价： 17.13 自由流通市值(亿) 172.73 自由流通股数(百万) 1,008.35 事件概述 公司2023年10月21日公告，子公司内蒙古三维新材料有限公司与乌海高新技术产业开发区管委会签署《投资 合作框架协议》，投资项目包括70万吨/年1,4丁二醇（BDO）、50万吨/年可降解塑料PBAT、24万吨/年高端聚醚材料PTMEG、10万吨/年N-甲基吡喏烷酮（NMP）及配套绿电项目，预计投资总金额148亿元，其中绿电投资48亿元，计划2026年前完成项目投资建设并投产使用。 分析判断: ►公司BDO总产能将达100万吨，推动业绩跃升。公司2022年3月开工建设BDO一体化项目一期，主要产能包括36万吨电石、30万吨BDO、10万吨PBAT，目前已基本建设完成，我们预计11月BDO开始投产并贡献利润。此次内蒙三维与乌海高新区签署投资框架协议，与原规划的二期项目相比，新增配套建设绿电产能，并增加10万吨BDO、5万吨NMP，未来项目全部建成后，公司BDO一体化项目总规模将达100万吨BDO、60万吨PBAT、30万吨PTMEG、10万吨GBL、10万吨NMP。 2022年我国BDO产能与产量分别为267万吨、193万吨，今年需求端氨纶、可降解塑料、PBT、锂电正极溶剂NMP受国内外经济环境影响较大，但预计随着下游新增产能不断释放，BDO需求将持续增长；同时供给端虽然规划产能较多，但顺酐法受高油价影响、炔醛法受制于原料电石产能指标，新增的具备成本竞争力的BDO产能将远低于规划。公司项目所在地乌海区位优势明显，并与全球氨纶龙头晓星集团签订战略合作，是未来百万吨BDO达产后顺利销售的重要保障。 ►投资绿电将奠定公司成本与低碳优势。BDO炔醛法工艺中电石生产耗电量占比最高，而绿电成本低至0.21元/度，以吨电石耗电3400度、100万吨BDO测算，用电成本每降低0.1元/度，可为公司节省4.08亿元。BDO成本结构中甲醇、电、氢气分别占比28%、21%、8%，因绿电也可生产绿色甲醇、氢气，我们认为公司BDO项目未来在成本端有较大下降空间。此外投资绿电可满足下游客户需求，并有望出口至环保标准较高的海外地区，提升公司在绿色低碳煤化工产业链的竞争力。 ►公司即将进入利润快速成长期。公司2023年上半年利润1.16亿元，同比增长21.8%，我们预计传统业务中轨交材料下半年有望较快增长，橡胶胶带业务保持稳定。公司2022年公布股权激励，考核目标为2022-2024年扣非净利分别同比增长80%、500%、2000%，随着一期30万吨BDO逐步投产，我们预计今年四季度为公司利润拐点，业绩将进入快速增长阶段。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资建议 由于公司项目进度变化与股本转增，调整此前2023年盈利预测与EPS，并新增2024-2025年预测，预计公司 2023-2025年营业收入分别为43.07/72.47/97.72亿元（原预测2023年收入46亿元），归母净利润分别为 4.41/13.33/19.31亿元（原预测2023年为9.91亿元），EPS分别为0.56/1.68/2.44元（原预测2023年为 1.66元），对应2023年10月24日收盘价17.13元PE分别为30.76/10.18/7.02倍。公司此次投资项目达产后，BDO总产能将达100万吨，绿电提升公司成本竞争力并契合未来环保趋势，2023年四季度开始公司业绩将呈现拐点向上大幅增长，维持“买入”评级。 风险提示 BDO项目达产进度低于预期的风险；此次投资框架协议落地不确定性的风险。 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,364 3,873 4,307 7,247 9,772 YoY（%） 86.9% 15.1% 11.2% 68.3% 34.8% 归母净利润(百万元) 124 232 441 1,333 1,931 YoY（%） -41.1% 86.9% 89.8% 202.2% 44.9% 毛利率（%） 14.8% 11.9% 19.2% 30.1% 31.7% 每股收益（元） 0.16 0.30 0.56 1.68 2.44 ROE 4.1% 7.1% 11.8% 26.3% 27.6% 市盈率 107.06 57.10 30.76 10.18 7.02 盈利预测与估值 资料来源：wind,华西证券研究所分析师：杨伟 邮箱：yangwei2@hx168.com.cnSACNO：S1120519100007 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 3,873 4,307 7,247 9,772 净利润 254 469 1,468 2,134 YoY(%) 15.1% 