Q3业绩符合预期，HJT下游放量可期

业绩简评 2023年10月25日，公司发布2023年三季度业绩公告。2023年 前三季度，公司实现营业收入51.07亿元，同比+69.35%；实现归 母净利润7.14亿元，同比+3.88%；Q3单季度实现营业收入22.38 亿元，同比+78.28%，环比+30.72%；实现归母净利润2.89亿元，同比-0.56%，环比+41.92%，业绩符合预期。 经营分析 合同负债及存货同维持高增，盈利能力望触底回升。截至23Q3， 公司合同负债76.40亿元，较23H1增长14.70%，持续创历史新高；存货为111.50亿元，较23H1增长21.67%，考虑到当前HJT 人民币(元)成交金额(百万元) 工艺降本推进顺利，下游产品性价比快速提升，后续HJT整线设备订单将维持高速增长。公司Q3单季度净利率12.34%，环比 +1.39pct；单季度毛利率32.30%，环比+0.48pct，净利率触底回升。随着HJT整线设备确认周期开始缩短，费用前置的影响将逐步减弱，看好公司后续盈利能力持续优化。 量产技术趋于成熟，HJT性价比快速提升：设备端，根据迈为股 份公开资料，目前HJT设备从搬入到良率达标只需80天左右，而此前这一过程需要一年左右时间，随着HJT整线设备逐渐具备量产能力，HJT组件有望明年在下游迎来放量；成本端，HJT金属化成本下降顺利，根据公开数据，目前华晟HJT银浆湿重开始进一步优化，银包铜浆料开始同时大量导入。若在当前银点价格上进行计算，则单金属化环节，头部HJT厂商成本可以达到0.075元 /W左右水平，较TOPCon行业平均水平略高0.05元/W左右，进展较快。考虑到后续0BB工艺的导入，HJT金属化降本空间巨大。公司目前与华晟签署合作协议，达成20GW无主栅组件串焊设备订单，首期5.4GW串焊设备采购合同已于9月16日签订，将进一步助力HJT产品性价比的提升以及下游的快速放量。 盈利预测、估值与评级 352.00 305.00 258.00 211.00 164.00 117.00 公司基本情况（人民币） 221024 成交金额迈为股份沪深300 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,095 4,148 7,222 15,207 18,356 营业收入增长率 35.44% 34.01% 74.11% 110.56% 20.71% 归母净利润(百万元) 643 862 1,039 2,235 2,804 归母净利润增长率 62.97% 34.09% 20.55% 115.06% 25.49% 摊薄每股收益(元) 5.946 4.952 3.731 8.024 10.069 每股经营性现金流净额 6.08 4.91 4.68 14.55 11.87 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.95% 13.36% 14.35% 26.04% 27.32% P/E 108.01 83.17 31.63 14.71 11.72 P/B 11.82 11.11 4.54 3.83 3.20 根据对公司订单结构及HJT产业化的最新判断，微调公司2023-2025E盈利预测至10.4/22.4/28.0亿元，对应EPS分别为3.73、 8.02、10.07元，当前股价对应PE分别为32、15、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 订单确认不及预期；订单需求不及预期；新业务开拓不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,285 3,095 4,148 7,222 15,207 18,356 货币资金 763 2,691 3,546 4,069 6,501 7,932 增长率 35.4% 34.0% 74.1% 110.6% 20.7% 应收款项 1,212 1,524 2,291 3,744 6,481 7,823 主营业务成本 -1,508 -1,910 -2,559 -4,822 -10,111 -12,216 存货 2,097 2,808 5,330 13,067 22,153 26,765 %销售收入 66.0% 61.7% 61.7% 66.8% 66.5% 66.6% 其他流动资产 140 1,988 1,693 1,944 2,526 2,758 毛利 778 1,186 1,589 2,400 5,096 6,140 流动资产 4,212 9,012 12,860 22,824 37,661 45,277 %销售收入 34.0% 38.3% 38.3% 33.2% 33.5% 33.4% %总资产 90.6% 92.2% 88.5% 88.4% 91.2% 91.5% 营业税金及附加 -13 -18 -24 -43 -87 -103 长期投资 4 133 419 419 419 419 %销售收入 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 317 403 713 2,327 2,981 3,575 销售费用 -114 -197 -305 -614 -1,141 -1,285 %总资产 6.8% 4.1% 4.9% 9.0% 7.2% 7.2% %销售收入 5.0% 6.4% 7.4% 8.5% 7.5% 7.0% 无形资产 52 53 230 224 218 214 管理费用 -100 -92 -138 -202 -411 -477 非流动资产 440 764 1,667 2,982 3,630 4,219 %销售收入 4.4% 3.0% 3.3% 2.8% 2.7% 2.6% %总资产 9.4% 7.8% 11.5% 11.6% 8.8% 8.5% 研发费用 -166 -331 -488 -650 -1,353 -1,615 资产总计 4,652 9,776 14,527 25,806 41,291 49,497 %销售收入 7.3% 10.7% 11.8% 9.0% 8.9% 8.8% 短期借款 74 9 230 330 392 431 息税前利润（EBIT） 385 547 634 891 2,105 2,660 应付款项 969 1,291 3,060 7,742 14,290 17,263 %销售收入 16.8% 17.7% 15.3% 12.3% 13.8% 14.5% 其他流动负债 1,752 2,585 4,634 9,578 17,128 20,680 财务费用 -14 27 99 25 19 56 流动负债 2,794 3,884 7,923 17,650 31,810 38,373 %销售收入 0.6% -0.9% -2.4% -0.3% -0.1% -0.3% 长期贷款 91 0 80 955 955 955 资产减值损失 -50 -49 -25 -13 5 -2 其他长期负债 31 47 94 39 78 93 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 2,917 3,931 8,098 18,645 32,843 39,422 投资收益 0 2 36 36 36 36 普通股股东权益 1,746 5,872 6,452 7,240 8,580 10,263 %税前利润 n.a 0.4% 4.4% 3.6% 1.6% 1.3% 其中：股本 52 108 174 278 278 278 营业利润 389 630 822 939 2,165 2,750 未分配利润 826 1,383 2,083 2,706 4,047 5,729 营业利润率 17.0% 20.4% 19.8% 13.0% 14.2% 15.0% 少数股东权益 -11 -27 -23 -78 -133 -188 营业外收支 62 17 14 70 70 70 负债股东权益合计 4,652 9,776 14,527 25,806 41,291 49,497 税前利润利润率 45119.7% 64720.9% 83720.2% 1,00914.0% 2,23514.7% 2,82015.4% 比率分析 所得税 -64 -20 -12 -25 -56 -70 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 14.1% 3.1% 1.5% 2.5% 2.5% 2.5% 每股指标 净利润 387 627 824 984 2,180 2,749 每股收益 7.570 5.946 4.952 3.731 8.024 10.069 少数股东损益 -8 -16 -37 -55 -55 -55 每股净资产 33.517 54.318 37.066 25.995 30.810 36.851 归属于母公司的净利润 394 643 862 1,039 2,235 2,804 每股经营现金净流 7.196 6.079 4.915 4.683 14.552 11.870 净利率 17.3% 20.8% 20.8% 14.4% 14.7% 15.3% 每股股利 1.000 1.500 1.500 1.492 3.210 4.028 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 22.59% 10.95% 13.36% 14.35% 26.04% 27.32% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 8.48% 6.58% 5.93% 4.03% 5.41% 5.67% 净利润 387 627 824 984 2,180 2,749 投入资本收益率 17.39% 9.05% 9.27% 10.29% 20.95% 22.63% 少数股东损益 -8 -16 -37 -55 -55 -55 增长率 非现金支出 70 89 94 110 151 217 主营业务收入增长率 58.96% 35.44% 34.01% 74.11% 110.56% 20.71% 非经营收益 2 -25 -85 51 -16 -13 EBIT增长率 79.62% 42.00% 16.02% 40.53% 136.23% 26.34% 营运资金变动 -83 -33 23 160 1,738 352 净利润增长率 59.34% 62.97% 34.09% 20.55% 115.06% 25.49% 经营活动现金净流 375 657 855 1,304 4,053 3,306 总资产增长率 16.15% 110.14% 48.60% 77.65% 60.00% 19.87% 资本开支 -153 -116 -693 -1,445 -734 -734 资产管理能力 投资 -5 -1,822 432 0 0 0 应收账款周转天数 61.1 86.2 99.0 120.0 90.0 90.0 其他 0 3 36 36 36 36 存货周转天数 504.0 468.8 580.3 990.0 800.0 800.0 投资活动现金净流 -158 -1,935 -225 -1,409 -698 -698 应付账款周转天数 153.3 132.1 159.8 430.0 360.0 360.0 股权募资 11 3,489 102 164 0 0 固定资产周转天数 29.7 46.6 40.9 44.4 29.6 30.4 债权募资 -32 -165 301 935 62 38 偿债能力 其他 -63 -119 -352 -469 -984 -1,215 净负债/股东权益 -34.46% -74.82% -65.49% -52.47% -72.54% -74.64% 筹资活动现金净流 -84 3,205 51 629 -922 -1,177 EBI