经营效率提升，盈利能力加速改善

投资要点 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营收61.3亿元，同比增长12.3%；实现归母净利润8785.7万元，同比增长82.6%。Q3单季度来看，实现营业收入18.6亿元，同比减少3.7%，环比减少20.1%；实现归母净利润2288.1万元，同比增长148.1%，环比减少41.7%。 业绩增长主要受益于油服行业景气向上，Q3毛利率提升明显。2023年以来，国际原油价格维持在相对高位，国内油公司加大油气勘探开发资本支出，油服行业持续回暖，石油机械设备需求旺盛。其中2023H1，中石化资本支出为746.7亿元，同比增长15.5%，公司背靠中石化，紧跟页岩油和超深层油气开发等重点项目，积极开拓市场，2023年前三季度业绩实现显著增长。毛利率方面，2023年前三季度，公司综合毛利率为14.7%，同比增加0.8个百分点；Q3单季度为16.7%，同比增加3.9个百分点，环比增加2.3个百分点。 期间费用率略有上升，净利率维持相对稳定。2023年前三季度，公司期间费用率为12.6%，同比增加0.3个百分点；Q3单季度为15.1%，同比增加2.7个百分点，环比增加3.2个百分点。2023年前三季度，净利率为1.7%，同比增加0.6个百分点；Q3单季度净利率为1.5%，同比增加0.8个百分点，环比减少0.4个百分点。净利率同比提升主要系毛利率大幅提高，环比微降主要系Q3销售费用率增长较多。 依托油气设备装备制造优势，驶入氢能装备制造新赛道。公司积极开拓加氢、制氢等领域市场，发展氢能装备产业，依托超高压结构技术、超高硬材料技术、超高能控制技术、超高精制造技术为核心的科技创新体系，大力加强氢能装备基础应用研究，系统构建研发体系，重点开展氢气压缩机、加氢站成套装备、制氢成套装备、氢能智能管控与安全系统等产品研发。2023年7月中石化授牌公司为“中国石化氢能装备制造基地”。2023年8月14日，公司研制的质子交换膜电解水（PEM）制氢及燃料电池设备系统正式产氢，标志着公司在制氢领域取得突破，成为同时具备制氢、加氢装备研制能力的国内少数企业之一。 公司积极布局氢能产业，有望打造未来增长的第二极。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.1、1.7、2.3亿元，对应EPS为0.12、0.18、0.24元，对应当前股价PE为56、37、27倍，未来三年归母净利润复合增速为64%，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：油价波动风险、汇率变动风险、氢能业务拓展不及预期的风险。 指标/年度 1石化机械：老牌油服设备龙头企业，盈利能力逐渐恢复 1.1国内油气装备领军企业，积极布局氢能产业 国内油服行业领军企业，依托油气设备制造优势，加快布局氢能产业。2012年底，江汉石油机械制造板块重组整合为石化机械，2015年7月在深交所整体上市。公司是中国石化唯一的油气技术装备研发、制造、技术服务企业，主营业务包括各类油气开发装备装置，以及钻头、钻具、管汇、阀门、井下工具、仪器仪表的研制、销售与检测运维服务，主导产品涵盖石油工程、油气开发、油气集输三大领域，覆盖陆地和海洋油气田，具体包括石油钻机、固井设备、压裂设备、修井机、连续油管作业设备、带压作业设备、钻头钻具、井下工具、油气输送钢管、天然气压缩机、油田环保装备、高压流体控制产品，可为石油工程作业提供装备一体化解决方案，以及石油石化装备检测、天然气增压、设备运维服务等。2020年，公司切入氢能装备领域并不断实现突破。2023年，公司已具备为用户提供标准化加氢站解决方案和制氢加氢一体化解决方案能力，被中石化授牌命名为“中国石化氢能装备制造基地”。 图1：油气装备领域“国之重器”，持续加码氢能产业布局 主导产品涵盖钻采装备、钻完井工具、集输装备三大领域，覆盖陆地和海洋油气田。1）油气钻采装备、钻头钻具、井下工具，主要用于油气勘探开发工程作业；2）海洋工程装备主要用于海洋油气资源勘探、开采、储运等工程作业；3）油气集输钢管主要用于输送石油、成品油、天然气，也可用于城市管网建设；4）天然气压缩机主要用于地穴等储气库注气、试气试采气回收、井口气收集处理等；5）氢能装备主要用于制氢、加氢及输氢。 表1：公司各业务板块产品丰富 公司主营业务可分为石油机械设备、油气钢管、钻头及钻具三大板块，三大业务板块营收合计占比约90%。石油机械设备为公司核心业务，2023H1，公司石油机械设备营收占比为46.3%，同比增加3.4个百分点，毛利率为17.0%，同比减少1.9个百分点，毛利率下降主要系市场竞争激烈，设备价格下降；油气钢管业务营收占比为33.1%，毛利率为4.7%，同比增加0.4个百分点；钻头及钻具营收占比为10.2%，毛利率为23.9%，同比增加1.2个百分点。