商贸零售行业报告：名创优品深度复盘，详解平价国货品牌走向世界背后逻辑

证券研究报告·行业深度报告·商贸零售 增持（维持） 商贸零售行业报告：名创优品深度复盘，详解平价国货品牌走向世界背后逻辑 本文作者： 吴劲草 东吴商社&美护首席分析师S0600520090006 阳靖 东吴商社&美护分析师S0600523020005 2023年10月19日 摘要 名创优品近一年（2022/10/17~2023/10/17）取得420%的涨幅。名创优品是个怎样的公司，股价上涨背后的驱动是什么，对消费行业投资有何启示？本篇报告我们通过对名创优品进行复盘&详拆，来解答这一列问题。 名创优品本质上是个消费品品牌企业。公司从超过1000家前端供应商（2021年）采购9700个SKU（FY2023），之后 通过全球5791家线下门店（FY2023，其中97%是加盟店）销售。公司核心业务在于①品牌塑造、②选品、③供应链 及库存管理、④加盟商管理，因此可以认为是个品牌公司。凭借品牌认知积累，名创优品于2022年成功实现品牌升级，受益于加价率提升，公司Non-IFRS净利率从FY2022Q4的9.6%提升至FY2023Q4的17.6%。 名创优品的性价比，主要受益于我国强大的消费品制造业，以及公司的供应链管理能力。FY2023公司商品国内平均 件单价仅13元，反映MINISO主要聚焦性价比赛道；而在此基础下，FY2023公司仍然实现0.9倍以上的全链路加价率 和39%的整体毛利率。这主要受益于：①我国消费品制造业产出的商品物美价廉；②公司拥有较强的供应链管理能力，与头部企业深度合作。 名创门店具备比较优势，国内下沉+海外扩店空间广阔。公司“类直营加盟”的经营模式有效减轻加盟商运营负担，约1~1.5年的较短投资回收期在业内具备一定的优势。公司门店相比国内购物中心数量，渗透率仅约为1/3左右，未来公司在国内下沉市场扩张仍有一定空间。公司海外收入相比海外类似业态公司仍有较大提升空间，未来公司可凭借国内商品供应链优势，在全球各类国家扩张。 对消费品投资的启示：①名创优品作为品牌公司，拥有提价潜力；②品牌经营、供应链管理能力具备长期价值；③我国消费品在品牌化、出海等方面仍有很大发展空间。建议关注具备品牌化+出海能力的消费品品牌标的，推荐名创优品等。 风险提示：开店不及预期，海外经营相关风险，行业竞争加剧等 1.名创优品公司简介 公司业绩主要来自旗下“MINISO”名创优品品牌连锁零售店。MINISO品牌门店聚焦日用品品牌零售。TOPTOY为潮玩连锁店，目前仍在培育期。FY2023，MINISO/TOPTOY收入占比为95%/5%。 MINISO品牌门店遍布全球。FY2023期末，MINISO海外门店占比达38%，海外收入占比达33%。海外MINISO门店近 年来成为公司重要成长点，FY2023收入增速达45%。 名创优品始于2013年，总部位于广州市。公司创始人叶国富先生是零售行业，此前曾创立“哎呀呀”杂货店品牌，旗下也拥有“wowcolour”等加盟品牌。 图：公司拥有MINISO、TOPTOY品牌门店图：公司门店网络遍布全球 MINISO品牌门店以加盟门店为主。国内超过99%的门店为加盟店，海外超过90%的门店为加盟店（海外在北美等重点区域采取直营模式）。 常态下的开店速度为700家/年左右。疫情期间开店速度有所放缓，2023年上半年恢复至351家新增门店的开店速度。 长期来看门店数增长是公司收入增长的驱动。长期来看公司同店收入持平或微降，故门店数的增长将是公司的主要营 收成长驱动。 全球净开店数（家） 351 395 531 303 752 702 27 346 单位：家 直营 加盟 合计 占比 国内 15 3589 3604 62% （+1） （+377） （+378） 海外 176 （+43） 2011 （+171） 2187 （+214） 38% 合计 191 5600 5791 （+44） （+548） （+592） 占比 3% 97% 表：FY2023公司门店数量拆解（括号为财年新增）图：名创优品新增门店步行图（家） 新门店 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2016\17年的门店数为约数（1800/2600家） 数据来源：公司公告，公司官网，公开访谈，东吴证券研究所。 数据来源：公司公告，公司官网，商务部，中国基金报，东吴证券研究所。 注：2017及更早的门店数由网络数据整理而来（咨询报告、公司官网）；5 FY2023公司拥有9700个核心SKU，每月上新530个SKU。涵盖11个大类：文具礼品、化妆品、美妆工具、玩具、零食、纺织品、配件、家居装饰、小型电子产品、个人护理、香水。 深耕供应+物流，快速响应。公司共有逾600家优质供应商，基于国内9大核心物流仓+海 外9大物流中心，打造全球快速物流体系。 联名+IP授权提升品牌形象。截至FY2023，名创优品与80个IP建立了品牌合作关系，IP产品占比约24%。 图：名创优品共有11大品类图：名创优品网罗多家优质供应商 2.名创优品长期逻辑：中国优质供应链品牌化+消费品出海 总门店数5791个（FY2023） 97%的门店为加盟店（FY2023）国内/海外门店数达 3,604/2,187家（FY2023） 供应商数量超1000个（FY2023） SKU数量9700个（FY2023） 每个月上新530SKU（FY2023） 名创优品处于消费品产业链的“品牌”环节。名创优品不是一个“渠道”公司，因为大多数门店是加盟门店，公司也不承担门店经营的成本、不直接参与选址。名创优品也不是一个“消费品供应链”公司，因为公司不生产产品，主要货源为代工厂。 公司从超过1000家前端供应商（2021年）采购9700个SKU（FY2023），之后通过全球5791家线下门店（FY2023，其中97%是加盟店）销售。公司核心业务在于①品牌塑造、②选品、③供应链及库存管理、④加盟商管理。