2023年三季报点评：海外业务明显恢复，国内业务短期承压

公司研究 证券研究报告 医疗器械2023年10月20日 维力医疗（603309）2023年三季报点评 海外业务明显恢复，国内业务短期承压 推荐维持） 目标价：17元 当前价：12.19元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 资产负债率(%)每股净资产(元) 12个月内最高/最低价 24.88 6.03 22.77/11.89 市场表现对比图(近12个月) 2022-10-19~2023-10-19 11% -8% 22/10 -28% 22/12 23/0323/0523/0823/10 -47% 维力医疗 沪深300 相关研究报告 《维力医疗（603309）2023年半年报点评：国内收入实现较快增长，海外收入增长承压》 2023-08-09 《维力医疗（603309）2022年报和2023年一季报点评：22年海外业绩亮眼，23年受益诊疗恢复国内业务增长可期》 2023-04-22 《维力医疗（603309）2022年三季报点评：业绩超预期，Q3国内恢复高增长》 2022-10-20 事项： 公司发布2023年三季报，前三季度收入为9.77亿元（-2.72%），归母净利润为1.44亿元（+4.67%），扣非净利润为1.32亿元（+5.10%）。单三季度，公司收入为3.25亿元（-13.14%），归母净利润为0.52亿元（-6.07%），扣非净利润为0.49亿元（-4.27%）。 证券分析师：李婵娟邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360520110004 公司基本数据 总股本(万股) 29,316.02 已上市流通股(万股) 29,102.82 总市值(亿元) 35.74 流通市值(亿元) 35.48 评论： 单三季度业绩承压，内销方面公司新品进院受到影响。单三季度，公司收入为3.25亿元（-13.14%），归母净利润为0.52亿元（-6.07%）。国内Q3开始进行医药反腐，公司此前国内业绩快速增长受益于可视双腔支气管插管、BIP导 尿管、亲水性导尿管/包、清石鞘等创新单品的入院，由于公司新品入院受到影响，进而使得国内业绩承压。Q3海外收入预计随着大客户库存出清和新客户产品上量有所好转。 前三季度整体毛利率提高，盈利能力增强。2023Q1-3公司毛利率为45.39% （+2.23pct），预计总体毛利率提高是由于内销收入占比提升。前三季度公司 归母净利率为14.73%（+1.04pct），盈利能力受益于毛利率变化有所提高。2023年单Q3公司毛利率为44.29%（-0.14pct），归母净利率为15.94%（+1.20pct），毛利率未能延续上半年的上行趋势，预计是由于Q3国内高毛利率的新品入院进度受阻。 持续加大研发投入，研发费用率连续提高。2023Q1-3公司研发费用率为6.42%相比22Q1-3提高了1.15pct，相比21Q1-3提高了2.07pct。公司持续加大研发投入，研发费用率连续多年呈上升趋势。此外2023Q1-3公司管理费用率为 9.39%（+0.29pct）；销售费用率为11.14%（-0.51pct），销售费用率的下降是由于公司学术活动减少以及业务人员差旅费用的减少。 随着新品入院对内销影响的减弱、国内营销改革见效、海外大客户库存的出清以及新客户订单走上正轨，预计未来公司海内外收入将恢复正常增长，双轮驱动拉升整体业绩。 投资建议：结合三季报业绩（由于公司新品进院受到影响，Q3业绩不及预期），我们预计公司23-25年营收分别为13.8、17.3、21.7亿元（23-25年原预测值为15.9、20.3、25.6亿元），同比增长1.0%、25.7%和25.5%，23-25年归母净 利润为1.8、2.4、3.1亿元（23-25年原预测值为2.1、2.8、3.7亿元），同比增长8.9%、31.8%和31.2%，EPS分别为0.62、0.82、1.07元，对应PE分别为20、15和11倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值51亿元，对应目标价17元，维持“推荐”评级。 风险提示：1、创新单品如可视双腔支气管插管、BIP导尿管、亲水性导尿管/包、清石鞘等放量低于预期；2、海外业务拓展进度不及预期、海外市场收入波动大于预期；3、集采降价幅度大于预期。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 1,363 1,377 1,732 2,174 同比增速(%) 21.9% 1.0% 25.7% 25.5% 归母净利润(百万) 167 182 239 314 同比增速(%) 57.0% 8.9% 31.8% 31.2% 每股盈利(元) 0.57 0.62 0.82 1.07 市盈率(倍) 21 20 15 11 市净率(倍) 2.1 1.9 1.8 1.6 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年10月19日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 393 619 944 1,327 营业总收入 1,363 1,377 1,732 2,174 应收票据 3 2 2 3 营业成本 774 768 953 1,186 应收账款 93 131 159 203 