Q3淡季下业绩保持健康增长，期待Q4旺季销售发力

23Q3收入、归母净利润同比增长21%、24%，归母净利率延续同比提升态势 珀莱雅发布2023年三季报。公司2023年前三季度实现营业收入52.49亿元、同比增长32.47%，归母净利润7.46亿元、同比增长50.60%，扣非净利润7.26亿元、同比增长52.18%，EPS为1.87元。 分季度来看，23Q1~Q3公司单季度收入分别同比增长29.27%、46.22%、21.36%，归母净利润分别同比增长31.32%、110.41%、24.24%，归母净利率分别同比提升0.20P Ct 、4.43PCT、0.35PCT。23Q3淡季背景下，虽然收入端增速环比Q2有所放缓，但收入和利润仍有超过20%的良好增长，且净利率维持同比提升态势，主要来自于毛利率提升及费用率下降贡献。 前三季度线上/线下收入同比增36%/12%，主品牌珀莱雅/彩妆品牌彩棠收入同比增近30%/70% 分渠道来看：前三季度线上、线下收入分别为47.14亿元、5.23亿元，线上占比（占主营业务收入比例，下同）为90%，线上、线下收入分别同比增长35.61%、12.03%，线下渠道收入增速转正。其中线上直营和分销收入占总收入比分别约为71%、19%，收入分别同比增长约45%、9%。 分品牌来看：前三季度主品牌珀莱雅收入占比约80%、收入同比增长近30%，彩妆品牌彩棠收入占比约10%、收入同比增长近70%，其他小品牌悦芙媞、OR收入同比增速超50%。 分品类来看：前三季度护肤和彩妆收入占比分别约为85%、13%，收入同比增速均超30%。 前三季度毛利率提升、费用率持平，存货因备货增加，经营净现金流增加 毛利率：前三季度毛利率同比提升1.75PCT至71.18%。分季度来看，23Q1~Q3单季度毛利率分别同比提升2.46PCT、2.27PCT、0.67PCT至70.03%、70.90%、72.66%。23Q3毛利率提升至年内最高水平，主要由于销售淡季背景下，公司促销活动、达人合作等相对减少，赠品数量有所克制，以及非大促期间达播坑位费及扣点条件相对有利所贡献。 费用率：前三季度期间费用率同比下降0.12PCT至50.35%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为43.27%（同比+0.34PCT）、5.46%（-0.49PCT）、2.46%（+0.05PCT）、-0.84%（-0.02PCT），销售费用率中形象宣传推广费费率为36.55%、同比提升0.85PCT。分季度来看，23Q1~Q3单季度期间费用率分别同比+2.01PCT、+0.96PCT、-3.19PCT。 其他财务指标：1）存货23年9月末较年初增加62.57%至10.88亿元、同比增加57.61%，主要系为双十一备货所致；存货周转天数为157天、同比增加30天。2）应收账款23年9月末较年初增加96.90%至2.01亿元、同比增加224.94%，主要系京东平台为双十一提前备货形成应收账款所致；应收账款周转天数为8天、同比增加1天。3）经营净现金流前三季度为7.99亿元、同比增加3.52%。4）资产减值损失前三季度为9914万元、同比减少12.68%，其中存货跌价损失为8856万元（部分系正常对产品跌价进行计提、随着存货总额的增加而增加，另一部分来自于今年产品迭代升级后对旧版产品的计提），长期股权投资减值损失1058万元（主要系对珠海海狮龙生物科技有限公司计提长投减值损失）。 Q3淡季下业绩保持健康增长，产品、渠道等多维度协同发力 前三季度公司业绩实现亮眼增长，经营效率亦在逐步提升。公司持续夯实大单品战略，主品牌珀莱雅前三季度大单品系列收入占品牌收入的比重为50%左右，大单品复购率超35%、ROI在3以上，其中双抗、红宝石、源力三大主力系列收入分别同比增长超60%、90%、50%。同时品牌天猫、抖音客单价分别达320元以上、270元左右。大单品升级及推新方面，单三季度源力面膜升级至2.0版本，红宝石面霜升级至3.0版本（采用我国美妆首款合成环肽原料），以及推出抗衰高端线能量系列，该系列包含能量面霜、能量眼霜、能量水乳套装、能量精华油，价位段在500元左右。彩妆品牌彩棠单三季度推出蜜粉饼、延伸底妆系列产品，且腮红盘上新新色醒春，品牌天猫、抖音客单价分别为175元左右、220元以上。 渠道方面，线上渠道延续亮眼表现，线下渠道继续调整。线上公司自播运营实力较强，并通过达播进一步破圈，抖音平台上珀莱雅、彩棠自播/达播/其他前三季度收入占比分别为6:3:1、5:3:2。抖音渠道大单品账号优化调整完成、增速回升，现已形成五大账号，分别对应红宝石、早C晚A、源力、面膜系列账号以及福利社账号。线下渠道主品牌珀莱雅继续推进商场入驻、挑选优质专柜，CS渠道亦在维稳回升。 期待双十一旺季催化，小幅上调盈利预测、维持“买入”评级 公司双十一备战充足、自播达播齐发力，达播方面，天猫继续与头部主播李佳琦合作、主品牌珀莱雅在李佳琦美妆节中上播产品数量由去年8个增加至16个，亦反映品牌力提升；抖音平台与十大主播全面合作。四季度随着营销投入增加，公司预计Q4利润率较前三季度会有所下降、但同比预计保持稳定，期待双十一旺季催化下销售表现得到提振，同时品牌影响力进一步得到强化。 长期来看，我们继续看好公司多品牌协同并进，通过与药企、学校、原料商等共同研发，夯实基础研究，赋能大单品升级推新、丰富产品/品牌/品类矩阵，同时继续强化内容营销建设、精准投放，持续提升品牌影响力与经营效率。我们小幅上调公司23~25年盈利预测（归母净利润较前次预测分别上调2%/2%/2%），按最新股本计算，对应23~25年EPS分别为2.81、3.53、4.34元，23年、24年PE分别为33倍、26倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果、小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。 表1：公司盈利预测与估值简表