11.2% 68.3% 34.8% 折旧和摊销 213 334 500 683 营业成本 3,414 3,478 5,068 6,678 营运资金变动 -187 -263 -933 -787 营业税金及附加 16 18 30 41 经营活动现金流 222 566 1,087 2,091 销售费用 41 47 80 107 资本开支 -1,353 -2,601 -2,501 -2,499 管理费用 114 129 181 225 投资 0 0 0 0 财务费用 86 156 246 307 投资活动现金流 -1,356 -2,460 -2,296 -2,239 研发费用 40 56 87 117 股权募资 194 0 0 0 资产减值损失 -5 -4 -3 -3 债务募资 870 2,039 1,804 905 投资收益 156 141 205 260 筹资活动现金流 1,014 1,877 1,551 587 营业利润 308 566 1,769 2,570 现金净流量 -120 -17 342 438 营业外收支 -2 -1 -1 1 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 306 565 1,768 2,571 成长能力 所得税 52 96 301 437 营业收入增长率 15.1% 11.2% 68.3% 34.8% 净利润 254 469 1,468 2,134 净利润增长率 86.9% 89.8% 202.2% 44.9% 归属于母公司净利润 232 441 1,333 1,931 盈利能力 YoY(%) 86.9% 89.8% 202.2% 44.9% 毛利率 11.9% 19.2% 30.1% 31.7% 每股收益 0.30 0.56 1.68 2.44 净利润率 6.6% 10.9% 20.3% 21.8% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 3.1% 4.4% 9.8% 11.3% 货币资金 547 530 873 1,311 净资产收益率ROE 7.1% 11.8% 26.3% 27.6% 预付款项 47 47 68 90 偿债能力 存货 553 568 830 1,095 流动比率 0.91 0.72 0.88 1.04 其他流动资产 1,385 1,579 2,628 3,529 速动比率 0.68 0.55 0.69 0.82 流动资产合计 2,533 2,724 4,399 6,025 现金比率 0.20 0.14 0.18 0.23 长期股权投资 257 257 257 257 资产负债率 54.7% 61.2% 60.9% 56.3% 固定资产 1,919 3,393 5,051 6,701 经营效率 无形资产 272 263 254 245 总资产周转率 0.52 0.43 0.53 0.57 非流动资产合计 4,940 7,206 9,205 11,022 每股指标（元） 资产合计 7,473 9,930 13,604 17,047 每股收益 0.30 0.56 1.68 2.44 短期借款 1,298 2,336 3,141 3,546 每股净资产 4.16 4.72 6.40 8.84 应付账款及票据 731 696 1,014 1,336 每股经营现金流 0.28 0.71 1.37 2.64 其他流动负债 752 736 821 902 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,780 3,768 4,975 5,783 估值分析 长期借款 1,097 2,097 3,097 3,597 PE 57.10 30.76 10.18 7.02 其他长期负债 211 211 211 211 PB 4.15 3.63 2.68 1.94 非流动负债合计 1,308 2,308 3,308 3,808 负债合计 4,088 6,076 8,283 9,592 股本 792 792 792 792 少数股东权益 91 119 254 457 股东权益合计 3,384 3,854 5,321 7,455 负债和股东权益合计 7,473 9,930 13,604 17,047 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 杨伟：华西证券研究所化工行业首席分析师，化学工程硕士，近三年化工实业经验，证券行业从业经验九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新财富分析师团队核心成员。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。