税金及附加 14 15 18 22 预付账款 8 14 18 22 销售费用 156 143 184 228 存货 163 167 207 257 管理费用 130 127 158 198 合同资产 0 0 0 0 研发费用 82 84 109 137 其他流动资产 334 340 344 354 财务费用 -3 13 10 10 流动资产合计 994 1,273 1,674 2,166 信用减值损失 0 0 0 0 其他长期投资 159 159 159 159 资产减值损失 -18 -18 -18 -18 长期股权投资 110 110 110 110 公允价值变动收益 2 2 2 2 固定资产 438 473 491 499 投资收益 4 3 3 2 在建工程 108 103 88 98 其他收益 9 9 9 9 无形资产 173 193 196 200 营业利润 207 225 296 388 其他非流动资产 402 401 403 404 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 1,390 1,439 1,447 1,470 营业外支出 2 2 2 2 资产合计2,384 2,712 3,121 3,636 利润总额 206 224 295 387 短期借款116 140 163 187 所得税 28 30 40 52 应付票据 18 4 7 11 净利润 178 194 255 335 应付账款 161 160 198 246 少数股东损益 11 12 16 21 预收款项 1 1 1 1 归属母公司净利润 167 182 239 314 合同负债 45 45 57 72 NOPLAT 176 205 264 343 其他应付款 40 40 40 40 EPS(摊薄)（元） 0.57 0.62 0.82 1.07 一年内到期的非流动负债7 7 7 7 其他流动负债 90 91 115 146 主要财务比率 流动负债合计 478 488 588 710 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 104 284 405 551 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 21.9% 1.0% 25.7% 25.5% 其他非流动负债 62 62 62 62 EBIT增长率 35.6% 16.7% 28.9% 30.0% 非流动负债合计 166 346 467 613 归母净利润增长率 57.0% 8.9% 31.8% 31.2% 负债合计 644 834 1,055 1,323 获利能力 归属母公司所有者权益 1,724 1,853 2,030 2,262 毛利率 43.2% 44.2% 44.9% 45.5% 少数股东权益 16 25 36 51 净利率 13.1% 14.1% 14.7% 15.4% 所有者权益合计 1,740 1,878 2,066 2,313 ROE 9.7% 9.8% 11.8% 13.9% 负债和股东权益 2,384 2,712 3,121 3,636 ROIC 19.3% 17.0% 17.7% 18.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 27.0% 30.7% 33.8% 36.4% 单位：百万元2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 16.6% 26.2% 30.8% 34.9% 经营活动现金流391 201 332 404 流动比率 2.1 2.6 2.8 3.1 现金收益234 272 336 418 速动比率 1.7 2.3 2.5 2.7 存货影响 5 -4 -40 -49 营运能力 经营性应收影响 65 -24 -15 -31 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.6 经营性应付影响 47 -15 41 52 应收账款周转天数 30 29 30 30 其他影响 39 -28 10 15 应付账款周转天数 64 75 68 67 投资活动现金流 -560 -115 -80 -97 存货周转天数 77 77 71 71 资本支出 -65 -114 -78 -94每股指标(元) 股权投资-95 0 0 0 每股收益 0.57 0.62 0.82 1.07 其他长期资产变化-400 -1 -2 -3 每股经营现金流 1.33 0.69 1.13 1.38 融资活动现金流-47 140 73 76 每股净资产 5.88 6.32 6.92 7.72 借款增加 22 203 145 170估值比率 股利及利息支付 -55 -75 -97 -120 P/E 21 20 15 11 股东融资 2 2 2 2 P/B 2.1 1.9 1.8 1.6 其他影响 -16 10 23 24 EV/EBITDA 15 13 10 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成 员。 高级分析师：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：胡怡维 美国哥伦比亚大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63