公司在油气领域持续突破关键核心技术，不断提升核心竞争力，未来各业务板块毛利率有望得到提升。 图2：公司三大业务板块营收合计占比约90% 图3：石油机械设备、钻头及钻具业务毛利率维持在较高水平 1.2费用管控能力提升，净利率持续修复 疫情影响消退，业绩回归增长基调。2020年，受疫情影响全球原油需求疲软，国际油价同比大幅下跌，国际石油公司业绩大幅下滑、持续削减上游勘探开发投资，油气装备行业发展受阻，导致公司业绩出现负增长。2021年以来，疫情影响逐渐消退，公司业绩回归增长基调。2023Q1-Q3，公司实现营收61.3亿元，同比增长12.3%，实现归母净利润0.9亿元，同比增长82.9%，业绩增长显著主要得益于国际油价平稳运行，国内油气增储上产“七年行动计划”持续推进，公司紧跟页岩油和超深层油气开发等重点项目，积极开拓市场。 图4：2023Q1-Q3公司营收61.3亿元，同比增长12.3% 图5：2023Q1-Q3公司归母净利润0.9亿元，同比增长82.9% 公司业务以国内市场为主，同时着力拓展国际热点市场。从收入结构来看，国内市场为公司主要收入来源，且增速较为稳定；2022年以来，公司积极拓展国际市场，海外收入增速显著。其中2023H1，公司国内业务营收38.4亿元，同比增长19.4%，占比为90.1%；海外业务营收4.2亿元，同比增长37.8%。从毛利率来看，海外业务毛利率整体略高于国内，2021年海外业务毛利率下滑明显主要系受疫情影响。2023H1，公司国内业务毛利率为13.4%，同比减少1.4个百分点，海外业务毛利率为17.6%，同比增加6.6个百分点，随着公司对海外业务进行持续调整，海外业务毛利率仍存在提升空间。 图6：2023Q1-Q3公司国内营收38.4亿元，海外营收4.2亿元 图7：2021年以来，公司海外业务毛利率提升明显 费用管控能力提升，净利率开始回暖。2021年以来，公司综合毛利率整体呈现下滑趋势，但净利率逐步提升，净利率提升得益于公司费用管控能力增强。2023Q1-Q3，公司综合毛利率为14.7%，同比增加0.8个百分点，净利率为1.7%，同比增加0.6个百分点。销售、管理费用率持续降低，带动期间费用率下行。2018年至2022年，公司销售费用率从7.1%下降至4.5%，管理费用率从6.9%下降至3.8%。2023Q1-Q3，公司期间费用率为12.6%，同比增加0.3个百分点。我们预计随着公司持续深化改革，盈利能力有望得到进一步提升。 图8：2023Q1-Q3，公司净利率开始回暖 图9：公司期间费用率呈现下降趋势 1.3中石化下属国有企业，下设多家子公司 中石化集团控股，实际控制人为国资委。公司属于国有企业，国务院国资委为公司实际控制人，中石化拥有公司47.79%的股权。公司现辖国际公司、四机公司、江钻公司、沙市钢管分公司、四机赛瓦公司、三机分公司、天然气项目部、世纪派创公司和机械研究院9家单位。 图10：公司背靠中石化，实际控制人为国资委 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 2023年以来，国际油价高位运行，油服行业景气度持续回升，叠加我国油气增储上产“七年行动计划”持续推进，石油机械设备、油气钢管、钻头等产品需求量增加，预计2023-2025年公司石油机械设备订单同比增长18.0%、15.0%、10.0%；油气钢管订单同比增长3.0%、3.0%、3.0%，单位售价同比增长5.0%、4.0%、3.0%；钻头及钻具订单同比增长3.0%、5.0%、5.0%，单位售价同比增长1.0%、1.5%、2.0%。 基于以上假设，预计公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表2：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 综合考虑业务范围，选取3家油服行业上市公司作为估值参考，分别为海油工程、杰瑞股份、中海油服。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.1亿元、1.7亿元、2.3亿元，未来三年归母净利润复合增长率64%，首次覆盖，给予“持有”评级。 表3：可比公司估值（截至2023年10月18日） 3风险提示 油价波动的风险。公司营业收入主要来自于上游油气勘探开发企业，若国际油价出现较大波动，可能使得国内外上游行业勘探开发需求震荡，从而对公司生产经营造成影响。 汇率变动风险：随着公司海外业务规模持续扩大，外币收入增加，汇率波动可能对公司损益产生一定影响。 氢能业务拓展不及预期的风险：氢能业务作为公司新兴业务，公司耗费较多资金进行布局，氢能业务拓展不及预期可能对公司生产经营造成影响。