增程式电机控制器再获开发通知，促公司电动化转型及新客户拓展

2023年10月23日 公司研究●证券研究报告 菱电电控（688667.SH） 公司快报 增程式电机控制器再获开发通知，促公司电动化转型及新客户拓展事件点评2023年10月20日，公司发布《关于收到客户开发通知的自愿性披露的公告》。菱电电控近日收到安徽江淮汽车集团股份有限公司发动机分公司动力研究院的《零部件开发通知》。根据文件内容，公司提供的零部件总成方案，经测试和验证工作，其性能满足项目要求，通知公司加速推进量产产品开发的相关工作。获得江淮/广汽开发通知，技术实力与产品质量得到认可，进一步开拓增程式电动车市场。2023年起，截至10月23日，公司增程式电机控制器（MCU）收到安徽江淮汽车集团股份有限公司发动机分公司动力研究院及广州汽车集团股份有限公司汽车工程研究院的开发通知，标志着相关项目已通过测试和验证阶段工作，进入推进量产阶段，公司技术实力和产品质量获得客户肯定，进一步提高公司市场竞争力。客户将增程式电机控制器交予本公司开发具有行业示范意义，对公司向电动化转型、开拓新客户具有积极促进作用。 增程式电动车产品量价齐升逻辑凸显。（1）量：2022年我国新能源汽车销量达到 688.7万辆，在政策支持及市场需求下，越来越多车企开始研发增程式电动汽车，生产技术趋于成熟，产品优势逐步显现。增程式电动汽车销量不断增长，2021年其销量成功突破10万辆，2022年销量再次实现翻倍增长，达到25万辆以上，同比增长约1.3倍，在新能源汽车总销量中占比不断提升，2022年占比为3.6%。中汽协数据显示，2023年1-9月，插混车型销量高达180.7万辆，同比增长83%；纯电动车型1-9月累计销量为446.8万辆，同比增速仅为24.9%。根据乘联会统计，截至2023年8月，国内车企年内合计已推出23款插混新车（含增程式），新品推出节奏远超普通混动车型，几乎与燃油车新车持平。（2）价：增程式电动汽车整车控制系统主要由增程器发动机控制单元（EMS）、发电机控制单元（GCU）、驱动电机控制单元（MCU）、动力蓄电池管理单元（BMS）、具备增程器协调控制的整车控制单元（VCU）和CAN/CANFD网络通信系统组成。根据公司招股说明书数据，发动机或汽车与EMS的配比关系为1:1。混合动力汽车与EMS、VCU的配比关系为1：1，依据所用电机的数量，纯电动汽车或混合动力汽车与MCU的配比关系为1：1或1：2。故相较于传统汽车产品，公司增程式电动车产品总价值量有望提升。 投资建议：我们维持原有预测，预计公司2023年至2025年营业收入分别为9.24/12.24/17.60亿元，增速分别为29.8%/32.5%/43.8%；归母净利润分别为0.85/1.59/3.05亿元，增速分别为27.1%/87.1%/91.1%；对应PE分别48.9/26.1/13.7。考虑到菱电电控在国内发动机管理系统市场稀缺性，随着公司客户向乘用车转型、产品电动化转型发展战略持续深入，公司发动机管理系统有望迎来量价齐升，叠加未来公司喷油器产线放量及车联网业务有望成为公司第二增长 汽车|汽车零部件Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2023-10-23)80.39元交易数据总市值（百万元）4,165.18流通市值（百万元）1,880.74总股本（百万股）51.81流通股本（百万股）23.4012个月价格区间107.00/67.64一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益12.495.6-13.09绝对收益5.42-3.49-20.27 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 相关报告菱电电控：双转战略促量价齐升逻辑凸显，T-BOX塑造第二增长极-华金证券+电子+菱电电控2023.10.15菱电电控：客户向乘用车/产品电动化转型，量价齐升逻辑凸显-华金证券+电子+菱电电控+公司快报2023.9.18 极，为公司业绩持续增长夯实基础，维持，买入-A建议。 风险提示：产品价格下行导致的行业盈利水平下降风险；核心零部件配套体系缺乏的风险；宏观环境风险。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 835 712 924 1,224 1,760 YoY(%) 9.5 -14.7 29.8 32.5 43.8 净利润(百万元) 138 67 85 159 305 YoY(%) -12.3 -51.3 27.1 87.1 91.1 毛利率(%) 31.0 35.8 37.6 38.8 40.0 EPS(摊薄/元) 2.65 1.29 1.64 3.08 5.88 ROE(%) 9.8 4.4 5.3 9.1 14.8 P/E(倍) 30.3 62.1 48.9 26.1 13.7 P/B(倍) 3.0 2.7 2.6 2.4 2.0 净利率(%) 16.5 9.4 9.2 13.0 17.3 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 1606 1520 1588 2386 2931 营业收入 