名创优品本质上是一个消费品品牌公司。 图：名创优品本质上是个“品牌”公司 名创优品的核心价值在于“品牌价值”。公司2013年成立以来坚持精益经营，做高性价比日用品，日积月累成为加盟商和消费者的优选。 名创优品的品牌认知，使公司拥有提价能力。2022年下半年，随公司品牌升级战略推进，公司利润率大幅提升。“品 牌升级”本质上是提升加价率，而提价的基础则是公司在消费者及加盟商心中拥有较高的认可度。 图：名创优品本质是“品牌”，品牌认知形成需要时间积累图：名创优品品牌升级后，利润率提升 45%毛利率Non-IFRS净利率 40.0%39.3%39.8% 40% 35% 31.1% 35.7% 33.3% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 27.4% 6.9%7.7% 30.2% 4.7% 9.6% 16.4%17.6% 15.1%15.0% 我国拥有全球领先的消费品供应链资源，上游供应商的核心痛点在于销路。我国消费品供应商在制造成本和品控等方面都具备优势，但由于没有品牌和渠道，他们无法保证产品的售价和销量。 名创优品借助国内优质供应商，输出物美价廉的产品。名创优品的部分产品来自国内制造业龙头企业，有品质保证且 具备价格优势。优质供应商矩阵需要时间积累，这是名创优品的核心壁垒之一。 图：我国拥有全球领先的消费品供应链表：名创优品部分核心供应商介绍 合作供应商 备注 莹特丽 Dior、YSL、香奈儿、雅诗兰黛、MAC合作制造商 奇华顿 爱马仕、Dior、香奈儿香水的香味创作 嘉城工业 国内最大不锈钢餐具生产商之一 科丝美诗 为逸仙电商、卡姿兰等提供方案和生产服务 百亚股份 A股上市公司，拥有自由点等品牌 三笑 高露洁旗下公司 数据来源：名创优品官网，百亚股份公告，科丝美诗广州企业简介，中国对外贸易中心 我国消费品出海空间广阔。我国拥有全球领先的消费品供应链，产品性价比优势显著。 海外有望成为公司第二成长曲线。公司2015年开始进45 军海外，FY2023已进驻超过超过100个国家和地区。40 图：名创优品海外收入（亿元） 海外收入（亿元）yoy48.5%38.22 60.0% 50.0% 公司海外门店主要位于东南亚和美洲，FY2022~23公司海外收入增速均保持在40%以上。 3530.3129.35 30 25 20 17.804 26.435 44.6%40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -3.2% 15 10 5 0 -39.3% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% 2500 2000 1500 1000 500 0 图：名创优品海外门店数（家） 2187 1973 1689 1810 1414 海外门店数（家） FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023 1200 1000 800 600 400 200 0 FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图：推算期间平均门店数量（个） 579 189 186 FY2021FY2022FY20231,138 亚洲美洲欧洲其他 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所，文字数由公司披露的地区总收入和平均单店收入计算 与海外日用品连锁门店相比，名创优品的海外扩张空间广阔。 名创优品在海外业态和模式相似企业包括日本的Seria、Daiso、Cando，美国的Fivebelow等。DollarTree、DollarGeneral等著名十元店的经营模式更像生活用品超市（只做分销，单店面积也显著跟大），和名创可比性一般。 名创优品海外收入规模仅38亿元，相比Seria、FiveBelow等公司仍有数倍空间。 图：Miniso海外与海外竞对的收入对比 FY2023收入（亿元人民币） 2,550 1,918 208 38 110 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 Miniso海外 SERIA FIVEBELOWDOLLARTREEDOLLARGENERAL 3.货：中国智造+高效供应链，实现快反&物美价廉&高利润率 FY2023公司拥有9700个核心SKU，每月上新530个SKU。 涵盖11个大类，以常见的日用消耗品为准：文具礼品、化妆品、美妆工具、玩具、零食、纺织品、 配件、家居装饰、小型电子产品、个人护理、香水。 选品以“基础款”为主：拥有更广的受众和适应面，产品生命周期较长。 联名+IP授权提升品牌形象。截至FY2023，名创优品与80个IP建立了品牌合作关系，IP产品占比约 24%。 图：名创优品聚焦生活用品，拥有广阔的需求面 名创优品主打“物美价廉”，平均件单价仅10元出头。FY2023，名创优品国内平均件单价为13.1元，同比+8%，多年来价格保持稳定。公司通过低廉的售价降低消费者的心理负担，FY2021有95%的商品定价在50元以内，以此提升转化率和连带率。 主打平价商品，国内Miniso客单价较低，减轻消费者“购物负担”。FY2023，名创优品连带率为2.9件/单，国内平均客单价为37.6元。从选品&定价策略上看：①低价减轻了消费者的“购物负担”；②持续快速的上新，IP产品不断迭代。据此，MINISO门店能够不断吸引消费者时不时进店逛逛，或是购买必需品时连带购买其他可选品。 图：名创优品国内平均客单价及增速图：名创优品国内平均件单价及增速 平均客单价（元）yoy（右轴）平均件单价（元）yoy（右轴） 34.0 36.5 7% 37.6 3% 40 35 30 25 20 15 10 5 0 FY2021FY2022 8% 7% 6% 5% 4%