835 712 924 1224 1760 现金 115 88 512 679 991 营业成本 576 457 577 749 1056 应收票据及应收账款 405 340 582 627 1121 营业税金及附加 4 5 5 6 9 预付账款 6 12 3 20 12 营业费用 26 27 35 48 65 存货 173 398 0 514 227 管理费用 21 29 39 51 62 其他流动资产 907 683 491 546 579 研发费用 101 169 201 223 259 非流动资产 161 399 405 453 548 财务费用 -2 -2 -6 1 18 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -7 -6 -13 -13 -18 固定资产 97 113 170 225 304 公允价值变动收益 2 6 2 3 3 无形资产 11 47 50 55 60 投资净收益 16 13 7 9 11 其他非流动资产 52 240 185 173 183 营业利润 144 56 87 162 306 资产总计 1767 1919 1993 2839 3479 营业外收入 4 6 3 4 4 流动负债 341 375 377 1065 1402 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 30 0 58 546 810 利润总额 148 61 90 166 310 应付票据及应付账款 195 241 213 374 457 所得税 10 -6 5 6 5 其他流动负债 116 133 105 145 135 税后利润 138 67 85 159 305 非流动负债 19 26 22 22 23 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 138 67 85 159 305 其他非流动负债 19 26 22 22 23 EBITDA 158 75 100 190 358 负债合计 360 401 399 1087 1424 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 52 52 52 52 52 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 952 997 997 997 997 成长能力 留存收益 402 469 552 706 996 营业收入(%) 9.5 -14.7 29.8 32.5 43.8 归属母公司股东权益 1406 1518 1594 1752 2054 营业利润(%) -19.2 -61.3 56.8 86.3 88.4 负债和股东权益 1767 1919 1993 2839 3479 归属于母公司净利润(%) -12.3 -51.3 27.1 87.1 91.1 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 31.0 35.8 37.6 38.8 40.0 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 16.5 9.4 9.2 13.0 17.3 经营活动现金流 41 -31 241 -219 209 ROE(%) 9.8 4.4 5.3 9.1 14.8 净利润 138 67 85 159 305 ROIC(%) 9.5 4.2 4.7 6.9 11.2 折旧摊销 12 17 17 24 32 偿债能力 财务费用 -2 -2 -6 1 18 资产负债率(%) 20.4 20.9 20.0 38.3 40.9 投资损失 -16 -13 -7 -9 -11 流动比率 4.7 4.1 4.2 2.2 2.1 营运资金变动 -119 -137 149 -391 -131 速动比率 3.7 2.6 3.9 1.6 1.8 其他经营现金流 28 37 3 -3 -3 营运能力 投资活动现金流 -783 26 132 -99 -141 总资产周转率 0.7 0.4 0.5 0.5 0.6 筹资活动现金流 841 -22 23 -4 -23 应收账款周转率 2.1 1.9 2.0 2.0 2.0 应付账款周转率 3.1 2.1 2.5 2.6 2.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 2.65 1.29 1.64 3.08 5.88 P/E 30.3 62.1 48.9 26.1 13.7 每股经营现金流(最新摊薄) 0.80 -0.60 4.65 -4.22 4.04 P/B 3.0 2.7 2.6 2.4 2.0 每股净资产(最新摊薄) 27.14 29.31 30.80 33.84 39.67 EV/EBITDA 21.1 47.2 33.6 19.1 9.9 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 孙远峰、王海维声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不